Un nuevo enfoque para la renta fija: por qué las viejas reglas ya no se aplican y cómo actuar ahora

Durante muchos años, los inversores confiaron en los activos de renta fija (bonos) para limitar las pérdidas globales de sus carteras cuando los mercados de renta variable caían. Sin embargo, la correlación negativa en la que se apoyaban ya no se produce de forma constante. En una era caracterizada por el cambio en las alianzas globales, una inflación persistente y divergencias en las políticas monetarias, la economía global y las clases de activos ya no se comportan como solían hacerlo.

En esta entrevista, François Collet, director de inversiones (CIO) de DNCA Investments, analiza con Claressa Monteiro, de The Business Times, los siguientes temas:

• Por qué los mercados se comportan de forma inesperada
• Por qué la correlación positiva entre acciones y bonos exige un replanteamiento de la asignación de activos
• Cómo pueden contribuir los activos de renta fija a combatir la inflación

Dónde merece estar hoy en día la gestión activa de renta fija en las carteras de inversión. Esta es una versión editada editorialmente de la entrevista original.

Claressa Monteiro: Últimamente hemos asistido a unos mercados extremadamente turbulentos e imprevisibles. Desde su perspectiva como gestor de carteras que pilota fondos a través de estas fases: ¿qué es lo que más le ha sorprendido de la evolución del mercado?

François Collet: Los conflictos geopolíticos eran muy difíciles de prever y, en los últimos cinco años, nos hemos enfrentado a una serie de acontecimientos casi imposibles de pronosticar: el COVID-19, la guerra de Ucrania o los conflictos en Oriente Medio (Irán). Este tipo de sucesos se producen en intervalos cada vez más cortos. Gestionar los mercados de renta fija y los mercados financieros en general se ha vuelto extremadamente complejo.

Nos encontramos en una fase que parece mucho más compleja que todo lo que hemos conocido en el pasado. Dos factores clave me han sorprendido especialmente este año:

1. La elevada correlación de los mercados de renta fija a pesar de las divergencias económicas. Aunque las economías se encuentran en ciclos coyunturales totalmente distintos, seguimos observando una correlación muy alta entre todos los mercados de renta fija. Este año, mientras Canadá entraba en recesión, la economía estadounidense se mantenía muy sólida. Australia registraba un fuerte crecimiento, al tiempo que Nueva Zelanda también caía en recesión.

   Sin embargo, a fin de cuentas, invertir en Nueva Zelanda, Canadá o Australia ha sido prácticamente idéntico a invertir en Europa. Se trata de una observación sorprendente: todos los mercados se mueven en la misma dirección, a pesar de que las economías se están desacoplando desde el punto de vista fundamental.

2. La fe inquebrantable del mercado en que los bancos centrales alcanzarán sus objetivos de inflación. Hace más de cinco años que la Reserva Federal de EE. UU. (Fed) no logra reconducir la inflación de forma duradera hacia la cota del 2%. Aun así, el mercado sigue asumiendo que este objetivo se cumplirá en los próximos años. En cuanto un nuevo presidente de la Fed asume el cargo y declara: "bajo mi liderazgo todo será diferente", el mercado se posiciona unánimemente en esa dirección, confiando en la reducción de la inflación al 2%. Podríamos estar ante un caso de optimismo complaciente.

Claressa Monteiro: Durante años existió una regla de oro muy sencilla: renta variable para el crecimiento, renta fija para la seguridad. ¿Sigue vigente esta regla o ha cambiado radicalmente el papel de los activos de renta fija?

François Collet: Sí, quien desee invertir en crecimiento y en el futuro debe apostar, sin duda, por la renta variable. Es la opción más prometedora a largo plazo. Por su parte, la renta fija ofrece un cupón fiable, lo que resulta muy atractivo para los inversores con aversión al riesgo.

Además, durante décadas resultó sumamente ventajoso combinar acciones y bonos, ya que la renta fija solía generar rentabilidad cuando la economía se enfriaba (momento en el que las acciones suelen sufrir). La idea consistía en mezclar ambas clases de activos para reducir el riesgo de la cartera y optimizar el perfil de rentabilidad-riesgo.

En realidad, esta teoría de la correlación negativa entre acciones y bonos funciona muy bien principalmente cuando la inflación está bajo control. Este fue el caso desde mediados de la década de 1990 hasta 2020, pero hoy la situación es distinta. La inflación se sitúa por encima del objetivo, de manera similar a lo que ocurría en los años 70 y 80 (cuando también observábamos una correlación positiva entre bonos y acciones). Esta correlación positiva ha vuelto, lo que hace que la asignación global de activos sea mucho más compleja de lo que fue en la década de 1990 o a principios de este siglo.

Claressa Monteiro: La inversión pasiva ha ganado una enorme popularidad. ¿Dónde residen las ventajas reales de ambos enfoques y en qué destaca hoy la gestión activa en el ámbito de la renta fija?

François Collet: La principal ventaja de las inversiones pasivas en renta fija suele ser que, por lo general, son más económicas.

No obstante, estoy convencido de que los inversores que disponen de recursos para acceder a gestores de renta fija de primer nivel recurren a ellos, ya que estos gestores tienden a batir a sus índices de referencia (benchmarks). En el segmento de la renta fija, el porcentaje de gestores activos que superan a su índice de referencia es mayor que en el de la renta variable. Esto se debe a que los mercados de renta fija suelen ser algo más predecibles. El retorno a su valor razonable (mean reversion) suele producirse mucho más rápido en la renta fija que en los mercados de divisas o de renta variable, donde los precios pueden desvincularse de las valoraciones fundamentales durante años. En los bonos es diferente: las discrepancias de valoración pueden durar algunos meses pero, a diferencia de las acciones, no se prolongan indefinidamente.

Por lo tanto, si tiene la capacidad de seleccionar al gestor de renta fija adecuado, lo idóneo es mantener la confianza en él. Por lo general, esta inversión resulta rentable en comparación con una solución pasiva teóricamente más barata.

Claressa Monteiro: Dado que la inflación representa un reto cotidiano y muy real para los inversores: ¿qué puede aportar realmente la renta fija para preservar nuestro poder adquisitivo?

François Collet: Un segmento del mercado de renta fija establecido hace tres décadas ofrece una solución: los bonos vinculados a la inflación (Inflation-Linked Bonds).

Los inversores pueden adquirir valores protegidos contra la inflación⁽ⁱ⁾. Sin embargo, en el pasado, el problema era que estos activos no siempre ofrecían una rentabilidad positiva en comparación con la inflación. Durante la última década, así como a principios de esta última, registramos tipos de interés reales negativos⁽ⁱⁱ⁾, lo que significaba que los inversores asumían matemáticamente pérdidas de poder adquisitivo al comprar estos títulos. Esto explica por qué muchos participantes del mercado se sintieron decepcionados con esta clase de activos.

No obstante, tras el año 2022 y el fuerte repunte inflacionario, los bancos centrales recondujeron la política monetaria hacia niveles más normalizados. Como consecuencia, volvemos a registrar tipos de interés reales positivos. Esto significa que hoy en día los valores protegidos contra la inflación pueden adquirirse con un diferencial (spread) positivo respecto a la inflación. De este modo, su capital queda protegido eficazmente contra la pérdida de valor provocada por el efecto inflacionista.

Claressa Monteiro: La renta fija arrastra a menudo la reputación de ser "aburrida". ¿Cómo responde a este prejuicio y cómo pueden decidir los inversores en la práctica cuándo adoptar una postura defensiva y cuándo aprovechar las oportunidades en términos de duración, calidad crediticia, geografía, divisas y asignación sectorial?

François Collet: Bueno, ser "aburrido" no es una desventaja en el contexto de la inversión. La renta fija aporta estabilidad a una cartera, un aspecto esencial de la gestión de riesgos. Todos necesitamos anclajes de estabilidad, ya que no se puede confiar en que el mercado de renta variable registre exclusivamente años excelentes. No debemos olvidar que si en un año se obtiene una rentabilidad del +50% y al año siguiente se sufre una caída del -50%, al cabo de dos años se acumula una pérdida del -25%. Este efecto matemático suele subestimarse.

Respecto a cuándo mantener una postura defensiva o cuándo aprovechar las oportunidades de forma más ofensiva, esto requiere una comprensión profunda de dos factores.

En primer lugar, es indispensable realizar un análisis preciso de nuestra posición actual en el ciclo económico. En segundo lugar, se deben interpretar correctamente las valoraciones.

Muchos participantes del mercado malinterpretan el funcionamiento de la renta fija. Creen que el nivel de rendimiento (yield) de los bonos que compran determina de forma idéntica su comportamiento futuro. Es un análisis demasiado simplista, como ilustra el siguiente ejemplo:

• ¿Preferiría invertir en bonos del Tesoro de EE. UU. (Treasuries) con un rendimiento del 3% cuando el tipo del mercado monetario en EE. UU. está al 0%?
• ¿O preferiría un rendimiento del 5% cuando los tipos del mercado monetario se sitúan en el 7%?

La respuesta económicamente correcta —siempre que no se quiera asumir riesgo de divisas— es la primera opción. El rendimiento relativo frente al tipo del mercado monetario es aquí significativamente mayor. Por lo tanto, la decisión de comprar bonos no debe basarse principalmente en el nivel absoluto de los tipos de interés, sino en la pendiente de la curva de tipos.

Al mismo tiempo, los inversores deben cuantificar con precisión el riesgo inherente. Si se adquiere un bono a 30 años, cualquier movimiento mínimo en los tipos de interés tendrá un impacto masivo en la rentabilidad del título. En nuestra opinión, la capacidad de gestionar activamente las diferentes primas de riesgo en el mercado de renta fija es el elemento decisivo para obtener rentabilidades consistentes a largo plazo.