La stabilité apparente des IPO masque l’expansion du Private Equity
Pendant des décennies, le téléscripteur de la bourse a été le baromètre ultime de la santé économique et des ambitions des entreprises. L’introduction en bourse (IPO) marquait l’entrée d’une entreprise dans sa phase de maturité, offrant aux investisseurs particuliers comme institutionnels l’opportunité de participer à sa croissance.
Aujourd’hui, ce cycle de vie n’est plus l’unique voie.
Si l’on prend du recul à l’échelle mondiale, les volumes d’IPO sont relativement stables, avec des variations annuelles conformes aux plus hauts et plus bas historiques (à l’exception de 2021, qui a connu un effet de rattrapage après le point bas historique lié aux confinements de 2020). Cependant, ces niveaux sont biaisés en faveur des introductions de la Tech américaine et des méga-IPO, ce qui déforme la réalité et masque le mouvement de réallocation à long terme vers les marchés privés.
Aux États-Unis, par exemple, des IPO de grande envergure comme celle de la plateforme de médias sociaux Reddit, ou des introductions d'envergure comme celle du géant aérospatial SpaceX, ont capté des valorisations publiques massives, maintenant ainsi le nombre d'IPO dans les moyennes historiques.
Les récentes introductions en bourse comprennent un certain nombre d'entreprises plus grandes et plus matures qui sont restées privées plus longtemps, utilisant ce temps pour renforcer leur position sur le marché et leur infrastructure à long terme. Cette tendance est parfaitement illustrée par OpenAI, qui a redéfini le paysage de l’investissement en levant des dizaines de milliards de dollars directement sur les marchés privés.
En d’autres termes, les volumes d’IPO sont soutenus par des méga-introductions rendues possibles par l’allongement du cycle d'exploitation du Private Equity, ce dernier étant désormais capable de financer des entreprises de plus en plus grandes tout au long de leur phase de maturité.
Qu’est-ce qui rend ce changement possible et potentiellement attractif pour les entreprises ?
Un nombre croissant d'entreprises choisissent de retarder leurs débuts en bourse, préférant atteindre leur maturité entièrement au sein de la sphère privée. Selon les données historiques du Center for Research in Security Prices (CRSP) de l’Université de Chicago, l’âge moyen d’une entreprise technologique lors de son IPO a presque doublé au cours des deux dernières décennies, passant d'environ 5 ans et demi au début des années 2000 à plus de 11 ans en 2025 1. Ce prolongement de la phase de maturation signifie que l'essentiel de la création de valeur initiale se produit désormais bien avant qu'un ticker boursier ne soit enregistré.
Cette modification fondamentale de la trajectoire des entreprises est rendue possible par un écosystème de capital privé qui a atteint une grande maturité, tant du côté du Private Equity que de la dette privée. Côté dette, l'essor d'un marché sophistiqué de la dette privée, qui dépasse désormais largement les 1 900 milliards de dollars à l'échelle mondiale, permet aux entreprises de se passer des émissions obligataires publiques pour obtenir un effet de levier 2.
L'élargissement de la base d'investisseurs des fonds de Private Equity favorise l’émergence de méga-fonds, capables de continuer à investir à long terme avec des capitaux considérables. Pour les investisseurs institutionnels, le Private Equity est devenu une classe d’actifs presque traditionnelle après quatre décennies d’existence. Des innovations structurelles telles que les fonds de continuation, le marché secondaire des parts de fonds de Private Equity ou les fonds de co-investissement permettent également d'y accéder par différents canaux et formats.
Enfin, les évolutions réglementaires ouvrent la voie à une nouvelle base d’investisseurs. C’est le cas aux États-Unis avec l'allègement de certaines contraintes réglementaires et des risques de litige pour les plans de retraite 401(k), ou en Europe avec la dynamique réglementaire en faveur des actifs privés portée par les fonds ELTIF (European Long-Term Investment Funds).
Du point de vue de l'entreprise, rester privée permet aux équipes de direction de se concentrer sur des horizons stratégiques de 5 à 7 ans, dans un cadre de gouvernance privée. L'exemple d'OpenAI, mentionné plus haut, est flagrant, mais cela s'illustre également par des retraits de la cote (take-private), à l'image du spécialiste britannique de l'épargne et de l'investissement Hargreaves Lansdown (mené par CVC Capital Partners) ou du géant suisse des logiciels bancaires Temenos (mené par KKR).
Une approche à double moteur pour les portefeuilles modernes
Pour les allocataires d'actifs, ce changement structurel ne se résume pas à un simple arbitrage entre marchés publics et privés. Il redéfinit la manière dont les actifs cotés et non cotés doivent coexister au sein d’un portefeuille diversifié. Loin de s'opposer, les marchés publics et privés agissent de plus en plus comme les deux composants d'un même moteur économique.
Pour capter le cœur de l’économie, les actions cotées restent l’instrument le plus efficace. Les marchés publics offrent une liquidité immédiate, des dividendes réguliers et un moyen fiable d’entrer ou de sortir de positions de grande taille, même en période d'incertitude macroéconomique.
Pour capter de l’alpha de forte conviction et l’innovation à ses prémices, les actifs privés sont désormais plus adaptés. Dans la mesure où les entreprises choisissent de rester privées durant leurs phases de croissance les plus rapides, les marchés publics sont de plus en plus dominés par des entreprises matures au potentiel de croissance plus limité. Un portefeuille exclusivement exposé au coté risque de passer à côté de l’un des principaux moteurs de la création de valeur économique : l’innovation.
Les investisseurs institutionnels ont accéléré leur diversification vers les actifs privés après la crise financière de 2008 pour compenser la faiblesse durable des taux d'intérêt. L’émergence d’un « continuum du crédit », en particulier pour les fonds de pension et les assureurs, illustre cette révolution où la dette privée est devenue une composante à part entière de l'allocation de portefeuille.
Les clients fortunés (High Net Worth Individuals) ont emboîté le pas il y a une décennie, notamment sur les fonds de Private Equity. Les autres investisseurs particuliers commencent tout juste à saisir cette opportunité, grâce aux innovations technologiques (néobanques, numérisation, etc.) et aux évolutions réglementaires telles que les fonds ELTIF et/ou l’essor des fonds ouverts dits « evergreen » (offrant plus de flexibilité).
Naviguer sur un continuum fluide de l'equity
La frontière entre marchés publics et privés devenant poreuse, les silos traditionnels perdent de leur pertinence. En pratique, construire un portefeuille sans Private Equity créerait un biais de sélection, privant l'investisseur d'expositions parmi les plus innovantes et à forte croissance. À l'inverse, un portefeuille uniquement investi en Private Equity manquerait de réactivité et de flexibilité. La construction de portefeuille doit donc s’adapter à ce nouveau paradigme où la création de valeur et la maturité d’une entreprise ne dépendent plus uniquement de son statut coté ou non coté.
Bien que les frontières s’estompent, les marchés cotés et privés conservent leurs spécificités techniques. Le recours à des gérant spécialisés reste indispensable pour la sélection ligne par ligne, car les expertises requises demeurent très différentes. Dans ce contexte, combiner des fonds d'actions cotées et des fonds de Private Equity au sein d’une allocation globale est un moyen simple d’optimiser les ressources et le couple rendement/risque. Les allocataires de fonds ou les fonds de fonds ont également un rôle clé à jouer à cet égard.
En conclusion, la performance à long terme ne réside plus dans le choix d’un marché plutôt qu’un autre, mais dans la construction d’un portefeuille capable de capter la valeur tout au long du cycle de vie des entreprises, qu’elles soient cotées ou non.
