Naviguer dans l'incertitude mondiale : risques liés à l'IA, pivot du dollar américain et conflits géopolitiques en 2027

L'an dernier, vous avez souligné que le marché obligataire n'avait jamais été aussi incertain de toute votre carrière, alors même que l'architecture mondiale de l'après-guerre est en pleine reconfiguration. Est-ce toujours votre sentiment aujourd'hui, ou la situation s’est-elle éclaircie ?

Les choses sont-elles devenues moins incertaines au cours de l'année écoulée ? Je dirais que non. Réfléchissons-y.

Nous avons eu une guerre commerciale en dents de scie avec plusieurs pays et apparemment nous sommes de nouveau en conflit avec le Canada cette semaine. Une guerre avec l'Iran a commencé il y a six mois et nous ne semblons pas avoir de plan pour y mettre fin. Les prix du pétrole ont augmenté de 40 % dans le monde depuis le début de l'année. Et les rendements des bons du Trésor américain à long terme sont maintenant à leur plus haut niveau depuis, oh, environ 19 ans.

Et enfin, la majeure partie de l'énergie dans l'économie semble être consacrée aux investissements dans l'IA et personne ne sait comment cela va se terminer. Donc je dois dire que non, les choses ne sont pas plus certaines.

Vous avez déclaré qu'un coup d'arrêt dans l'essor de l'intelligence artificielle représentait le principal risque pour le dollar américain. Pouvez-vous nous expliquer quelles en seraient les conséquences sur l'économie américaine, l'économie mondiale et les marchés obligataires si cela se produisait, et ce qui en serait la cause ? 

Qu'est-ce qui pourrait mal tourner avec la vague d'investissements dans l'IA ?

Eh bien, je pense que ce qu'il faut surveiller, ce sont les revenus des produits d'IA spécifiques. Et nous observons deux segments. Nous surveillons le secteur de la vente au détail, où nous pensons que cela va être bas de gamme et banalisé, mais très largement utilisé. Et nous surveillons les usages en entreprise. Ceux-ci ont tendance à être à plus forte valeur ajoutée, plus haut de gamme, et des applications beaucoup plus spécifiques.

Et nos préoccupations se situent au niveau de la vente au détail. Nous ne voyons pas de fossé défensif. Nous le voyons comme un marché très concurrentiel. Donc nous ne sommes pas sûrs de l'histoire de rentabilité à ce niveau-là. Je pense que nous sommes plus optimistes concernant l'IA d'agents et les entreprises. Mais encore une fois, cela va dépendre du retour sur investissement. Et s'il y a des déceptions, alors certains des premiers entrants pourraient ne pas voir la rentabilité que le marché anticipe actuellement.

À quoi cela ressemblerait-il et quelle serait la sensation ?

Eh bien, ce serait doublement problématique. Premièrement, une grande partie des dépenses d'investissement actuellement va dans des investissements d'entrepôts de centres de données. Ceux‑ci pourraient s'arrêter net si les gens réexaminent leur thèse.

Et en même temps, étant donné à quel point l'IA et les grandes valeurs technologiques sont désormais importantes dans les portefeuilles des investisseurs, nous pourrions voir un marché baissier qui provoquerait un choc de richesse négatif se chiffrant en milliers de milliards de dollars, voire en dizaines de milliers de milliards de dollars. Cela pourrait entraîner un arrêt brutal dans certaines parties de la consommation.

Mais globalement, ce dont nous parlons, c'est que nous pourrions avoir un événement où les entreprises et les particuliers deviennent très prudents exactement au même moment. C'est un risque de récession. Et dans ce scénario, il sera très intéressant de voir comment réagissent non seulement les marchés obligataires, mais aussi les marchés des changes.

Notre opinion générale est que ce serait très baissier pour le dollar américain, que les obligations non libellées en dollars seraient une couverture particulièrement utile et une alternative de diversification.

Vous avez également relevé la récente corrélation positive entre le dollar américain et les actions américaines. Pour les gestionnaires de patrimoine et les conseillers financiers qui gèrent des portefeuilles équilibrés, la corrélation négative historique entre le dollar et les actifs risqués a toujours joué un rôle de stabilisateur. Si cette corrélation est en train de changer, comment les professionnels de l'allocation devraient-ils réagir selon vous ? 

Pour poursuivre notre thèse sur : « que se passe-t-il si l'IA tourne mal ». Je soutiendrais que, pendant une grande partie des 40 dernières années, le dollar américain a été un actif de sécurité. C'est là que les gens se tournent quand les choses deviennent incertaines.

Mais quand on regarde combien d'investissements étrangers sont allés dans l'histoire de l'IA aux États-Unis et dans les actions américaines, nous sommes impressionnés. Les flux de capitaux étrangers ont été plus importants vers les actions que vers les obligations. Cela signifie que, sous bien des aspects, les États-Unis sont désormais l'actif risqué, et non plus l'actif de sécurité.

Donc, dans ce cas, un marché baissier des actions, qui serait certainement un événement de risque, à mon avis, fait baisser le dollar plutôt que le faire monter. Il y a beaucoup de capitaux étrangers qui devraient soit vendre, soit se couvrir. Je pense que si vous perdez de l'argent sur un marché boursier étranger, la tendance naturelle est soit de rapatrier l'argent, soit d'éliminer le risque de change de cette position. Et ces deux options seraient baissières pour le dollar. Peu importe vraiment laquelle ils choisissent. L'une ou l'autre tendrait à renforcer les devises étrangères et à affaiblir le dollar américain.

Alors que le conflit avec l'Iran continue de couver sans issue définitive, dans quelle mesure a-t-il été destructeur pour l'économie mondiale et comment vos allocations d'actifs ont-elles évolué du début de la crise à aujourd'hui ? 

Collectivement, nous avons été surpris par la résilience de l'économie mondiale et par la faible variation des prix du pétrole. Ils ont bougé. Les prix internationaux du pétrole ont augmenté de 40 % depuis le début de l'année, mais les scénarios apocalyptiques ne se sont pas réalisés et le monde semble s'accommoder du pétrole dans une fourchette de 90 $ le baril. Et ils s'en accommodent mieux que ce que nous aurions attendu. Donc cela a été une surprise à cet égard.

Ce que nous avons fait dans les portefeuilles, c'est réduire immédiatement le risque sur les devises des pays importateurs de pétrole, et nous avons maintenu une exposition plus importante au dollar que nous ne l'aurions fait compte tenu de notre scepticisme quant à la fin de l'histoire de l'IA. Mais les États-Unis sont un exportateur de pétrole. Tant que ces prix se maintiennent, cela a en fait tendance à soutenir le dollar plutôt qu'à le faire baisser.

Nos clients nous demandent souvent à quel moment ils devraient envisager d'allonger la sensibilité de leurs portefeuilles. Êtes-vous en train d'ajouter de la duration sur les obligations de certains pays actuellement, et si ce n'est pas le cas, qu'est-ce qui pourrait vous inciter à le faire ?

J'ai mentionné que les taux d'intérêt, vous savez, à 10, 20 et 30 ans d'échéance sont maintenant à leurs plus hauts niveaux depuis 18, 19, 20 ans. Au Japon, ils sont plutôt à leurs plus hauts niveaux depuis 40 ans. Donc cela a atteint nos niveaux de valorisation et nous avons commencé à allonger la durée, et cela a été modeste et progressif.

Nous reconnaissons volontiers que nous avons probablement ajouté de la durée en yen trop tôt, mais sur le marché américain, maintenant que les bons du Trésor à 10 ans sont au‑dessus de 4,7 % un jour donné, nous pensons que c'est une juste valeur. Nous sommes donc tout à fait disposés à détenir de la durée en dollars, en euros, en yens. Nous avons également ajouté de la duréee sur des marchés beaucoup plus petits où les rendements sont particulièrement attractifs et qui vont d'obligations néo‑zélandaises de très haute qualité au Brésil et à certains autres marchés émergents sélectionnés.

Qu'est-ce qui nous inciterait à allonger davantage la durée ? Je vois deux choses.

Premièrement, la valorisation. Donc si les rendements continuent de monter, nous continuerons probablement à l'allonger car cela ajoute du revenu de coupon au portefeuille. Et, au final, cela ajoute aussi une exposition aux gains en capital si, en fait, nous avons une IA, et/ou toute autre forme de déception en matière de croissance, ce qui aurait tendance à faire monter les obligations mondiales en général.

Quelle est la chose essentielle que les investisseurs devraient, selon vous, garder à l'esprit à l'approche de 2027 ? 

La seule chose que, selon moi, est que les investisseurs devraient garder à l'esprit en entrant dans 2027, c'est que l'avenir n'est pas prévisible. Il est peut-être moins prévisible que jamais. Dans un monde d'imprévisibilité, la diversification est votre alliée. Vous n'avez pas une forte conviction sur un thème ou un facteur particulier. Cela signifie que vous voulez détenir un peu de tout et cela inclut absolument les titres à revenu fixe. Cela inclut des expositions à des pays étrangers. Cela inclut absolument les obligations d'autres pays et d'autres devises.