Outlook Económicas y Financieras 2024

¿Cuándo empezarán los bancos centrales a bajar los tipos en 2024? ¿Mejorarán o empeorarán las condiciones de liquidez? ¿Deberían los inversores tratar de asumir más riesgo ahora, o esperar hasta que se hayan celebrado elecciones decisivas en varias economías clave?

Después de todo, 2024 es un año electoral y no sólo en Estados Unidos, la economía más grande del mundo. Se espera que Rusia, la India y el Reino Unido celebren elecciones decisivas en 2024, y la situación puede desarrollarse rápida y sustancialmente a nivel de los responsables políticos.

Ya sea optimista o bajista para el próximo año, lea para saber qué piensan los estrategas del equipo de Natixis Investment Managers Solutions sobre los mercados, las tendencias y las clases de activos. Sus perspectivas, a ambos lados del Atlántico, proporcionan una claridad muy necesaria al panorama general del crecimiento y la fijación de los tipos de los bancos centrales en múltiples mercados.

Perspectivas para Estados Unidos

Garrett Melson,
Portfolio Strategist,
Natixis Investment Managers Solutions

El 2023 ha sido un año marcado por fuertes y rápidos cambios narrativos, ya que el mercado ha afrontado las perspectivas de deterioro de los resultados económicos en relación con el crecimiento, la inflación y, en última instancia, la política de la Fed. Las expectativas de aterrizaje duro dieron paso a las esperanzas de aterrizaje suave, lo que dio paso a que no hubiera temores de nuevo a un aterrizaje duro. Y así una y otra vez.

Aunque el consenso ha vuelto a abrazar la narrativa de un aterrizaje suave, para muchos aún queda por ver si realmente se ha logrado un aterrizaje suave. Ese debate puede seguir en marcha, pero de muchas maneras, el aterrizaje suave ya está entre nosotros, y desde nuestra perspectiva, las perspectivas para el 2024 son más prometedoras de lo que el consenso aprecia. Hace mucho tiempo que nos encontramos en el campo de aterrizaje suave, ya que creemos que un crecimiento resistente no sería incompatible con la consolidación de las fuerzas desinflacionarias, ya que la economía finalmente se normalizó a partir de la serie de perturbaciones negativas de la oferta y de la demanda positivas desencadenadas por la pandemia y terminó con la guerra en Ucrania.

A medida que ampliamos el calendario hacia 2024, muchas de las distorsiones de los últimos años han ido desapareciendo, lo que ha contribuido a que el crecimiento nominal se desacelere lentamente a medida que la inflación se modera hasta el 2%, a pesar del sólido crecimiento real. Y aunque las estimaciones de consenso sitúan el crecimiento real del PIB de EE. UU. en un magro 1,3% para 2024, vemos un sólido caso para una subida más firme.

En primer lugar, el lastre fiscal, que fue un obstáculo significativo para el crecimiento en 2022, se ha desvanecido consistentemente a lo largo de 2023 y se convertirá en un modesto respaldo a medida que transitamos por 2024. Los inventarios inflados se han ajustado en gran medida y, con el consumo sosteniéndose, parece estar en marcha un ciclo de reposición que debería respaldar la producción industrial, especialmente en los sectores de defensa y de automóviles y aeronaves.

La actividad de construcción en el sector manufacturero sigue creciendo a buen ritmo, respaldada por los incentivos legislativos y la reconfiguración de la cadena de suministro. En un aspecto relacionado, el ciclo de inversión más amplio parece seguir siendo favorable, ya que el gasto en capex genera más gasto en capex y las empresas buscan invertir más para mejorar la eficiencia tras la experiencia de 2021-2022.

Las perspectivas para la zona euro

Mabrouk Chetouane,
Head of Global Market Strategy,
Natixis Investment Managers Solutions

La eurozona se enfrenta a un escenario económico desafiante en 2024, especialmente si se compara con el de Estados Unidos. La significativa desaceleración del crecimiento, que pasó del 3,4% en 2022 a sólo el 0,6% en 2023, se atribuye a una serie de perturbaciones que afectaron a los principales países de la zona del euro.

Estas perturbaciones ponen de relieve la fragilidad y la creciente heterogeneidad dentro de la eurozona, lo que plantea una debilidad clave para la región europea. Las perturbaciones en las cadenas de suministro, el aumento de los costos de los insumos, las presiones del mercado laboral debido a la escasez generalizada y las estrategias industriales y energéticas divergentes no sólo han dado lugar a tasas de crecimiento variables en toda la zona del euro, sino que también han expuesto a la región a riesgos inflacionistas persistentes. Por ejemplo, mientras España experimentó un crecimiento del PIB del 2,3% en 2023, Alemania se enfrentó a un estancamiento o a una ligera contracción en medio de las tensiones nominales actuales.

A pesar de este escenario desafiante, hay un destello de esperanza para 2024. Se prevé un crecimiento modesto de alrededor del 1%, aunque esta proyección plantea cuestiones clave: ¿podrían resurgir las perturbaciones que han afectado a muchos países europeos en 2024? ¿Es la inflación una preocupación persistente? ¿Es posible alcanzar la tasa de crecimiento?
La zona euro ha superado tres perturbaciones significativas:

1. En primer lugar, la crisis energética provocada por una serie de perturbaciones externas e internas, que sólo se ha resuelto parcialmente. El final de la era del gas barato sólo es posible gracias a los suministros rusos, ha perturbado el equilibrio del mercado. El consiguiente aumento de los precios del gas, que sigue siendo más elevado que antes de la invasión de Ucrania, ha dado lugar a una reevaluación de las políticas industriales y energéticas en Alemania.
2. A esto se suma la desaceleración del crecimiento de China, que ya no puede aprovechar el comercio mundial que ya no crece (los volúmenes se mantienen estables desde 2022) y que ha sumido a los sectores manufactureros alemán e italiano en la agitación. Es probable que China siga sufriendo las consecuencias de su crisis inmobiliaria, que seguirá socavando la confianza y el consumo de los hogares. Esperamos que el crecimiento chino se mantenga en un intervalo comprendido entre el 4,4% y el 4,7% en 2024.
3. Por último, el endurecimiento de las condiciones monetarias y financieras completa el panorama. El brusco y sin precedentes aumento de los tipos de interés europeos ha tenido graves repercusiones en el crédito a los hogares y las empresas, en particular a los que no tienen acceso a los mercados de deuda empresarial. Esto se refleja en el casi estancamiento de la inversión productiva y en la caída de la formación bruta de capital fijo en el sector residencial.

¿Se desvanecerán los efectos negativos de estas perturbaciones en 2024? La situación debería dejar de deteriorarse y debería estabilizarse, como ya sugieren algunos indicios importantes del sector manufacturero. La pregunta entonces es: ¿de dónde procederá el crecimiento del PIB de la eurozona en el próximo año?

Entre los factores positivos cabe citar la continuación de las políticas fiscales acomodaticias que apoyan a determinados segmentos de la economía. Aunque los coeficientes de endeudamiento pueden normalizarse ligeramente, es posible que no se cumplan plenamente los objetivos establecidos en el Tratado de Maastricht. A pesar de los retos del Tribunal Karlsruhe, Alemania podría recurrir a sus herramientas presupuestarias, dado su decepcionante crecimiento en 2023.

Sin embargo, se espera que el motor real del crecimiento en la eurozona sea el consumo privado, impulsado por las favorables condiciones del mercado laboral. A pesar de un crecimiento mediocre en 2023, el empleo en la eurozona registró un aumento significativo (+1,3% interanual, véase el gráfico).

Algunos podrían pensar que este aumento del empleo concluiría en 2024, pero el número de ofertas de empleo sigue siendo elevado. Las encuestas de la Comisión Europea revelan que el empleo sigue siendo una de las principales preocupaciones de las empresas que buscan aumentar los niveles de producción en toda la región. Es probable que esta tensión en el mercado de trabajo contribuya al crecimiento de los salarios, superando los niveles de inflación. En esencia, se prevé que el crecimiento de los salarios reales en la zona del euro supere los niveles de 2023, proporcionando un apoyo crucial al principal motor de la actividad económica, a saber, el consumo de los hogares europeos.

Por consiguiente, en 2024 debería ser posible volver al crecimiento potencial, impulsado principalmente por los componentes de la demanda interna. No obstante, esta proyección plantea dos cuestiones fundamentales:

1. ¿ El repunte del crecimiento a través de la demanda plantea un desafío a las actuales tendencias desinflacionarias en la zona euro?
2. ¿ Cómo va a responder el Banco Central Europeo (BCE) a un contexto de inflación persistente y de aumento simultáneo del crecimiento económico?

Existe la probabilidad de que el mercado subestime la compleja relación entre crecimiento e inflación en la eurozona, lo que podría llevar a una interpretación errónea de las intenciones del BCE, ya que sigue decidido a mantener su vigilancia.

Volatilidad del mercado de renta fija estadounidense

Jack Janasiewicz,
Lead Portfolio Strategist,
Natixis Investment Managers Solutions

En 2023 se produjeron movimientos sin precedentes en los rendimientos de los bonos, que llevaron tanto la volatilidad realizada como la implícita a niveles no observados desde la crisis financiera mundial. La culpa es de una combinación de factores fundamentales y técnicos, pero lo peor es probable detrás de nosotros. Y esto es bueno para el apetito por el riesgo.

En el aspecto fundamental, la combinación de la importante respuesta de política monetaria de los bancos centrales mundiales y la consiguiente incertidumbre en torno a la trayectoria de la inflación y el crecimiento futuros dejó a los inversores contemplando una amplia gama de posibles resultados que incluían considerables colas en la distribución, algo que los mercados tenían un momento difícil de digerir. Hasta que los inversores no se sintieran cómodos con la trayectoria de la inflación, la tasa terminal de la Fed y las repercusiones económicas asociadas, era difícil ver un último nivel de equilibrio para los tipos de interés. En pocas palabras: Los datos necesarios para salir y las cadenas de suministro necesitaban tiempo para sanar.

Complicando las cosas, el aspecto técnico de la ecuación comenzó a amplificar la volatilidad del mercado del Tesoro. El mercado del Tesoro había experimentado un cambio estructural en su base de compradores desde el comienzo de la pandemia. Los compradores insensibles a los precios, a saber, los bancos centrales, habían dominado en gran medida los mercados mediante la relajación cuantitativa durante el programa COVID. Pero a medida que el balance comenzó con seriedad, estos compradores ya no eran el jugador dominante. Los hogares, compradores sensibles a los precios, estaban encontrando valor en la deuda pública dados los mayores rendimientos y eran ahora la oferta incremental en los mercados del Tesoro.

Los inversores en bonos sin duda tomaron sus resultados en 2022 y gran parte de 2023, ya que la renta fija generó rentabilidades totales negativas. Los inversores sensibles a los precios se movieron lentamente a las líneas laterales, sintiendo todavía las cicatrices de entrar delante del foco de duración que destruyó muchas pérdidas de valor durante los trimestres anteriores. Este vacío en la demanda creó una huelga de compradores que dejó el mercado de bonos en manos de jugadores apalancados y seguidores de tendencias. Y con la tendencia al alza de los rendimientos, la dinámica solo se aceleró, creando aún más volatilidad en los mercados de renta fija, ya que los rendimientos se situaron en niveles no vistos en casi dos décadas.

Rápidamente, y muchas de esas consideraciones fundamentales y técnicas que elevaron la volatilidad han encontrado mayor claridad. La preocupación por la inflación sigue disipándose día a día, ya que la inflación subyacente del PCE sigue avanzando hacia el objetivo del 2%. La Reserva Federal de Estados Unidos parece ahora que va a dejar de subir durante más tiempo, en lugar de avanzar hacia los recortes quirúrgicos previstos para mediados de 2024. La narrativa de aterrizaje suave ha llegado en círculo completo y es ahora la perspectiva aparentemente de consenso. Y los compradores sensibles a los precios parecen haber encontrado valor en el mercado de bonos frente a esta mayor claridad.

4. demanda

La demanda de activos refugio sigue siendo sólida dadas las diversas necesidades: Casamiento de activos y pasivos, gestores de reservas y su necesidad de liquidez, requisitos de capital y garantías. Para obtener cualquier forma de crédito en estos días, los prestatarios necesitan colocar alguna forma de garantía. Y la forma de garantía más ampliamente aceptada y utilizada son las letras del Tesoro estadounidense. El sistema de préstamos opera en un mundo basado en garantías y la demanda de garantías sigue siendo fuerte, manteniendo una oferta subyacente de TBills estadounidenses.

5. amabilidad a pagar
Lamentablemente, los partidos políticos opuestos colocarán negociaciones sobre la deuda para influir en el gasto del gobierno a su favor. Pero la capacidad institucional del gobierno estadounidense sigue siendo fuerte e intacta, lo que reduce el riesgo de impago. La fortaleza de Estados Unidos como potencia económica mundial aumenta su credibilidad y suscribe su promesa de pagar su deuda, lo que proporciona una mayor flexibilidad para cumplir sus obligaciones y amplía las posibilidades de asumir deuda adicional. Y debido a esto, los activos estadounidenses seguirán siendo deseables e invertibles a pesar de sus desafíos de deuda.

Sí, la deuda nacional de Estados Unidos se encuentra en niveles históricos. Sí, hay motivos razonables para tener preocupaciones - como cuál es el rendimiento económico de los préstamos o los objetivos que avanza. Pero la amenaza de la sostenibilidad de la deuda estadounidense no es aguda ni inmediata. Hace grandes clics y titulares. Pero eso es sobre ello. Hay que mirar los fundamentos a través de una lente no política.

Mercados europeos de renta variable

Nicolas Malagardis,
Global Macro & Market Strategist,
Natixis Investment Managers Solutions

Los inversores se han visto sorprendidos por la evolución del mercado mundial de renta variable en 2023, especialmente la renta variable europea. Destaca la rentabilidad total del +20% del STOXX 600 y del +16% del EUROSTOXX 50. Sin embargo, el segmento de pequeña y mediana capitalización, que se recuperó de una fuerte caída en 2022 (rentabilidad total del -16%), registró un aumento más moderado del +13%.

El mercado europeo sigue viviendo a la sombra de su homólogo estadounidense, que sigue beneficiándose del notable ascenso de los principales valores tecnológicos. Centrarse en Europa plantea dos cuestiones: ¿ qué partes del mercado europeo muestran el mayor potencial y puede la pequeña capitalización superar a la gran capitalización en 2024?
Cabe destacar que el significativo repunte de la cotización de las acciones en 2023, tanto en los índices de gran como en los de pequeña capitalización, se ha producido en dos momentos concretos, al inicio del ejercicio y al final del mismo (ver cuadro).

En ambos casos, un factor crucial fue una reducción sustancial de las tasas de interés a largo plazo. La atonía del crecimiento en Europa, unida a las expectativas de un crecimiento casi nulo de los beneficios, no podía ser la única causa de ese aumento de los índices bursátiles.

Un análisis más detallado revela que el efecto de valoración, impulsado por la caída de los tipos de interés, es el principal factor detrás de la notable subida de los precios de las acciones en la zona euro. Este efecto es aún más evidente en el universo de las pequeñas capitalizaciones (+17% entre noviembre y diciembre). Sin embargo, los precios de las pequeñas capitalizaciones europeas siguen estando un 13% por debajo de los de enero de 2022 (véase el gráfico), mientras que los de las grandes capitalizaciones apenas están un 2,3% por debajo de su nivel anterior a la invasión de Ucrania.

¿ Qué se puede anticipar para 2024? ¿ Se disiparán los factores que pesan sobre las pequeñas capitalizaciones de la zona euro durante los últimos tres años?

Se espera que el crecimiento económico de la zona euro aumente, impulsado por un aumento del crecimiento de los salarios reales y por una estabilización del sector manufacturero alemán. Esta mejora, impulsada por factores internos, es probable que favorezca al segmento de pequeña capitalización, dada su sensibilidad a los factores cíclicos y su mayor exposición a la demanda interna. El crecimiento previsto de los beneficios de las empresas de pequeña capitalización en 2024 se sitúa en torno al 14,5%, frente a la previsión del consenso del 5,7% para el índice europeo en general.

Además, una comparación de los múltiplos de valoración en el momento de redactar el presente informe revela una relación precio/beneficios comparable, en torno a 12 veces los beneficios esperados en los próximos 12 meses, para ambos segmentos del mercado. La ausencia de una brecha de valoración, invisible desde la Gran Depresión, sugiere que las acciones de pequeña capitalización tienen más potencial alcista, dependiendo de la realización sin tropiezos de nuestro escenario macroeconómico. La indicación de que el BCE está a punto de relajarse debe considerarse una señal para aquellos inversores que esperan aumentar su exposición a esta clase de activos.

No obstante, se justifica actuar con cautela. El BCE carece de pruebas suficientes para considerar un recorte inmediato de sus tipos de interés básicos, ya que la persistencia de la inflación subyacente y la esperada mejora cíclica actúan en contra de tal movimiento. Es posible que no se produzca ningún cambio en la orientación del BCE hasta el comienzo del segundo trimestre, y es probable que se produzca un posible recorte de los tipos a principios del tercer trimestre. Las reacciones exageradas del mercado a la política monetaria seguirán alimentando la volatilidad de los mercados de renta fija y, especialmente, de los segmentos más volátiles de los mercados de renta variable, como los de pequeña capitalización.

Teniendo en cuenta los factores descritos anteriormente, el mercado de pequeña capitalización se convierte en el más dinámico entre los mercados europeos, con exposición a los motores del crecimiento, valoración relativa, crecimiento de los beneficios en el ciclo europeo y un entorno monetario gradualmente menos restrictivo. Es crucial reconocer que esta valoración depende de las decisiones y comunicaciones del BCE y de la Fed, proporcionando la luz verde para un retorno a este segmento que parece haber salido de un periodo de estancamiento.