En septiembre de 2024, François Collet, CIO adjunto de renta fija de DNCA, con sede en París, nos dijo que estaba vigilando de cerca la inflación persistente, la volatilidad del mercado, la posibilidad de errores por parte del banco central y la inquietud de que los déficits presupuestarios pudieran ser mayores de lo previsto. Han pasado muchas cosas desde entonces. Pero, ¿el repunte de la volatilidad de este año ha alterado la sabiduría convencional sobre la inversión en renta fija?

En esta sesión de preguntas y respuestas, François Collet responde a preguntas derivadas en algunas de las respuestas a nuestra reciente encuesta a inversores individuales ¹, con el objetivo de determinar si las expectativas de los inversores se alinean con las percepciones de nuestros expertos sobre los mercados de renta fija.

Con el 70% de los inversores encuestados expresando que el mundo se siente inestable y mostrándose preocupados por sus finanzas, muchos parecen sentirse perdidos, de hecho, casi una cuarta parte (23%) afirman no saber qué hacer. ¿Qué les diría para convencerles de que sigan invirtiendo?

A largo plazo, estar expuesto al efectivo es lo peor que puede hacer un inversor, ya que los rendimientos reales en efectivo son negativos. Ya sea en Europa o en EE. UU., un inversor que hubiera permanecido expuesto al efectivo durante más de dos décadas habría obtenido un rendimiento neto negativo, una vez que se hubiera tenido en cuenta la inflación. Por lo tanto, la forma más segura de perder dinero a largo plazo es invertir en efectivo. El efectivo nunca es una solución de inversión sostenible a largo plazo.  

Las expectativas de rentabilidad a largo plazo han disminuido del 12,8% por encima de la inflación registrada en 2023 al 10,7%, SIn embargo, estas expectativas moderadas siguen presentando un riesgo significativo. ¿Está encontrando más oportunidades en un área de la clase de activos de renta fija que en otra? ¿Qué estás evitando en este momento?

Incluso en renta variable, será difícil lograr rendimientos de dos dígitos. En los bonos, un rendimiento de esta magnitud sería excepcional, tal vez con la Fed recortando drásticamente sus tasas clave durante un año, pero un desempeño extraordinario como este sería una garantía de rendimientos futuros más bajos.

Actualmente , estamos en un ciclo de recortes de tipos de interés por parte de los bancos centrales, en un contexto de déficits públicos muy elevados. Por lo tanto, estamos favoreciendo las posiciones largas en el mercado de bonos, concentrándonos en la parte intermedia de la curva, de 5 a 10 años, evitando el extremo muy largo (20-30 años) vinculado a los déficits públicos en la mayoría de los países. De hecho, por el momento, estamos evitando la parte  larga de la curva de deuda soberana hasta que mejore la situación fiscal.

Preferimos una asignación en deuda soberana de mercados emergentes con grado de inversión. Países como Chile, Polonia y Hungría tienen ratios de deuda más bajos que muchos países desarrollados, ofrecen una visibilidad de la deuda bastante buena y cuentan con diferenciales bastante positivos en comparación con esto últimos. Con vencimientos de entre cinco y diez años, los rendimientos ofrecidos por estos países compensan con creces el riesgo asumido.

¿Qué opina al enterarse de que el 43% de los inversores están preocupados por la posibilidad de un colapso económico, mientras que otro 41% está preocupado por las perspectivas de una caída del mercado?

Personalmente, considero que es más probable una desaceleración económica que un colapso económico real.

No anticipo una recesión similar a la que experimentamos después de la burbuja de Internet en 2000, durante la crisis financiera mundial en 2009 o durante la pandemia en 2020, porque los niveles de deuda del sector privado son bajos.

Sin embargo, no podemos descartar una desaceleración o recesión de corta duración. Alemania ha estado en una leve recesión durante los últimos dos años. A pesar de ello, la bolsa alemana aguanta bien, y aunque la tasa de paro ha aumentado ligeramente, la situación económica no es catastrófica. De hecho, la situación en los mercados es bastante favorable.

Además,  cuanto más preocupados estén los inversores por una caída del mercado, menos probable es que suceda. El hecho de que la gente esté preocupada es en realidad una buena señal. El día en que todo el mundo esté eufórico y nadie contemple la posibilidad de que los mercados pueden bajar, probablemente sea cuando tengamos que recortar un poco. Por el momento, en lo que a nosotros respecta, no hay problemas importantes.

Incluso cuando la inflación se acerca a los objetivos de los bancos centrales, pocos creen que esté realmente bajo control. A nivel mundial, solo el 41% de los inversores cree que la inflación elevada finalmente ha quedado atrás. ¿Cuál es su opinión sobre la inflación? ¿Hay otros riesgos en su radar que deberían ser considerados más urgentes para los inversores en renta fija?

Los dos principales riesgos a los que se enfrentan los inversores son el impago -el riesgo de no recibir el reembolso- y la inflación. Las tasas de morosidad de las empresas son bajas y deberían seguir siéndolo a pesar de la desaceleración del crecimiento. Además, los niveles de deuda en el sector privado están bien controlados.

En el ámbito soberano, la quiebra del gobierno de EE. UU. es altamente improbable dada su excelente calidad crediticia. Pero, por otro lado, un deterioro de la calidad crediticia del gobierno estadounidense se traduciría en una depreciación del dólar y, por tanto, en una mayor inflación en Estados Unidos. La inflación representa el segundo riesgo más importante para los inversores en bonos, y los inversores individuales tienen razón al pensar que puede seguir siéndolo. Aunque la ola inflacionaria,que comenzó en 2021, ha quedado atrás en gran medida. los niveles actuales de déficit podrían dar lugar  a una segunda ola de inflación en los próximos años.

Si bien el S&P 500 continuó estableciendo nuevos récords en 2024, las preocupaciones sobre la solidez del comercio de IA, combinados con la reciente escalada de tensiones arancelaria de Trump, ha llevado a muchos a cuestionar su exposición a las acciones estadounidenses en la creencia de que el futuro de las acciones estadounidenses probablemente estará lleno de más volatilidad y mayor dispersión. Pero, ¿ la era del excepcionalismo estadounidense realmente ha terminado? Y si es así, ¿podríamos estar ante un nuevo período de excepcionalismo europeo?

Desde mi perspectiva, el excepcionalismo estadounidense se refiere principalmente al rendimiento del mercado de valores estadounidense, más que al crecimiento económico en sí. El rendimiento de la renta variable estadounidense es muy superior al de otros mercados bursátiles, impulsada en grande medida al poder de las acciones tecnológicas, que rivalizan al de los gobiernos.

Cuando hablamos del excepcionalismo estadounidense en términos de crecimiento, creo que estamos un poco equivocados. Si bien, el crecimiento económico en los Estados Unidos es ciertamente más alto que en Europa o Japón, creo que está relacionado en gran medida con las políticas migratorias implementadas bajo la administración Biden que han permitido la llegada de 16 millones de inmigrantes, impulsando  la población trabajadora y el crecimiento potencial a corto plazo. Un retorno a políticas migratorias mucho más restrictivas debería desacelerar este crecimiento.

Creo que la diferencia de crecimiento entre EE. UU. y la eurozona desde la pandemia se explica mucho más por estas diferencias en el ritmo de crecimiento de la población trabajadora que por el dinamismo del consumidor estadounidense o por políticas públicas que han sido más efectivas allí.

Además, una desaceleración del crecimiento en EE. UU. no necesariamente conducirá a un mayor crecimiento en la eurozona. De hecho, es una mala noticia para los europeos. Sin duda, los mercados bursátiles europeos están rezagados con respecto a Wall Street, lo que nos da la esperanza de que logren ponerse al día; aunque  el potencial de un repunte es moderado

La caída del dólar -que está empujando al euro al alza- junto con la desaceleración del mercado estadounidense están teniendo un impacto negativo en los resultados de las principales empresas europeas. Las empresas que exportan a Estados Unidos están siendo penalizadas por el impacto del tipo de cambio. Si la desconfianza de los inversores por la renta variable estadounidense se refleja en una depreciación del dólar, no es necesariamente una buena noticia para Europa.

¿Se está cuestionando el estatus del dólar como moneda de referencia y de los bonos del Tesoro de EE. UU. como activos refugio?

Se está cuestionando el estatus del dólar como activo libre de riesgo, pero no el de los bonos del Tesoro de EE. UU. Incluso si los inversores cuestionan el estatus del dólar como activo de refugio seguro, el dólar sigue siendo y, en mi opinión, seguirá siendo una moneda de referencia, al menos durante los próximos cinco a diez años.

¿Quién podría ocupar su lugar? No creo que el euro, el oro o el yuan tengan el potencial de destronar al dólar. A pesar de los desafíos, el dólar seguirá siendo la moneda de reserva de la mayoría de los bancos centrales. La libra esterlina fue la moneda de referencia mundial durante la primera parte del siglo XX, pero no desapareció de las reservas de los bancos centrales con la caída del Imperio Británico.

Es cierto que, sigue siendo una moneda importante en las e reservas de los bancos centralesaunque en una proporción mucho menor.Sin embargo, sigue siendo una moneda que es de cuatro a cinco veces más importante de lo que justifica el PIB del Reino Unido en las reservas de los principales bancos centrales internacionales. El estatus de una moneda como punto de referencia solo puede erosionarse a muy largo plazo.

Escrito el 27 Junio 2025