Sind 3i’s besser als ein Costco

Wie viele Investmentmanager stellt auch WCM Wettbewerbsvorteile in den Mittelpunkt seiner Anlagephilosophie. Für WCM ist jedoch nicht entscheidend, wie ausgeprägt der Wettbewerbsvorteil eines Unternehmens heute ist – von Interesse ist vielmehr, wie stark er voraussichtlich morgen sein wird. Damit WCM in ein Unternehmen investiert, muss sich dessen Wettbewerbsvorteil, der sogenannte wirtschaftliche Burggraben („Economic Moat“), im Zeitverlauf verbessern. Oder wie WCM es formuliert: Seine „Moat-Trajektorie“ muss expandieren.

An dieser Philosophie festzuhalten, kann bisweilen herausfordernd sein. Für Sanjay Ayer, Portfolio Manager bei WCM, war die vollständige Veräußerung der Costco-Position eine der schwierigsten Entscheidungen seiner Laufbahn. Obwohl Costco für WCM und viele andere Anleger über Jahre hinweg ein hervorragendes Investment war, hatte sich das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Aktie stetig ausgeweitet: von rund 20x auf 30x und schließlich bis in den Bereich von 40x und 50x.ⁱ Angesichts dieser ambitionierten Bewertung stellte sich WCM zunehmend die Frage, ob sich andernorts eine attraktivere Rendite erzielen ließe.

Beim Benchmarking von Costco gegenüber alternativen Investments rückte die britische Beteiligungsgesellschaft 3i Group in den Fokus von WCM, die eine Mehrheitsbeteiligung an dem schnell wachsenden europäischen Einzelhändler Action hält.ⁱⁱ

Eine expandierende Moat-Trajektorie bei Action

Action wurde 1993 in den Niederlanden gegründet und wird seit 2022 von CEO Hajir Hajji geführt. Der Erfolg des Unternehmens basiert auf einem Geschäftsmodell, das auf Produktbeschaffung in großem Maßstab, operativer Einfachheit und optimierter Distribution beruht. Action verfolgt das Ziel, qualitativ gute Produkte zum niedrigsten Preis anzubieten; zwei Drittel des Sortiments kosten weniger als 2 Euro.ⁱⁱⁱ Der Wettbewerbsvorteil gründet sich auf dieses Niedrigkosten- und Niedrigpreismodell, gestützt durch großvolumigen Einkauf, effiziente Logistik sowie eine kostenbewusste, zentralisierte und frugale Unternehmenskultur mit flachen Hierarchien. Indem Geschäftsprozesse so einfach wie möglich gehalten und über Ländergrenzen hinweg standardisiert werden, hält das Unternehmen die Kosten niedrig und gestaltet seine Lieferkette zugleich hocheffizient und resilient.

Von seinem Heimatmarkt in den Niederlanden aus hat Action zügig in ganz Europa expandiert. Allein im Jahr 2025 kamen 384 Filialen hinzu – einschließlich des Markteintritts in der Schweiz und in Rumänien –, sodass das Filialnetz des Unternehmens Ende 2025 mehr als 3.300 Standorte in zwölf europäischen Ländern umfasste.^iv Sanjay Ayer bezeichnet Action als „Costco in der Frühphase“ und verweist auf das erfolgreiche Niedrigpreis-Konzept sowie die beeindruckende Historie: „Es hat in jedem Markt funktioniert, den sie betreten haben. Selbst in Regionen wie Deutschland, in denen kaum ein globaler Einzelhändler durchschlagenden Erfolg hatte, konnten sie den Markt knacken. Letztlich werden sie vermutlich auch in den USA Fuß fassen.“

Als WCM einen Einstieg bei der 3i Group erwog, notierte diese zu einer deutlich niedrigeren Bewertung als Costco – bei einem aus Sicht von WCM wesentlich längeren Wachstumshorizont. Sanjay Ayer beschreibt es so: „Die Aktie handelte zu einem niedrigen 20er-KGV bei höherem Wachstum als Costco … Costco mit einem KGV von 50 gegenüber 3i Group in den 20ern – das schien ein Tausch zu sein, den wir einfach vollziehen mussten.“ Ende 2023 begann WCM mit dem Aufbau einer Position in der 3i Group und hatte sich bis April 2024 vollständig von Costco getrennt. Dieser Schritt zahlte sich aus: Im darauffolgenden Jahr legte der Aktienkurs der 3i Group kräftig zu, da zunehmend auch andere Investoren das Potenzial erkannten, das WCM angezogen hatte.

Nach Ansicht von WCM lag die Unterbewertung von Action zum Teil daran, dass viele Fondsmanager auf Sektorspezialisten setzen. Da die 3i Group als Finanzunternehmen klassifiziert ist, wurde sie überwiegend von Finanzanalysten analysiert. Diese verstehen Finanzwerte zwar hervorragend, verfügen jedoch meist nicht über dieselbe Expertise im Einzelhandelssektor. Die generalistischen Analysten von WCM hingegen konnten ihr Einzelhandels-Framework auf diesen vermeintlichen Finanztitel anwenden und erkannten sofort den substanziellen Wert, der sich hier bot. Zwar macht Action rund drei Viertel des gesamten Portfoliowerts der 3i Group aus,^v die Beteiligungsgesellschaft investiert jedoch auch in weitere konsumorientierte Unternehmen sowie in mittelständische Firmen mit Sitz in Europa und Nordamerika – unter anderem in den Sektoren IT-Dienstleistungen, Transport und Logistik, Versorger sowie im breiteren Industriesektor.

Nach ihrem Höchststand im Oktober 2025 fiel die Aktie der 3i Group um mehr als 30 %, da einige Investoren an der starken Abhängigkeit von Action zu zweifeln begannen. Action verzeichnete eine leichte Verlangsamung beim flächenbereinigten Umsatzwachstum, und einige Analysten stellten infrage, ob das Unternehmen sein rasantes Wachstum in einem Umfeld höherer Inflation fortsetzen und damit seine Bewertung rechtfertigen könne. Die Jahresergebnisse 2026 der 3i Group konnten viele Skeptiker jedoch beruhigen: Sie zeigten, dass Action die flächenbereinigten Umsätze (Like-for-like) weiterhin im mittleren einstelligen Prozentbereich steigert und zugleich eine solide Bilanz sowie stabile Gewinnmargen aufweist.^vi WCM hielt während dieser Volatilitätsphase an seiner Überzeugung fest. Das Team geht davon aus, dass Action dank kostengünstiger Beschaffung, hoher Lagerumschlagsgeschwindigkeit und des einzigartigen „Schatzsuche“-Formats („Treasure Hunt“) seinen Wettbewerbsvorteil gegenüber der Konkurrenz weiter ausbauen wird.^vii WCM erachtet die Wachstumsaussichten in Europa weiterhin als intakt; perspektivisch könnte das Filialnetz auf über 10.000 Standorte anwachsen und sich damit gegenüber heute mehr als verdreifachen.^viii

Wie eine expandierende Moat-Trajektorie zu einem Wendepunkt im Marktnarrativ führen kann

Das Investment von WCM in die 3i Group unterstreicht, warum der Fokus darauf liegt, wie sich der Wettbewerbsvorteil eines Unternehmens verändert. Wettbewerbsvorteile sind nicht statisch; sie entwickeln sich aus einer Vielzahl von Gründen im Laufe der Zeit. WCM ist überzeugt, dass schrumpfende Burggräben zu Value Traps werden können, die Anleger dazu verleiten, zu lange an vergangenen Erfolgen festzuhalten. Umgekehrt können Unternehmen mit expandierenden Wettbewerbsvorteilen ein explosives Wachstum und eine überdurchschnittliche Wertsteigerung erzielen.

Für die Select Global Growth Strategie strebt WCM an, möglichst früh im Wachstumszyklus in Unternehmen zu investieren. Idealerweise sucht das Team nach Firmen, die an der Schwelle zu einem signifikanten Wandel in der Marktwahrnehmung stehen. Alle großen Wachstumsunternehmen durchlaufen eine Phase, in der ihre Vorzüge debattiert und hinterfragt werden, bevor sie schließlich breit anerkannt und als Marktführer akzeptiert werden. WCM bezeichnet diese Momente als Wendepunkte im Marktnarrativ („Narrative Inflections“) und geht davon aus, dass ein Einstieg in dieser Phase eine überproportionale Partizipation am gesamten Lebenszykluswachstum des Unternehmens ermöglicht.

Während viele aktive Manager vor der Herausforderung stehen, ihre Benchmark über längere Zeiträume hinweg kontinuierlich zu schlagen, unterstreicht die Wertentwicklung der Select Global Growth Strategie von WCM die Tragfähigkeit dieses Ansatzes: Seit ihrer Auflegung am 31. März 2011 erzielte die Strategie eine Rendite von 18,4 % p. a. und lag damit um 7,7 Prozentpunkte p. a. vor ihrer Benchmark.^ix

Fußnoten

ⁱ „The Discipline of Getting Better“ Capital Allocators Podcast, das KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis) von Costco stieg Ende 2023 auf über 40x und überschritt Mitte 2024 die Marke von 50x (Bloomberg, Costco, Nasdaq)

ⁱⁱ Website des Unternehmens Action, abgerufen im August 2026.

ⁱⁱⁱ Website des Unternehmens Action 2025/2026.

^iv Websites und Unternehmensberichte der 3i Group und von Action.

^v Geschäftsbericht 2026 der 3i Group, März 2026.

^vi ebenda (oder alternativ: ders. / dieselbe)

^vii Quelle: WCM Select Global Growth Quarterly Commentary, März 2026.

^viii Quelle: WCM, Unternehmensberichte der 3i Group.

^ix Source: WCM, Factset, as of 30 June 2026, Benchmark is MSCI ACWI. Returns specified are for WCM Select Global Growth (SGG) Strategy Composite. Returns presented are net of fees, time-weighted, and include the reinvestment of all income.