La rilevanza della Russia per i mercati finanziari è a prima vista ambigua. Come potenza nucleare, membro permanente del Consiglio di Sicurezza delle Nazioni Unite e grande produttore di petrolio, il paese è chiaramente un importante attore geopolitico. Allo stesso tempo, l'impronta finanziaria diretta della Russia è apparentemente molto meno significativa, con il suo mercato azionario che rappresenta meno del 5% dell'indice MSCI Emerging Markets, o solo lo 0,64% della capitalizzazione del mercato azionario mondiale1. Tuttavia, crediamo che tali metriche sottovalutino grossolanamente la rilevanza della Russia per l'economia e i mercati globali - il ruolo critico del paese nella catena di approvvigionamento globale le dà una leva economica enorme e asimmetrica ben oltre l'universo del petrolio e del gas.Tuttavia, crediamo che tali metriche sottovalutino grossolanamente la rilevanza della Russia per l'economia e i mercati globali - il ruolo critico del paese nella catena di approvvigionamento globale le dà una leva economica enorme e asimmetrica ben oltre l'universo del petrolio e del gas. Vorremmo mettere in guardia gli investitori dall'ignorare tali rischi.

Opzioni reciprocamente distruttive improbabili
Le misure più estreme ventilate in vari contesti appaiono così brutali e reciprocamente distruttive che, a nostro parere, suscitano un rifiuto istintivo. Tali scenari includono gli Stati Uniti che rimuovono la Russia dai sistemi di clearing in dollari, compreso SWIFT - come è stato il caso con l'Iran, ma non con Cuba - o la Russia che cessa le vendite di petrolio e gas ai membri della NATO, in particolare quelli in Europa. Con i prezzi dei combustibili fossili che hanno raggiunto i massimi pluriennali anche prima della crisi attuale, crediamo che il congelamento della capacità della Russia di ricevere pagamenti per le esportazioni di energia sarebbe controproducente per i governi occidentali che si affannano a garantire fonti di energia adeguate e a prezzi ragionevoli. Anche se l'Europa ha accelerato gli investimenti nel gas naturale liquido, rimane dipendente dal gas russo. Analogamente, crediamo che cessare le esportazioni di gas verso l'Europa decimerebbe la bilancia dei pagamenti russa, nonostante la maggiore resistenza della Russia agli shock esterni dopo la profonda revisione macroeconomica del paese dopo il 2014, che ha incluso un passaggio inizialmente doloroso a un regime di cambio fluttuante.

La Russia ha attualmente una significativa leva asimmetrica attraverso la catena di approvvigionamento globale
Piuttosto, crediamo che il ruolo più ampio della Russia nella catena di approvvigionamento globale le dia un'enorme - e finora inutilizzata - leva economica attraverso il suo ruolo chiave nella produzione di materie prime non combustibili che sono meno significative per i bilanci fiscali e con l’estero del paese. Alluminio, titanio e uranio si distinguono come tre aree da tenere d'occhio in questo senso.

Alluminio
A nostro avviso, la sensibilità del mercato globale dell'alluminio ai rischi geopolitici russi è forse la più evidente. Nell'aprile 2018, il governo statunitense ha sanzionato l'oligarca russo Oleg Deripaska e Rusal, uno dei maggiori produttori di alluminio al mondo, che allora controllava. Le azioni della società hanno subito un calo intraday del 50% e il prezzo dei futures dell'alluminio è aumentato di quasi il 30% nel corso di pochi giorni, riflettendo il panico tra una serie di aziende occidentali che si affidano all'alluminio economico e abbondante per la produzione di tutto, dagli imballaggi alimentari ai sistemi aerospaziali.2 Mentre la cessione di Deripaska da Rusal ha attenuato la crisi del 2018, i principali asset produttivi della società rimangono in Russia, dando al Cremlino un potere su una serie di catene di approvvigionamento occidentali.

Titanio
Ironicamente, crediamo che l'influenza della Russia possa essere maggiore in un angolo ancora più oscuro della catena di approvvigionamento globale: il mercato del titanio. Una singola azienda russa, VSMPO-AVISMA, rappresenta più del 30% della produzione globale di titanio, secondo Fitch Ratings. Tuttavia, questa grande quota di mercato sottovaluta grossolanamente l'importanza dell'azienda per le catene di fornitura globali, a nostro parere. In particolare, i prezzi dell'azienda per particolari prodotti hanno superato il prezzo principale della spugna di titanio grezzo di ben 10 volte3 , riflettendo la natura di nicchia degli input di titanio. Nel novembre 2021, l'azienda ha firmato un memorandum d'intesa con Boeing che manterrebbe la posizione di VSMPO come maggiore fonte di titanio per la produzione commerciale attuale e futura del costruttore statunitense di aerei. La rilevanza dell'azienda per il settore aerospaziale europeo è ancora maggiore, con VSMPO che si stima rappresenti circa il 65% del consumo di titanio di Airbus, il 35% di quello di Boeing e la totalità di quello della compagnia brasiliana Embraer. Dati i severi standard di produzione necessari in applicazioni così specializzate, diventare un fornitore certificato per le aziende aerospaziali è un processo costoso e - soprattutto - lungo, che rende impossibile il loro rapido passaggio. Il fatto che lo stato russo possieda una quota significativa di VSMPO attraverso una holding direttamente collegata alla produzione e alla vendita di armi complica solo gli sforzi occidentali per le cosiddette "sanzioni intelligenti", a nostro parere. Mentre VSMPO ha ottenuto esenzioni dalle sanzioni americane nei precedenti periodi di tensione, non c'è nulla che impedisca al Cremlino di imporre le proprie restrizioni all'esportazione, con tremende implicazioni per le catene di approvvigionamento negli Stati Uniti e in Europa.

Uranio e altri mercati
L'influenza della Russia non si limita alle materie prime prodotte all'interno dei suoi confini - un punto chiave che crediamo sia sfuggito alle analisi che considerano solo la quota di mercato russa principale in vari mercati. Mosca mantiene un'enorme influenza in altri stati post-sovietici, compresi Bielorussia e Kazakistan. Entrambi questi paesi sono membri chiave dell'Unione Eurasiatica, spesso pubblicizzata come una controparte post-sovietica dell'Unione Europea. La Bielorussia non è solo un grande produttore di potassio e altre materie prime, ma anche la sede di BelAz - un produttore dell'era sovietica dei più grandi camion pesanti del mondo. Questi veicoli sono usati dalle miniere in tutto il mondo, comprese quelle gestite da conglomerati minerari internazionali. Il Kazakistan è un attore centrale in numerosi mercati di materie prime, vantando le più grandi riserve di zinco, tungsteno e barite nel mondo. È particolarmente importante nel mercato dell'uranio, rappresentando quasi un quarto della produzione globale di uranio. Il Kazakistan ha le seconde riserve di uranio più grandi del mondo e la Kazatomprom, di proprietà statale, è uno dei produttori più efficienti del mondo. L'inasprimento delle norme sulle emissioni con l'accelerazione della domanda elettrica ha posto un premio sulla produzione di energia nucleare - anche se le scorte globali di uranio sono diminuite a causa dei tagli programmati e non programmati alla produzione delle miniere. In questo contesto, crediamo che qualsiasi interruzione prolungata delle forniture globali di uranio dall'ex Unione Sovietica sarebbe davvero destabilizzante. Il fatto che il Cremlino abbia recentemente inviato delle truppe per aiutare il presidente del Kazakistan Kassym-Jomart Tokayev a consolidare il potere in un paese di lingua russa in cui quasi un quarto della popolazione è etnicamente russo, sottolinea ulteriormente l'influenza di Mosca.

Le sanzioni russe rappresentano un rischio materiale
Mentre scenari come una vera e propria guerra tra la NATO e la Russia o la cessazione da parte della Russia dei flussi di gas verso l'Europa in pieno inverno sembrano improbabili a causa del danno reciproco che causerebbero, considerare le possibili sanzioni della Russia stessa ci fa riflettere. Le catene di approvvigionamento globali si stanno tuttora riprendendo dagli shock innescati dalla guerra commerciale USA-Cina e dal Covid-19. Guardando oltre le aree ovvie come il petrolio e il gas, mentre si considerano le dinamiche geopolitiche, si scopre una significativa leva russa sulle catene di approvvigionamento globali - e soprattutto occidentali. Fondamentalmente, crediamo che tale influenza sia asimmetrica, con il potenziale di danneggiare le imprese occidentali, i lavoratori e i consumatori molto più di quanto non facciano gli interessi russi. Mentre il peso finanziario diretto dell'Ucraina e della Russia è chiaramente modesto, crediamo che il rischio di un altro shock della catena di approvvigionamento globale, con le relative implicazioni per la crescita globale, sia materiale e non dovrebbe essere trascurato.
1 Fonte: Bloomberg, al 31 gennaio 2022.

2 Fonte: Bloomberg.

3 Fonte: Fitch Ratings, PSC Corporation VSMPO-AVISMA, 22 giugno 2021.

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L'indice MSCI Emerging Markets è un indice non gestito progettato per misurare la performance dei mercati azionari dei mercati emergenti.

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