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Le valute digitali si sono spostate dai margini al centro della scena.

Solo dieci anni fa, erano praticamente sconosciute ai non addetti ai lavori. Oggi sono invece al centro delle politiche programmatiche delle maggiori istituzioni mondiali, sia pubbliche che private.

Mentre tecnologia e finanza sono sempre più interconnesse, quali saranno le trasformazioni indotte dalle nuove forme di denaro nell'economia mondiale? E quali opportunità creeranno lungo il percorso?

Stéphane Déo, Head of Markets Strategy di Ostrum Asset Management, esamina le profonde ripercussioni della diffusione delle valute digitali.

Stéphane Déo

Head of Markets Strategy
Ostrum Asset Management
Il Bitcoin ha messo in luce le potenzialità e i limiti della tecnologia che lo sottende e ha reso probabile, anziché solo possibile, la distribuzione diffusa degli asset digitali »

Quando si pensa alle "valute digitali", viene subito in mente il Bitcoin, poi, probabilmente, anche altre cripto-attività. Qual è la loro posizione attuale nel panorama finanziario?

Dico subito che il Bitcoin è una catastrofe ambientale. Nel nostro settore, l'attenzione per la sfera ESG acquisisce una centralità crescente, quindi la discussione sulle cripto-attività deve comunque partire dal presupposto che, oggi, l'impronta ecologica del solo Bitcoin è superiore a quella dei Paesi Bassi.1 L'impronta di carbonio di una sola transazione è pressoché equivalente a quella di un volo da Parigi a Mosca.

Si aggiunge poi un problema di scala: ogni giorno, si registrano infatti circa 300.000 transazioni in Bitcoin2. Cifra alta, senz'altro, ma non dimentichiamo che la rete Visa gestisce circa 150 milioni di transazioni al giorno3 e che l'infrastruttura intorno al Bitcoin e ad altre cripto-attività è lenta e diventa rapidamente obsoleta.

C'è poi il problema della volatilità. Per questo motivo le cripto-attività sono ottime a fini speculativi, ma inadeguate come beni rifugio o come unità di cambio che, in fin dei conti, sono le finalità principali della moneta. Se si ha intenzione di preservare il proprio patrimonio o di programmare un'operazione rilevante, non ci si affida certo a un asset che potrebbe raddoppiare o dimezzare rapidamente il proprio valore.

L'ultima controindicazione è l'incertezza del quadro normativo e fiscale nei diversi ordinamenti, aspetto a cui un investitore istituzionale deve prestare particolare attenzione.

A dispetto di tutte queste note negative, resta il fatto che, a febbraio 2021, la capitalizzazione totale di tutte le cripto-attività4 era di gran lunga superiore a un trilione di dollari. Si tratta di più del 10% delle attuali riserve auree mondiali5, dunque di un valore non trascurabile. Tra l'altro, 300.000 transazioni al giorno sono una cifra minuscola su scala globale, ma comunque ben lontana da zero.

Un punto a favore è il fatto che si tratta di attivi non correlati, che tendono ad essere sottoposti a forze diverse rispetto alla generalità del mercato. Inoltre hanno un'esposizione limitata ai rischi di coda, per cui anche un piccolo investimento potrebbe diventare particolarmente remunerativo nel lungo termine.

Tra l'altro, il Bitcoin è diventato anche un "brand". Il libro bianco originale fu pubblicato nel 20086 e, da allora, questa valuta è passata dalle retrovie estreme all'essere un argomento di cui anche i non esperti hanno sentito parlare. Ha fatto avanzare la riflessione, ha dimostrato le potenzialità - e i limiti - della tecnologia blockchain su cui si basa e ha fatto sì che la distribuzione diffusa di attivi digitali protetti da sicurezza crittografica non fosse più solo possibile, ma addirittura probabile.

Resta però però il fatto che un normale trader retail si divertirebbe di più in un casinò.

Le cripto-attività sono solo uno dei numerosi beni rifugio digitali esistenti. A tuo parere, in che cosa consisterà la prossima fase di sviluppo?

Il denaro digitale o elettronico non è affatto una novità: la stragrande maggioranza dei depositi bancari e degli attivi in genere sono infatti conservati e scambiati elettronicamente ormai da decenni.

In questo percorso ha avuto un ruolo anche la crescente diffusione del denaro elettronico registrata negli ultimi anni, tanto che banche e piattaforme concorrenti come Paypal consentono alla clientela retail di effettuare facilmente il trasferimento di fondi virtuali, funzione prima disponibile solo sul mercato wholesale.

Tutto questo alimenta l'ipotesi che, nei paesi avanzati, si sia avviato il passaggio verso una società senza contante, anche se questo fenomeno rischia di essere sopravvalutato anche nei mercati bancari maturi. Alcuni paesi scandinavi sono già molto avanti su questa strada; invece nell'Eurozona, anche con le notevoli differenze tra i settori bancari all'interno di questo blocco valutario, più del 90% delle transazioni di importo inferiore a €5 effettuate nel 2017 sono state in contanti7. Pur tenendo conto del fatto che i consumatori più giovani preferiscono di gran lunga i pagamenti digitali al contante, passerà ancora un po' di tempo prima che la transizione possa effettivamente realizzarsi.

Le iterazioni di denaro elettronico usate in queste transazioni con i consumatori sono in realtà rappresentazioni di valore su un libro mastro, garantite dalle riserve bancarie e, in ultimo, da una banca centrale. In altri termini, non sono molto diverse dai depositi bancari tradizionali.

La novità delle valute digitali delle banche centrali (CBDC), ampiamente stimolata dall'evoluzione delle cripto-attività e della blockchain, può essere un potenziale catalizzatore di un'innovazione radicale del settore bancario e, per estensione, dell'economia nel suo complesso.

Quali potrebbero essere i vantaggi introdotti dalle CBDC?

Per il consumatore medio, le CBDC non sembreranno diverse dal denaro elettronico che usa da anni per fare acquisti on-line.

Ma l'introduzione di queste nuove valute potrebbe potenzialmente dare una scossa all'infrastruttura finanziaria di qualsiasi paese. Potrebbero portare a un taglio dei costi di transazione e dei tempi di liquidazione, consentendo enormi risparmi di efficienza in intere economie nazionali o addirittura transnazionali, nel caso della Banca Centrale Europea.

Possono permettere un risparmio sui costi di produzione e di distribuzione del contante fisico, stimolare la concorrenza tra i fornitori di servizi di pagamento e sgretolare le pareti che separano gli ambienti di pagamento chiusi dal sistema dei pagamenti più ampio, come nel caso degli ecosistemi proprietari dominati dalle diverse piattaforme retail cinesi.

Sul piano macropolitico, le valute CBDC sono sostenute con entusiasmo dalle banche centrali perché danno l'opportunità di trasmettere le politiche monetarie in modo molto più diretto di quanto sia possibile oggi. Inoltre potrebbero offrire una visibilità infinitamente maggiore di quella attuale, consentendo un controllo capillare e reattivo degli aggregati monetari. Le banche centrali potrebbero intervenire in emergenza per sostenere la liquidità molto più rapidamente di quanto possano fare oggi e avrebbero così un'arma in più per prevenire eventuali reazioni a catena nelle crisi future. L'elaborazione delle enormi quantità di dati che verrebbero raccolti solleva però alcuni interrogativi in merito alla protezione dei dati personali.

Infine, va considerato il "clima favorevole" che ne accompagna l'introduzione da parte delle banche centrali; gli effetti secondari, difficili da prevedere, alimenterebbero infatti un circolo virtuoso in cui l'innovazione stimola altra innovazione.

Che cosa significherebbero per il sistema bancario?

Le diverse proposte presentano tutte qualche elemento di estremizzazione. In teoria, le implicazioni per il retail banking potrebbero essere enormi. Quando si deposita un euro sul conto corrente, in pratica la banca assume una passività. Il correntista ha prestato un euro alla banca che, successivamente, può inserirlo nello stato patrimoniale e stabilire come riutilizzarlo per fare prestiti, concedere mutui, investire in azioni o altro. In pratica, quell'euro è una fonte di finanziamento per le altre attività bancarie.

Con una valuta CBDC, in teoria il vostro patrimonio verrebbe affidato direttamente alla banca centrale, la BCE nel nostro caso, e questo avrebbe notevoli conseguenze per le banche commerciali, perché i depositi che ne finanziano le attività potrebbero prosciugarsi o addirittura scomparire. Qualunque movimento significativo nello stato patrimoniale delle grandi banche potrebbe produrre notevoli effetti dirompenti nell'economia reale.

Ovviamente si tratta di un'estremizzazione e, di certo, qualsiasi perturbazione di questo ordine farebbe scattare l'attenzione delle autorità di regolamentazione e le pressioni delle banche; ci aiuta però ad avere un'idea della potenziale portata di eventuali cambiamenti. La transizione dovrà essere gestita con estrema cautela.

Quale fase di sviluppo hanno raggiunto?

Una recente indagine condotta dalla BIS su più di 80 banche centrali ha rilevato che più del 60% di queste si è dotata di un piano per la moneta digitale o, almeno, di una task force dedicata8.

In Europa c'è stato un flusso costante di dati di ricerca provenienti dalla BCE e da altre istituzioni, intensificatosi nel corso dell'ultimo anno. A gennaio 2021 la BCE ha concluso una consultazione pubblica9 per la quale si attende una comunicazione ufficiale in primavera. Molte delle implicazioni delle sue scelte non saranno esplicitate chiaramente, per cui bisognerà ancora aspettare prima di avere piena visibilità su che cosa ci riserva il futuro.

La Banca Centrale Cinese è decisamente avanti. Dopo cinque anni di sviluppi, quest'anno verranno avviati test locali a Pechino, Shanghai e nella Provincia del Guangdong. Lo yuan digitale è denominato DCEP (Digital Currency Electronic Payment) ed è un sistema a due livelli: la moneta viene emessa dalla banca centrale, ma distribuita e tenuta in custodia dalle banche commerciali; questo modello può forse essere utile per capire come i sistemi bancari di altre parti del mondo scelgono di gestire la transizione. E' un sistema più simile ai depositi tradizionali in cui, in pratica, la banca rimane la fonte di finanziamento dei consumatori.

Pensando invece alle opportunità correlate, dove si collocano, in questo quadro, la sicurezza informatica, l'identificazione della clientela e l'attività antiriciclaggio?

Se, a lungo termine, il sistema bancario va incontro a un processo di riorganizzazione, appare logico che le banche stesse debbano spostarsi verso un'impostazione più simile a quella degli IT Provider. Non si tratterà di un cambiamento rilevante come si potrebbe supporre, anche se è chiaro che la sicurezza informatica diventerà ancora più prioritaria, perché il rischio verrà trasferito dalle banche alla catena di pagamento. E' comunque probabile che saranno le stesse persone e le stesse istituzioni ad affrontare questi nuovi problemi.

In merito alle attività di identificazione della clientela e di contrasto del riciclaggio e delle frodi, pensiamo che queste aprano un'enorme opportunità perché, vista la quantità di dati integrati in ogni singola operazione, la scelta di dove allocare le risorse comporta un risparmio rilevante in termini di efficienza. Perfino le istituzioni più piccole attivano svariate migliaia di transazioni sospette ogni giorno: la tipologia di dati incorporati in ogni transazione da una valuta digitale permette di accelerare notevolmente il triage.

Parliamo di Libra, il progetto di valuta digitale di Facebook, recentemente ribattezzata "Diem". Forse ha anticipato i tempi? Il futuro delle valute digitali potrebbe anche essere rappresentato dall'emissione di denaro da parte di soggetti privati?

Libra ha dovuto affrontare molte questioni con le autorità di regolamentazione, dovute in gran parte alla scontro culturale tra la mentalità ingegneristica della Silicon Valley e l'impostazione - necessariamente - più prudente dei regolatori di varie parti del mondo.

In sintesi, i problemi principali sono nati dal fatto che, per mantenere stabile il valore di Libra/Diem, Facebook avrebbe dovuto essere sostenuta, di fatto, da uno dei principali fondi sovrani al mondo. Probabilmente, a un certo punto, avrebbe però cercato di ricavare valore da questo rapporto, favorendo magari decisioni che avrebbero influenzato la valuta. Inoltre, Libra avrebbe finito per trasformare la società in una delle maggiori istituzioni finanziarie non bancarie al mondo, aspetto che ha destato forte preoccupazione nelle autorità.

Detto questo, mi sorprende che non ci siano stati altri progetti simili a Libra. Correva voce che Amazon stesse tentando qualche cosa di simile, in particolare nei mercati emergenti, ma gran parte dei progetti che si sono concretizzati sono stati, in confronto, di scala estremamente ridotta. In Francia, per esempio, alcune regioni e comuni hanno emesso una valuta digitale locale.

E' probabile che, in futuro, ci saranno nuovi progetti simili a Libra, che riusciranno a fare tesoro degli errori del passato e a ottenere il benestare delle autorità di regolamentazione.

Dovranno però superare l'ostacolo della fiducia. Qualcuno potrebbe accettare una banconota da dieci euro emessa da me solo perché è sicuro di poterla dare a qualcun altro. La fiducia è assolutamente cruciale e, nel caso del contante, si basa su strutture formali e informali che, talvolta, si sono sviluppate lungo i secoli.

Quindi, se Apple, per esempio, lanciasse una sua valuta digitale per le transazioni effettuate nel suo ecosistema, dovrebbe comunque contare sulla fiducia dei suoi utilizzatori. Una crisi o un incidente provocherebbero un danno di reputazione enorme, difficile da sostenere anche per un marchio altisonante come Apple. La posta in gioco è veramente alta ed è forse per questo motivo che le grandi multinazionali hanno scelto la linea della prudenza.

Abbiamo già accennato a questo aspetto a proposito delle frodi e della sicurezza, ma una delle principali proposte di valore delle valute digitali è legata alla quantità di dati che possono essere raccolti da un'istituzione centralizzata. Come si concilia tutto questo con le preoccupazioni dei consumatori in merito alla protezione dei dati personali? Facebook, per esempio, ha dichiarato che non avrebbe monetizzato i dati raccolti attraverso le transazioni con Libra/Diem; però, visti i precedenti, pochi ci hanno creduto sul serio.

Questa è una domanda complessa. Secondo me, oggi molti consumatori sono consapevoli che quasi tutti i loro dati sono monetizzati in qualche modo, attraverso il motore di raccomandazione di Amazon piuttosto che attraverso gli allenamenti caricati su Strava.

Per tornare alle transazioni, questi dati sono già raccolti da fornitori come Visa ma, semplicemente, non vengono monetizzati nello stesso modo. E' sicuro, però, che la quantità di informazioni che hanno è sbalorditiva e che, intorno a questo, si è creata un'opportunità enorme. Da investitore, se potessi scoprire quanti posti vende giornalmente Air France, potrei guadagnare una fortuna. Visa dispone di questo tipo di informazioni su un numero infinito di società ma, semplicemente, noi non possiamo accedervi.

Le preoccupazioni riguardano in realtà chi ha accesso ai dati e come potrebbe utilizzarli. Penso che non sarei preoccupato se la BCE avesse totale visibilità su tutte le mie transazioni, mentre le preoccupazioni sono forse più giustificate per istituzioni come la Banca Popolare Cinese e per i suoi stretti rapporti con il Partito Comunista cinese. Bisogna riconoscere che la loro accezione di "lotta al terrorismo" è più estesa della nostra e che sono un esempio di come i dati possano essere raccolti per finalità che possono ledere i diritti umani.

Naturalmente questo è un caso estremo, ma è indicativo della rilevanza delle discussioni che oggi coinvolgono i vari portatori di interesse nel mondo.

Quale tipo di innovazione potrebbe essere promossa dall'impiego delle valute digitali nell'economia in generale?

Nel breve termine, le valute digitali possono consentire pagamenti più rapidi, meno costosi e più efficienti all'interno dei paesi e tra di essi, ma questo è solo il primo passo.

Qui entriamo nel campo delle congetture, ma quali effetti potrebbero produrre sul credito? E' probabile che ci saranno ripercussioni a vari livelli, ma è difficile prevederle perché ogni perturbazione si andrebbe a cumulare con quelle precedenti, in una catena che produrrebbe un impatto crescente nel tempo. Possiamo considerarle tecnologie fondamentali che sono in grado di dare impulso e di promuovere l'innovazione nell'insieme dell'economia.

Le valute non sono di per sé l'ultimo capitolo di questo racconto, sono solo l'inizio.

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