Mentre la crisi tra Russia e Ucraina si intensifica e l'incertezza cresce sui mercati globali, abbiamo riassunto alcune delle nostre riflessioni sui rischi diretti e indiretti, le sanzioni, i prezzi del petrolio, le materie prime e il Sentiment degli investitori. Va da sé che questa situazione è molto fluida e le cose possono cambiare di ora in ora.

Cosa vuole Vladimir Putin?
Bella domanda. Al momento sembra non esserci una strada per una "vittoria" - comunque la si definisca. Per cominciare, Putin vorrebbe il presidente ucraino Volodymyr Zelensky fuori e l'annientamento dell'esercito ucraino. Al 6 marzo nessuna delle due cose è stata raggiunta. Avrebbe bisogno di una via d'uscita e, dal momento che non ne ha nessuna, è ora costretto a rilanciare.

Qual è la lista delle richieste di Putin? L'Ucraina dovrà probabilmente concedere la Crimea alla Russia e un collegamento terrestre con la città di Odessa. La regione del Donbas dovrà probabilmente essere riconosciuta come russa. Inoltre, l'adesione dell'Ucraina alla NATO dovrà essere interrotta. Putin vuole anche un cambio di regime ma, se spodestasse Zelensky, un governo fantoccio non potrebbe mai avere l'autorità o credibilità necessaria in Ucraina. Con la tenacia e la volontà del popolo ucraino, non riuscirebbe a governare l'Ucraina neanche con un'occupazione. Sarà quasi impossibile.

A più lungo termine, se la Russia dovesse continuare la sua spinta militare, potremmo benissimo vedere il governo di Zelensky trasferirsi nella città di Lviv, nell'Ucraina occidentale, e poi in Polonia, dove potrebbe operare in esilio. Se l'occupazione russa fallisse, il governo di Zelensky potrebbe quindi tornare.

Conseguenze impreviste dell'invasione russa
  • Gli USA, il Regno Unito e l'UE sono ora uniti come mai prima.
  • La NATO è stata rilanciata e ha una nuova prospettiva di vita.
  • L'Ucraina viene spinta sempre più verso Occidente.
  • Ci si aspetta che le spese militari in Europa tornino ad aumentare.
  • Il controllo del debito nazionale in tutta l'UE potrebbe essere rivisto per permettere una maggiore spesa finanziata dai governi.
Effetti delle sanzioni
L'obiettivo dell'Occidente è quello di compromettere lo sviluppo economico e militare della Russia nel tempo, al fine di limitare la capacità di Putin di ripetere questa mossa. L'effetto immediato è la probabile spinta della Russia verso est a diventare sempre più dipendente dalla Cina. Il divieto imposto dagli Stati Uniti sulle esportazioni di tecnologia avanzata come i semiconduttori, ostacola il tentativo della Russia di passare da un'economia basata sui combustibili fossili a un'economia basata sulla tecnologia. Sospettiamo che la Russia si rivolgerà probabilmente alla tecnologia cinese dei chip, considerata però generazioni indietro rispetto a quella degli Stati Uniti.

Affinché le sanzioni siano efficaci, la popolazione russa dovrà biasimare Putin per questi disagi e non l'Occidente. Abbiamo già visto la Duma approvare una condanna a 15 anni di prigione per chiunque riporti una qualsiasi narrazione alternativa alla guerra che non sia quella farsesca approvata dal regime di Putin. Corrono anche voci sull'istituzione della legge marziale.

Mentre le sanzioni finanziarie multilaterali sono aumentate abbastanza rapidamente, l'impatto più impressionante sono state le auto-sanzioni del settore privato. Le imprese multinazionali stanno scegliendo di cedere le loro partecipazioni in Russia, così come di rifiutare di fare affari con le imprese collegate alla Russia.

Le sanzioni sono uno strumento importante per i negoziati - pensatele come un approccio "bastone e carota". Se voi fate questo, noi faremo questo. Se vi ritirate dall'Ucraina, annulleremo il blocco delle vostre banche dal circuito SWIFT. Ma con Putin che sembra rilanciare, aumentano le probabilità che le sanzioni diventino permanenti. Da un punto di vista tecnico, l'Europa deve riapplicare queste sanzioni ogni sei mesi mentre per gli Stati Uniti è ogni 12. E con le auto-sanzioni, un’inversione potrebbe anche non verificarsi mai.

Abbiamo già visto molti grandi nomi del petrolio uscire definitivamente dal mercato e molte altre aziende sospendere le vendite senza alcuna garanzia che queste decisioni saranno riconsiderate. La domanda allora diventa: Con l'aumento dei costi dell'energia, per quanto tempo i cittadini saranno disposti ad assumersi l'onere finanziario prima di iniziare a ritirare il sostegno ai politici nazionali?

Export di energia: il Santo Graal
Dato che gli Stati Uniti fanno pochi affari con la Russia, le sanzioni unilaterali non sarebbero altrettanto efficaci. L'Europa deve essere la forza trainante di questo. Se gli Stati Uniti dovessero vietare le importazioni di gas russo, questo potrebbe iniziare a creare un conflitto tra gli Stati Uniti e i loro alleati occidentali.

Ma è difficile per l'Europa limitare o bloccare le importazioni dalla Russia. L'impatto nell'Unione europea varia da prodotto a prodotto. A causa di questo, sarà difficile trovare un consenso in tutti gli stati membri dell'UE. L'UE stessa non ha la capacità di imporre la politica energetica ai governi nazionali. Come tale, qualsiasi accordo sulla direzione dei limiti o degli embarghi avrebbe bisogno dell'unanimità in tutti gli stati membri, a meno che alcuni non siano disposti ad andare avanti da soli.

Abbiamo visto la rimozione di alcune banche russe dal sistema SWIFT come previsto. Gli alleati occidentali sono stati restii a soffocare il settore energetico russo. Il rischio incrementale - Putin potrebbe decidere di interrompere la fornitura di gas all'Europa. Pensateci, sta ricevendo entrate da queste vendite che semplicemente non può usare. Quindi qual è il punto?

A compensare questo sfondo - l'inverno è quasi finito ed è stato meno rigido. Se il divieto dovesse persistere, tuttavia, questo impedirebbe lo stoccaggio delle riserve di gas per la prossima stagione invernale. Anche se gli Stati Uniti e i loro alleati non hanno imposto sanzioni al petrolio e al gas russo, l'aspetto autosanzionatorio ha avuto un impatto. Infatti, i carichi di petrolio russo per marzo mostrano un forte calo con un certo numero di armatori riluttanti ad agire. Nel complesso, la misura in cui questa auto-sanzione accelera e si allarga, crediamo, sarà un cardine della gravità e della durata dello shock energetico.

Stretta sulle materie prime
  • Certamente, l'aumento del prezzo del petrolio potrebbe colpire la crescita globale e causare ulteriori pressioni inflazionistiche. Ma ecco alcune altre materie prime specifiche che potrebbero essere a rischio:
  • Platino e palladio - hanno un impatto sui convertitori catalitici e mettono a rischio la produzione automobilistica.
  • Neon - un'importante esportazione dalla regione e un input chiave per la produzione di semiconduttori.
  • Grano, mais e girasole sono tutti a rischio.
    • Molte economie emergenti sono importatrici di grano e probabilmente saranno più colpite dall'aumento dei costi alimentari. Infatti, Egitto, Indonesia e Turchia sono i maggiori importatori di grano nel mondo.
  • Ammoniaca - con i prezzi del gas naturale in aumento, la sua produzione sta diventando proibitiva dal punto di vista dei costi.
  • Potassio - Russia e Bielorussia rappresentano circa un terzo del commercio globale di questa merce - un ingrediente chiave per i fertilizzanti.
Come può il mondo sostituire la fornitura di petrolio?
  • Se il petrolio russo dovesse essere tagliato fuori, ci sono alcuni mezzi per sostituire la fornitura.
  • Come parte dell'accordo nucleare iraniano in corso, l'Iran ha circa 180 milioni di barili pronti a partire. Potrebbero anche incrementare notevolmente le forniture nel corso di un anno. Quindi potrebbe essere nell'interesse della Russia fare nuove richieste in questo ambito per rallentare il progresso dei negoziati - che è esattamente quello che stanno facendo.
  • Le riserve strategiche globali di petrolio (SPR) ammontano a circa 4,16 miliardi di barili, di cui 1,5 miliardi detenuti dai governi. Se necessario, circa 60 milioni di barili al mese potrebbero essere consegnati.
  • L'OPEC ha ancora capacità inutilizzata per aumentare di circa 1,6 milioni di barili al giorno.
  • Lo shale statunitense potrebbe aumentare - ma i produttori hanno dichiarato di non poter produrre abbastanza velocemente per compensare la mancanza di petrolio russo, citando la carenza di manodopera e di materie prime come l'acciaio e il cemento.
  • La crisi politica della Libia sta facendo diminuire la produzione.
  • Gli Stati Uniti hanno inviato una delegazione in Venezuela - la visita di più alto livello degli ultimi anni. Il ragionamento, sembra sia quello di isolare uno dei restanti alleati di Mosca nel mondo, così come eventualmente sostituire le importazioni di petrolio russo.
Offensiva degli oligarchi
I paesi occidentali hanno iniziato a creare task force per determinare cosa possiedono gli oligarchi russi. Il sequestro di jet e yacht ne sono un esempio. E di certo il tribunale dell'opinione pubblica sta avendo un impatto con molti sequestri di alto profilo. Ma l'elite russa applicherà abbastanza pressione al regime di Putin per ottenere un cambiamento? Finora, la risposta è NO. La maggior parte degli oligarchi ha chiesto la fine dell'escalation, ma non ha criticato Putin. Che vantaggio avrebbe nel farlo? Gli oligarchi sanno chi li ha resi ricchi e sanno chi può rendergli la vita difficile.

Scomparsa del dollaro americano? Non così in fretta
E’ stato scritto parecchio sull'impatto generale di un dollaro USA che diventa arma. Sempre più paesi potrebbero allontanarsi dal dollaro e indebolire il suo status di valuta di riserva mondiale. Abbiamo sentito questa ipotesi per decenni ormai e non è stato altro che un annuncio.

Si è parlato del CNY cinese come di un sostituto per coloro che cercano la diversificazione. Crediamo che il difetto di questa logica sia che il CNY semplicemente non è una valuta completamente convertibile. Le restrizioni finanziarie ne ostacolano la liquidità. Il CNY rappresenta solo il 3% di tutte le transazioni in valuta estera - mentre l'USD rappresenta oltre il 40%. Inoltre, per sostituire il dollaro sulla scena globale si dovrebbero sostituire contratti e sistemi di pagamento in vigore da anni. Questa sarebbe un'impresa da un decennio e non qualcosa che può essere fatto da un giorno all'altro.

Ancora più importante, in tempi di crisi globale, avere una moneta che domina il sistema finanziario internazionale rende più facile il backstop del sistema. La Fed sempre pronta a fornire liquidità globale per il dollaro USA ha impedito più volte il collasso del sistema finanziario globale. Crediamo che questo backstop sia un importante equivoco per coloro che chiedono la fine del dollaro USA come valuta di riserva del mondo.

Prospettive di mercato
  • Le azioni statunitensi sono state tutto sommato abbastanza resilienti. Finora, la Russia è stata più un evento di mercato che un evento economico per le aziende statunitensi.
  • Con il rialzo dei prezzi del petrolio l'euro continua a scivolare rispetto al dollaro. Questo crea un circolo vizioso: i prezzi del petrolio aumentano, l'euro si indebolisce e questo aumenta la pressione al rialzo sull'inflazione, poiché un euro più debole rende le importazioni più costose. Inoltre, le materie prime sono valutate in USD e l'aumento dei prezzi contro un EUR in calo non fa che esacerbare il problema.
  • L'aumento dei prezzi di tutte le materie prime intacca il potere d'acquisto dei consumatori e aggrava il problema dell'inflazione.
    • Tenete a mente tuttavia che, negli USA, i bilanci delle famiglie e delle aziende non sono mai stati migliori - il che aiuta ad ammortizzare l'aumento dei prezzi.
    • Crediamo che i richiami alla stagflazione negli Stati Uniti stiano andando un po' troppo oltre. La crescita nominale è ad un punto di partenza molto più alto in questi giorni, e questo non dovrebbe essere dimenticato. I tassi reali sono ancora negativi. E gli Stati Uniti sono ora un grande produttore di petrolio, non un importatore.
  • Il settore energetico è passato da poco amato ad apprezzato. Pensiamo che, dato il posizionamento, qualsiasi risoluzione potrebbe vedere una forte correzione dei prezzi dell'energia.
  • Il contagio finanziario sembra ancora abbastanza attenuato e le probabilità di un crollo in stile Lehman rimangono basse.
  • L'Europa è la più esposta - ci sono rischi al rialzo per l'inflazione e al ribasso per la crescita. Chiaro e semplice. Anche le banche possono essere a rischio, non per l'esposizione alla Russia, ma per il rallentamento della crescita economica.


Temi del quadro generale
Nel complesso, è difficile vedere a breve una risoluzione della crisi tra Russia e Ucraina. Prevediamo che potrebbero volerci ancora diversi mesi. Con questo in mente, i macro temi che ci aspettiamo di affrontare includono:

  • Aumento della spesa per la difesa e la cybersecurity.
  • Prezzi elevati delle materie prime per un periodo prolungato.
  • Il persistere dei problemi alla catena di approvvigionamento.
Considerazioni finali
Putin dichiarerà guerra a un paese della NATO? Questo certamente gli fornirebbe ulteriore copertura, inquadrando qualche "incidente" come giustificazione delle sue azioni al popolo russo. Il lato positivo: La NATO è ben consapevole e probabilmente non starà al gioco. Di nuovo, questa sfortunata situazione è molto fluida e le cose possono cambiare di ora in ora. Con questo in mente, anche i nostri punti di vista e le prospettive di mercato possono cambiare.
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