Siamo disposti a pagare un sovrapprezzo per i green bond?

Verosimilmente, il concetto di "greenium" è emerso in concomitanza con la crescente diffusione degli investimenti ESG negli ultimi cinque anni.¹

Molti investitori vogliono produrre un impatto positivo sui fattori climatici, in particolare sulle iniziative a favore del clima.1 Ed è così che, in cerca di integrità, molti fondi hanno scelto di dotarsi dei marchi di qualità ecologica. Tradizionalmente, questa rivoluzione è stata trainata dalle azioni, ma di recente è aumentata anche la domanda di green bond.²

Alcuni osservatori hanno rilevato che l'incremento dei mandati dedicati ai green bond implica che sempre più investitori sono stati costretti a concentrare gli acquisti su un numero limitato di progetti, facendo salire i prezzi a prescindere dalle caratteristiche finanziarie dell'offerta.

Altri sostengono invece che, in certi casi, il greenium è giustificato perché l'etichetta verde può essere garanzia di buona gestione, di maggiore trasparenza e di una chiara strategia imprenditoriale a lungo termine da parte dell'emittente, cioè essenzialmente della dimensione G della triade ESG (fattori ambientali, sociali e di governance). In ultima analisi, se l'investitore cerca proprio questo in un investimento green, allora il sovrapprezzo appare assolutamente ragionevole.

Comunque sia, la differenza che gli investitori sono disposti a pagare per i green bond rispetto alle obbligazioni più convenzionali si è via via ridotta. In Europa, dove il mercato dei green bond è più sviluppato, il greenium è sceso da più di 9 punti base (pb) nel 2020 a un livello compreso tra 1 e 2 pb nel 2022.³

Quest'anno, il ritorno dell'inflazione, i prezzi elevati delle materie prime e gli alti tassi d'interesse hanno creato un contesto che ha indotto gli emittenti di obbligazioni, sia verdi che convenzionali, a fare qualche passo indietro.⁴

Le ricerche condotte rilevano che l'avversione al rischio all'origine dell'ampliamento del differenziale di rendimento (il cosiddetto "credit spread", cioè la differenza di rendimento tra due strumenti di debito con scadenza identica ma merito di credito diverso) dovrebbe favorire i green bond che, in queste situazioni, offrono spesso più solidità delle obbligazioni convenzionali.⁵

Questa valutazione positiva è legata al profilo più difensivo tipico dell'universo dei green bond, alle loro apprezzate caratteristiche d'"impatto" (con il finanziamento di progetti che favoriscono la transizione ambientale ed energetica, per esempio lo sviluppo e lo stoccaggio di energie rinnovabile) e ai loro investitori, che si ritiene tendano a prediligere un orizzonte d'investimento più lungo.

In base all'analisi per settore di emissione, la ricerca osserva che il greenium tende a essere inferiore nei settori dove ci si aspetta che le obbligazioni convenzionali siano una minoranza e che siano via via sostituite dai green bond.⁵ Tra questi troviamo, per esempio, i settori delle utility e finanziario.

Il settore delle utility è al centro della transizione energetica e ambientale e, sul piano strutturale, è caratterizzato da un elevato numero di emissioni di green bond. Il settore finanziario presenta invece un notevole fabbisogno di finanziamento per diversi asset verdi, spesso immobiliari.

I settori ciclici presentano un greenium più elevato, anche se va rilevato che, per esempio, il settore dei beni di consumo è ancora in una fase molto iniziale del mercato dei green bond. Intanto, il settore automobilistico - costruttori e fornitori - promuove in modo ricorrente nuove emissioni per finanziare la produzione di veicoli più ecologici.

Ma, negli ultimi anni, a crescere sono stati soprattutto i volumi di emissione dei sustainability-linked bond (SLB),⁵ ed è in questo ambito che si profila il maggiore potenziale di competizione con i green bond.

I proventi derivanti dall'investimento in green bond possono essere destinati a progetti ambientali, per esempio a impianti per le energie rinnovabili. Invece, nel caso di un SLB, il pagamento delle cedole è collegato alla performance di sostenibilità dell'emittente, per esempio in termini di minori emissioni di gas serra.

L'emittente di un SLB può quindi destinare i proventi a finalità generali e non ha l'obbligo di monitorare i progetti che vengono finanziati attraverso l'emissione. Gli SLB risultano particolarmente interessanti proprio perché consentono questa flessibilità all'emittente, che è libero di scegliere come intende realizzare gli obiettivi di sostenibilità che ha scelto. In sostanza, qualunque società può emettere SLB, ma non è così per i green bond.

I settori in cui gli SLB sono preponderanti rispetto ai green bond vedranno crescere il greenium. E' il caso dell'industria - escluso il comparto automobilistico - e dei beni di consumo, oltre che dei settori farmaceutico e tecnologico. La normativa vigente vieta invece l'emissione di SLB al settore finanziario e, in particolare, alle banche.

In sintesi, l'emergere degli SLB potrebbe rallentare la crescita del mercato dei green bond, impedendo l'assottigliamento del greenium in alcuni settori.

Nei prossimi mesi, la crescita del greenium potrebbe accelerare grazie a una combinazione di fattori, quali l'emergere degli SLB a scapito dei green bond, un contesto positivo per i tassi d'interesse e una revisione dei rating di credito (inclusi alcuni declassamenti) per gli indici e l'universo obbligazionario in generale.

Inoltre, la rinnovata attenzione per il contrasto al falso ambientalismo (il regolamento SFDR è entrato in vigore in Europa l'anno scorso, mentre la SEC ha proposto l'introduzione di norme analoghe negli Stati Uniti) e una più attenta attività di vigilanza potrebbero permettere al greenium di diventare più consistente per un gruppo selezionato di emittenti.