Come rendere l’esposizione sui mercati privati “a prova di futuro”

I mercati privati stanno crescendo, trasformando i private asset in una parte strategica dell'allocazione degli investitori. Tuttavia, questo cambiamento porta anche complessità. In questo ambiente in rapida evoluzione, costruire la propria esposizione ai private asset, o “programma di investimento”, richiede nuove competenze specialistiche. Philippe Faget, Responsabile dei Private Assets di VEGA Investment Solutions, un’affiliate di Natixis Investment Managers, spiega perché considera la diversificazione, la liquidità controllata e la selezione dei gestori elementi chiave nella creazione di valore.

L'importanza crescente dei mercati privati nello scenario di investimento globale richiede ai gestori di portafoglio e ai consulenti di ripensare strutturalmente come costruire portafogli resilienti, diversificati e in grado di generare valore attraverso i cicli economici.

Secondo i dati di Preqin, gli asset globali nei mercati privati sono passati da circa 4.000 miliardi di dollari nel 2014 a quasi 12.000 miliardi oggi, con proiezioni che indicano che questi AUM potrebbero raggiungere i 30.000 miliardi entro il 2030. Questa crescita riflette sia l'espansione delle strategie tradizionali - private equity, private debt, infrastrutture, immobiliare - sia l'espansione della base di investitori grazie alla democratizzazione di questo tipo di investimento tramite le nuove strutture per accedervi, guidate dal quadro normativo europeo ELTIF 2.0 (European Long Term Investment Fund).

Sebbene la storia di crescita globale sia chiara, il divario tra gli investitori retail europei e statunitensi investiti in private asset è ancora ampio: in Europa, la quota retail allocata ai mercati privati è spesso inferiore all'1%, rispetto a percentuali a doppia cifra negli Stati Uniti. Un squilibrio che suggerisce un significativo margine di espansione.

In questo contesto, la questione centrale per i gestori di asset e gli investitori è la seguente: come costruire un'esposizione ai private asset adatta per il futuro? La risposta non riguarda solo la selezione delle asset class e la scelta dei gestori, ma ha molte altre implicazioni, come l'analisi del ciclo economico, la governance delle soluzioni evergreen, la gestione dei flussi di cassa, l'analisi delle correlazioni e la capacità di preservare la liquidità senza sacrificare i rendimenti attesi.

L’ambito dei mercati privati e il loro ruolo nel portafoglio di un investitore

I private asset includono investimenti non quotati che spaziano dal private equity al private debt, alle infrastrutture e all'immobiliare. Offrono agli investitori una serie di vantaggi potenziali: diversificazione, decorrelazione dalle asset class tradizionali, protezione potenziale dall'inflazione e la possibilità di generare rendimenti superiori grazie a un premio per illiquidità.

La correlazione tra mercati privati e pubblici è storicamente inferiore rispetto a quella tra asset class quotati. Studi condotti da VEGA IS, basati su dati compilati da Cambridge Associates e Bloomberg, suggeriscono che l'inclusione di private equity o private debt in un portafoglio tradizionale può aiutare a ridurre la sua volatilità complessiva e migliorare i ritorni nel lungo termine. Secondo la simulazione di VEGA IS, sostituire tra il 15% e il 30% dell'allocazione obbligazionaria tradizionale con una strategia multi private asset può potenzialmente aumentare i rendimenti annualizzati tra i 70 e i 170 punti base, riducendo il rischio di 130-230 punti base. Questa combinazione di fattori - premio per illiquidità, decorrelazione, diversificazione interna - rende i mercati privati una componente sempre più strategica dei portafogli multi-asset avanzati. Non sorprende quindi, come ricorda Faget, che "i mercati dei private asset abbiano vissuto una crescita enorme negli ultimi 20 anni," sostenuta non solo dagli investitori istituzionali, ma anche dalla crescente domanda di soluzioni accessibili per la ricchezza privata e al dettaglio.

La chiave è la diversificazione

La costruzione di un programma di investimento nei private asset richiede una logica molto più granulare rispetto agli asset quotati. Faget insiste su un punto di differenziazione: "La parola chiave è diversificazione: per GP, asset class, strategie (primarie, secondarie, co-investimenti), settori, anni di investimento e geografie." Nei mercati privati, la diversificazione per anno è particolarmente importante perché l'ingresso avviene attraverso impegni pluriennali e perché la distribuzione dei rendimenti tende a essere sensibile alla fase del ciclo di mercato in cui il veicolo viene sottoscritto. Evitare di investire "prima delle crisi", selezionare ciò che i team considerano "i migliori anni di investimento" e concentrarsi sui gestori del primo quartile sono considerati elementi essenziali per ottenere tassi interni di rendimento (IRR) attraenti, secondo Faget.

Inoltre, la dispersione delle performance tra i top e i bottom quartile nei mercati privati è significativamente più ampia rispetto ai mercati quotati. Per questo motivo, la selezione dei gestori è un altro punto critico.

Ma la diversificazione non riguarda solo i gestori: anche la distribuzione dei flussi di cassa è cruciale. Faget sottolinea che i diversi segmenti privati hanno profili di liquidità e ciclicità diversi, e che un'allocazione ben costruita deve evitare concentrazioni di richieste o distribuzioni nello stesso momento: "Vogliamo un'alta diversificazione delle classi e sotto classi di private asset che non distribuiscano o raccolgano capitali tutte insieme e che non reagiscano allo stesso modo al contesto macroeconomico."

Evergreen ed eltif 2.0: nuovi strumenti, nuove complessità

L'adozione delle strutture evergreen sta crescendo rapidamente in Europa, supportata anche dalla versione rivista del quadro normativo ELTIF. I veicoli evergreen mantengono un'allocazione stabile ai mercati privati e offrono la possibilità di riassegnare in modo efficiente il capitale tra distribuzioni tra cash/mercati monetari e nuovi investimenti in attivi privati in base alle condizioni di mercato.

Tuttavia, la gestione della liquidità è uno dei temi più delicati. Faget evidenzia che è necessario immaginare scenari di stress e verificare la loro resilienza: "I test di stress che operiamo sono cruciali: se molti investitori chiedono riscatti durante un drawdown, cosa succede?" Da questa domanda nasce la necessità di strutturare precisamente la componente liquida del fondo, bilanciando strumenti monetari o quotati con le distribuzioni generate dai private asset e con la possibilità di utilizzare il mercato secondario in momenti critici. A questo si aggiungono meccanismi più formali, come gating, lock up e periodi di preavviso per i riscatti, che possono proteggere il veicolo in caso di stress improvvisi.

Un'altra dimensione complessa è la valutazione degli asset. Negli veicoli evergreen, la frequenza di determinazione del NAV più comune è trimestrale, il che impone un livello più elevato di rigore rispetto ai fondi chiusi tradizionali, poiché la corretta valutazione del NAV diventa il fulcro per una sana gestione dei riscatti e delle nuove sottoscrizioni. "È necessaria una governance robusta per la valutazione," afferma Faget, proprio per garantire trasparenza e affidabilità anche in periodi di volatilità o cambiamento del ciclo.

In questo contesto, un approccio multi attivo privato può aiutare a rendere l'operatività di un fondo evergreen più fluida. Quando il private equity attraversa periodi di minori distribuzioni, componenti come il private debt o le infrastrutture possono compensare, mitigando le carenze di liquidità e mantenendo i flussi più stabili. È un equilibrio complesso, ma sempre più centrale nella progettazione di soluzioni pensate per fornire accesso ai mercati privati a un pubblico più ampio e con diverse esigenze di liquidità rispetto agli investitori istituzionali tradizionali.

Allocazione adattativa degli asset e diligenza rigorosa

Il metodo di investimento di VEGA IS si basa su una combinazione di analisi macroeconomica, studio del ciclo di mercato, definizione delle credenze sull'allocazione degli asset e selezione di quelli che il team ritiene essere i migliori fondi, sia interni che esterni, attraverso un processo strutturato di due diligence e screening ESG.

Il ciclo economico è al centro della filosofia di investimento: "Il momento di ingresso conta nei mercati privati," ricorda Faget, e le variazioni nei rendimenti delle annate nel private equity europeo lo dimostrano. Ogni trimestre, i comitati di investimento di VEGA IS aggiornano le loro convinzioni sulla distribuzione tra asset class e sotto strategie, guidando nuove sottoscrizioni e ridistribuzione dei flussi dove il rapporto rischio/rendimento è più attraente.

Questo significa che un programma di investimento ben strutturato non è statico, ma evolve lungo il ciclo di mercato. Come sottolinea il gestore: "Le nuove sottoscrizioni e le distribuzioni da riallocare vanno dove vediamo il miglior futuro rapporto rischio/rendimento: per esempio, attualmente allocchiamo di più a strategie LBO, domani di più al venture capital o più al credito subordinato privato in base ai tassi e all'inflazione."

Dal punto di vista della costruzione del portafoglio, il team di VEGA IS suggerisce un'allocazione con circa l'85% investito in private asset e il 15% investito in cash/mercati monetari, con un pesante focus sul private equity (50%), seguito da private debt, infrastrutture e immobile. Questo è un modello illustrativo, ma utile per comprendere come può essere strutturato un veicolo multi private asset.

Faget indica anche una cifra particolarmente rilevante per la comprensione degli obiettivi finanziari a lungo termine: "Un programma con il 15% di liquidità può puntare a un multiplo di circa 2,5 × in 10 anni," utilizzando assunzioni mediane e senza considerare eventuali rendimenti superiori derivanti dalla selezione dei migliori GP.

Come costruire un programma di investimento nei private asset

I mercati privati stanno diventando un componente essenziale nei portafogli degli investitori più avanzati. Come sottolinea Philippe Faget, "i private asset possono aumentare i rendimenti, ridurre le correlazioni e offrire flussi sensibili all'inflazione," ed è proprio questa combinazione di caratteristiche che li rende sempre più centrali in un ambiente di incertezza macroeconomica e nella ricerca di stabilità a lungo termine.

Tuttavia, costruire un'esposizione veramente efficace richiede un approccio molto più completo rispetto al passato. La diversificazione non può limitarsi alla scelta tra private equity, private debt o infrastrutture: deve estendersi a strategie, annate, gestori e geografie, distribuendo il rischio attraverso i diversi cicli economici. Nei mercati privati, la concentrazione è un rischio silenzioso, che può manifestarsi sia nei flussi di cassa che nella tempistica delle distribuzioni; per questo motivo, un'allocazione ben progettata deve garantire equilibrio, prevedibilità e attenta gestione dei prezzi.

Un'altra dimensione cruciale è la liquidità. L'ascesa delle strutture evergreen e l'introduzione dell'ELTIF 2.0 hanno aperto nuove opportunità, ma hanno anche enfatizzato la necessità di una governance solida, in grado di affrontare le sfide della determinazione trimestrale, delle finestre di rimborso e delle dinamiche dei mercati secondari. La liquidità, in questo contesto, non è un semplice cuscino: è un elemento strategico che consente di mantenere stabile l'allocazione e riallocare i flussi in modo coerente con l'evoluzione del ciclo.

In sintesi, costruire oggi un programma di private asset significa combinare visione strategica e disciplina operativa. Significa integrare diverse asset class in una struttura coerente, gestire attentamente la liquidità, analizzare il ciclo di mercato con lucidità e scegliere precisamente i partner con cui investire. È un processo complesso ma necessario, poiché sempre più investitori - wholesale, retail e istituzionali - stanno realizzando che il futuro della diversificazione ha molto a che fare con i mercati privati.