Temi obbligazionari per il prossimo decennio

La corsa al rialzo dei mercati azionari guidata dall’intelligenza artificiale potrà anche aver festeggiato il suo secondo compleanno nell’ottobre 2024, ma il quadro è stato un po’ più contrastato per gli investitori nel reddito fisso. Anche nel reddito fisso vogliamo narrazioni. Certo, i numeri contano, ma ciò che ci aiuta davvero a capire qualcosa è una storia: cosa sta realmente accadendo, come sta cambiando il mondo e perché.

Naturalmente, non sempre si arriva alla conclusione corretta: spesso si finisce con ciò che Nassim Nicolas Taleb, famoso per il “Cigno Nero”, definisce “fallacie narrative”¹, in base alle quali inseriamo tutti i dati in arrivo in una storia preconcetta, spesso a posteriori. Per gli investitori obbligazionari, è difficile evitare una narrazione che non sia dominata dai tassi d’interesse e dall’inflazione. Non si può negare che le condizioni di mercato siano cambiate, con un ciclo di inasprimento globale record e le incertezze fiscali che hanno portato a una sorta di reset del reddito fisso nel 2022. Poi c’è la curva dei rendimenti dinamica, con la curva che si muove selvaggiamente per sfidare alcune delle regole tradizionali del reddito fisso. Ancora vista da alcuni come precursore di recessione, una curva dei rendimenti invertita – come avviene da aprile 2022 – può incoraggiare gli investitori a privilegiare le obbligazioni a breve termine a causa dei rendimenti più elevati, anche se ciò aumenta l’esposizione al rischio di reinvestimento in caso di calo dei tassi e spesso induce a rivalutare le strategie di duration. Dopotutto, se non è prevista una recessione o un rallentamento, perché assumersi un rischio aggiuntivo di tasso d’interesse senza un aumento commisurato del rendimento?

Tuttavia, rimangono i tassi che contano davvero. E mentre il calo dei tassi a breve termine potrebbe essere già in corso, la tendenza dei tassi a lungo termine sembra molto meno chiara, in parte a causa dell’incertezza sull’inflazione. Dopo un forte calo da maggio a settembre 2024 – dal 4,70% al 3,60% per il rendimento a 10 anni – i tassi a lungo termine statunitensi sono aumentati a ottobre, il grazie a dati economici migliori del previsto e all’aumento dei prezzi al consumo². Tuttavia, continua il dibattito sul livello teorico di equilibrio dei tassi di interesse reali a lungo termine, o il cosiddetto R* o “tasso neutrale”. Questo è importante. Dal 2022, mentre i tassi reali e la crescita potenziale sono ampiamente convergenti, nessuno sa se questo sia sostenibile o dove si trovi con certezza R*. Alcuni economisti sostengono che le ragioni di fondo della situazione degli anni 2010 della cosiddetta “stagnazione secolare” – quando i tassi di interesse reali dovevano rimanere molto bassi affinché la crescita economica tenesse e la disoccupazione diminuisse – sono ancora presenti; Altri descrivono un nuovo regime di occupazione strutturalmente più stretta, maggiore spesa fiscale, maggiore crescita nominale e tassi neutrali più elevati.

Budget sotto pression

Qualunque sia lo scenario, il debito pubblico è certamente un’area che viene osservata da vicino da François Collet, Deputy CIO e Portfolio Manager di DNCA Investments, con sede a Parigi, che ritiene che potrebbe rappresentare una minaccia maggiore a lungo termine. Ha commentato: “Il debito è un argomento di cui abbiamo parlato a lungo e rimane una preoccupazione e non solo per noi. Come si può vedere dal grafico sottostante, un certo numero di mercati significativi vantano ora un disavanzo di bilancio superiore al 3% del PIL³. E di recente il FMI ha avvertito che i deficit hanno alimentato l’inflazione e pongono “rischi significativi” per l’economia globale⁴.

Nel frattempo, è probabile che molte delle transizioni strutturali legate all'invecchiamento della popolazione, alla de-globalizzazione e al cambiamento climatico continuino a favorire i venti di coda dell'inflazione e l'aumento dei tassi reali. Matt Eagan, Head of Full Discretion Team e Portfolio Manager di Loomis Sayles, con sede a Boston, sottolinea anche le preoccupazioni per la sicurezza derivanti dai rischi geopolitici di un mondo multipolare e dall'intensa rivalità tra Cina e Stati Uniti. Ha commentato: “In questo panorama, la sicurezza delle catene di approvvigionamento ha la meglio sulla produzione a basso costo. Le nazioni, le aziende e persino i singoli cercano di ridurre le proprie vulnerabilità. Il risultato è un riordino dei flussi commerciali e di capitale in aree non ottimali”.

Al di là dell'impatto sull'inflazione e sui tassi, le transizioni strutturali hanno anche un impatto sul ruolo del reddito fisso nel portafoglio di un investitore a lungo termine. Xavier-André Audoli, Head of Multi Asset Expertise for Insurance di Ostrum AM, con sede a Parigi, ha dichiarato: “Quando si parla di asset allocation, deglobalizzazione significa decorrelazione tra Paesi e aree geografiche. Un portafoglio più diversificato geograficamente è una fonte di opportunità per i nostri clienti.