Come WCM cresce nei periodi di cambiamento

Ogni settimana sembra che qualcosa di nuovo scuota i mercati finanziari. Per alcuni investitori questi cambiamenti sismici sono fonte di stress e danneggiano i rendimenti. Altri sembrano affrontare il cambiamento con naturalezza. Per WCM, i periodi di cambiamento sono spesso il momento in cui nascono le idee migliori e si realizzano i migliori investimenti. In questa sessione di domande e risposte (Q&A) parliamo con Sanjay Ayer, portfolio manager di WCM, di come il team utilizzi i periodi di cambiamento come fonte di opportunità di investimento e di come nascano le loro idee di allocazione.

Q: Attualmente si registra un'elevata volatilità e forti cambiamenti sui mercati, e il contesto macroeconomico è difficile da navigare per gli investitori. Come vi state adattando a questa situazione?

Sanjay: Il bello è che non dobbiamo cambiare. La nostra filosofia d'investimento, basata sul moat trajectory e sulla cultura aziendale, è concepita appositamente per offrire una flessibilità orientata al futuro. Pertanto, dobbiamo semplicemente puntare la bussola verso la direzione da cui riteniamo arriveranno i prossimi venti di cambiamento.

Prendiamo l'IA. Non abbiamo ancora raggiunto la perfezione, ma riteniamo di aver navigato lo scenario dell'IA piuttosto bene. Inizialmente abbiamo compiuto due scelte.

• La prima è stata: acquistiamo gli operatori picks and shovels, poiché prevedevamo che si sarebbe verificato un trasferimento di ricchezza dagli hyperscaler o dai grandi investitori ai fornitori di beni strumentali (capex).
• La seconda, all'interno di questo perimetro, è stata quella di sfruttare la "trappola dello specialista".

In altri termini, se si è un analista industriale che segue da vent'anni un'azienda di riscaldamento, ventilazione e condizionamento dell'aria (HVAC) o, per fare un esempio, una società come Comfort Systems (che è uno dei maggiori datori di lavoro di elettricisti al mondo), si è vissuto in una sorta di bolla isolata, confrontandosi con analisti e CEO che la pensano allo stesso modo. Come sarebbe possibile, in una simile condizione, comprendere appieno il significato dell'IA, la portata dell'opportunità e come integrarla in quel modello di business?

Credo sia proprio qui che abbiamo individuato molte nicchie di opportunità, soprattutto all'inizio – aziende legate all'IA come Siemens Energy, Comfort Systems o società di HVAC come Modine. Partendo da questo presupposto, si continua a guardare avanti e ci si chiede: "Qual è la prossima strozzatura sottovalutata dal mercato?".

Siamo passati dall'acquistare aziende di rete come Celestica, che rappresentavano il primo collo di bottiglia, a società energetiche come Siemens Energy, che hanno costituito la strozzatura successiva.

Inoltre, poiché vantiamo ottimi rapporti con i team di gestione delle aziende in cui investiamo, abbiamo chiesto a Siemens Energy e GE Vernova, i due principali fornitori di turbine a gas: "Qual è il vostro ostacolo più grande?". Entrambe le società hanno risposto: "La nostra principale strozzatura è che non c'è nessuno sul mercato in grado di costruire queste turbine a gas".

Abbiamo fatto tesoro di questo prezioso spunto e ci siamo chiesti: "Sulla base di questo, come possiamo capitalizzare?". È emerso che esiste una società da un miliardo di dollari chiamata Argan (ticker: AGX) che costruisce turbine a gas e che quasi nessuno a Wall Street segue. Ma se si fa propria questa intuizione, guidati dalla curiosità, si continua ad approfondire l'analisi. Ecco perché la nostra esposizione all'IA è stata significativa, ma ha saputo evolversi nel tempo verso la successiva nicchia di opportunità, anziché limitarsi ad acquistare NVIDIA o Broadcom per poi ritenere concluso il lavoro.

Q: Il Covid ha rappresentato un importante punto di svolta per i mercati e gli investimenti. Può fornirci qualche esempio di come il team ha gestito questo cambiamento?

Sanjay: Credo che durante il lungo mercato rialzista, dalla crisi finanziaria globale al Covid, gli investitori abbiano appreso alcune regole. Hanno confuso i venti favorevoli con la qualità e hanno etichettato determinati settori come "buoni" e altri come "cattivi". E nel tempo queste osservazioni si sono trasformate in assunzioni consolidate. Di conseguenza, si è iniziato a confondere un contesto favorevole con un'azienda eccellente e, quando le condizioni sono cambiate, adattarsi è stato molto difficile.

Il settore dei beni di lusso ne è l'esempio emblematico. Per 25 anni, la regola nel lusso è stata semplice: acquistare titoli del lusso perché sarebbero saliti anno dopo anno. E, all'interno del comparto, limitarsi ad acquistare i marchi di fascia più alta – come LVMH, Ferrari, Hermès e, in parte, Kering. Nel post-Covid questo schema si è interrotto, e lo ha fatto rapidamente. I marchi d'eccellenza, come quelli citati, si erano convinti di disporre di un potere di determinazione dei prezzi illimitato, e hanno gravemente sottovalutato il fatto che l'effetto del Covid – con lo spostamento della spesa dai beni ai servizi – fosse un evento una tantum. Inoltre, con il rallentamento della Cina, un vento favorevole di lunga durata ha subito una brusca battuta d'arresto.

Si sono così creati ampi vuoti valutativi. All'improvviso, si è registrato uno dei divari di prezzo più ampi della storia tra il lusso di fascia altissima e i marchi di lusso accessibile come Coach, che sta attraversando una fase di rilancio culturale. Coach fa capo a Tapestry, azienda che deteniamo nella strategia Select Global Growth. Ed ecco che le regole apprese – ovvero "acquistare titoli del lusso" e "investire nella fascia più alta del settore" – sono state completamente scardinate. Dal Covid in poi, la scelta corretta era in realtà quella di evitare i titoli del lusso di fascia alta e, volendo investire, puntare su marchi come Coach. Abbiamo riscontrato questo schema anche nel confronto tra compagnie di crociera e hotel, e in alcune aree dei beni di consumo in cui siamo intervenuti. Quella regola su cui gli investitori si erano formati, beneficiandone per 15 anni, è stata ribaltata.

Un secondo esempio è rappresentato dai servizi IT. Le società di servizi legati alla forza lavoro possono rappresentare un ottimo business quando ci si trova dal lato corretto di uno squilibrio tra domanda e offerta, e questo è esattamente ciò che è accaduto nel settore IT per 15 anni, giusto? Acquistare Accenture, i fornitori indiani di outsourcing IT o alcune società a media capitalizzazione come EPAM e Globant. C'era un'esplosione della domanda IT. Gli investitori, vedendo questi titoli salire anno dopo anno, hanno iniziato a pensare: "Questo è un ottimo settore in cui investire. Si tratta di aziende growth di qualità su base strutturale a lungo termine". Hanno sottovalutato il fatto che il ciclo tra domanda e offerta fosse di natura ciclica. Si trattava di un ciclo lungo, ma pur sempre ciclico. E il Covid vi ha posto fine. All'improvviso, si è registrato un eccesso di offerta di ingegneri del software e un rallentamento significativo della domanda IT.

La nostra risposta è stata applicare l'intuizione di fondo secondo cui le società di servizi legati alla forza lavoro possono essere valide, ma solo se il rapporto tra domanda e offerta è favorevole. Abbiamo preso questo schema e lo abbiamo applicato alle società di lavoro manuale che impiegano elettricisti o tecnici HVAC, perché riteniamo che nel post-Covid sia proprio lì che si debba essere posizionati. Oggi l'opportunità risiede meno in un'azienda come Accenture e più in una realtà come Comfort Systems, che è uno dei maggiori datori di lavoro di elettricisti al mondo. E, come noto, con la domanda generata dai data center, l'energia elettrica rappresenta una delle maggiori carenze. Comfort Systems appare incredibilmente ben posizionata. Si tratta di analizzare gli schemi ricorrenti (pattern matching) e comprendere che le società di servizi possono essere interessanti, a patto di disporre del giusto quadro interpretativo. Abbiamo così intercettato l'emergere di questi cicli in cui le aziende si sono trovate dal lato sbagliato delle dinamiche post-Covid.

Q: Il vostro portafoglio si differenzia notevolmente da quello della maggior parte dei gestori attivi. In che modo individuate le vostre idee di investimento?

Sanjay: Tutti vorrebbero vedere diapositive eleganti sui processi, con diagrammi a imbuto e strutture complesse, quasi fossero il segreto matematico per trovare le idee. Nella realtà non funziona così. Per trovare grandi idee di investimento è sufficiente essere instancabilmente curiosi. Noi lo definiamo "essere un simulatore di curiosità" (curious imposter). Significa entrare in un settore ed esplorarlo con curiosità.

In definitiva, ciò che mette in crisi i gestori di fondi è lo sviluppo di punti ciechi. Quando emergono dinamiche nuove che mettono a disagio, è molto più comodo rimanere nella propria zona di comfort, all'interno del proprio binario. La cosa triste è che questi punti ciechi non appaiono dal nulla. Ne siamo consapevoli, sono sfocati, si trovano alla nostra periferia, ma esplorarli genera una sensazione di isolamento, scomodità e inconvenienza.

Questo richiama molto la nostra cultura aziendale. Lavoriamo bene insieme e amiamo confrontarci in team per analizzare, ad esempio, l'industria mineraria canadese. Cinque anni fa nessuno di noi ne sapeva molto. Poteva apparire scoraggiante incontrare il CEO di una di queste società. Ma se lo si fa in gruppo, divertendosi ed essendo instancabilmente curiosi... credo che oggi ne sappiamo probabilmente più della maggior parte degli investitori in quel settore, proprio grazie a questa curiosità.

Spesso si cade nella trappola di voler dimostrare di essere intelligenti, anziché cercare di migliorare. Noi cerchiamo semplicemente di fare un piccolo passo avanti ogni giorno. Credo che questa mentalità, questa curiosità nell'approfondire le analisi e cercare la prossima grande idea, unita alla costante attenzione per evitare i punti ciechi, sia la formula chiave per la genesi delle idee di investimento.