Une récession se profile
Faire des prévisions économiques est un exercice difficile et hautement imprécis. Nous pensons néanmoins - avec un degré de certitude proche de 100 % - que les États-Unis (et/ou l’économie mondiale) vont connaître une récession à un moment ou un autre. Naturellement, pour les investisseurs, le timing d’une telle éventualité est primordial. Compte tenu des valorisations actuelles et des prévisions de forte croissance, il est très peu probable que les actions puissent sortir indemnes d’une phase de ralentissement économique. Dans cet article, nous nous intéressons à la trajectoire de l’économie, aux futurs obstacles à la croissance et au calendrier de la prochaine récession.

Jusqu’ici, tout va bien...
Le raffermissement de l’économie mondiale ces deux dernières années ne fait quasiment aucun doute. Comme nous l’avons déjà mentionné à plusieurs reprises, la plupart des pays et des régions enregistrent une très nette amélioration de leur PIB depuis la mi-2016, par rapport aux taux de croissance observés entre 2010 et 2015. Dans de nombreux cas, cette dynamique a été confirmée par une activité économique qui n’a jamais été aussi vigoureuse que depuis la crise financière mondiale, ce dont témoignent les indices composites ISM ou PMI.

Cette vigueur de l’économie s’est aussi répercutée sur les actions internationales. En effet, entre la mi-2016 et le pic atteint fin janvier 2018, l’indice S&P 500® a gagné près de 37 % (hors dividendes et réinvestissement). Sur la même période, les valeurs non-américaines ont enregistré une progression similaire puisque l’indice MSCI World Ex US s’est inscrit en hausse de 36 % en devise locale. Sur cette période, la croissance de l’économie mondiale s’est reflétée sur la progression des marchés actions. Toutefois, c’est lors de ces périodes d’exubérance que les investisseurs doivent commencer à tenir compte des conséquences des risques baissiers.

De nombreux obstacles
Même si nous tablons sur une poursuite de la dynamique de l’économie mondiale en 2018, nous avons décelé plusieurs facteurs susceptibles de peser sur la croissance à partir de 2019 :

  1. La hausse des taux d’intérêt à court terme de la Fed, de la BCE et de la BOE. Pourquoi la situation actuelle est-elle différente ? Car jusqu’à maintenant, les relèvements de taux de la Fed ne se sont traduits que par des taux réels moins négatifs. Mais lorsque les taux des fonds fédéraux (Fed funds) dépasseront 2 %, c’est-à-dire le niveau de l’inflation sous-jacente, les taux réels se retrouveront alors en territoire positif. Concrètement, jusqu’à aujourd’hui, emprunter de l’argent ne coûtait rien. Mais la situation va évoluer dès 2019 lorsque les taux réels redeviendront positifs.
  2. L’aplatissement/l’inversion de la courbe des taux va se poursuivre et exercer des pressions sur les banques. L’activité de prêt va donc devenir moins rentable et réduire l’expansion du crédit, qui reste un élément vital de la croissance économique.
  3. Des politiques commerciales nettement plus restrictives, dans un contexte marqué par les représailles de divers pays et l’interruption des chaînes d'approvisionnement.
  4. Taux réel des fonds fédéraux
    Source: Bloomberg, Natixis Investment Strategies Group, déc. 2008 - juin 2018 (données mensuelles)

  5. L’impact des mesures de relance budgétaire aux États-Unis va se dissiper en raison de l’influence réduite des allègements d’impôts. Malgré la persistance de certains effets secondaires positifs, l’impact des réductions d’impôts se réduira en 2019-2020 sans une relance de la productivité. En outre, compte tenu de l’importance des déficits budgétaires, la marge de manœuvre en la matière va se réduire, en particulier si les Démocrates reprennent la Chambre des Représentants en novembre.
  6. Un Brexit incontrôlé. Le retrait hésitant du Royaume-Uni de l’UE va probablement accroître l’incertitude des entreprises et des ménages et peser encore davantage sur la croissance.
  7. Le ralentissement de la croissance du crédit en Chine va probablement limiter les investissements en capital de l’économie la plus dynamique au monde.
  8. Le risque d’une hausse des prix du pétrole. Même si nous estimons que le marché mondial du pétrole a trouvé un certain équilibre avec un baril de WTI entre 60 et 65 dollars, les risques géopolitiques pourraient augmenter au Moyen-Orient et contribuer à la hausse des prix, une tendance généralement défavorable à la croissance mondiale.
Certes, aucune de ces tendances n’est nouvelle, mais chacune d’elles semble s’approcher d'un point d’inflexion douloureux. Face à ces tendances négatives, de nombreux spécialistes prévoient une récession mondiale fin 2019 ou en 2020.

Le timing et la trajectoire de la croissance
Compte tenu des éléments que nous venons d’évoquer, nous pensons que la croissance sera plus faible en 2019-2020, ce qui n’implique pas nécessairement l’apparition imminente d'une récession. La croissance mondiale pourrait connaître trois scénarios différents.

Le premier, un ralentissement prononcé conduisant à une récession. Compte tenu des raisons exprimées ci-dessus, la probabilité de ce scénario est selon nous de 40 % « possible mais non probable » (<50 %.)

Deuxième option, la croissance mondiale ralentit mais renoue avec son potentiel à long terme au cours des prochaines années (environ 2 % aux États-Unis et en Europe), mais ne tombe pas en régime de récession/contraction. Cette tendance s’inscrirait dans la droite ligne de la phase de reprise et d’expansion qui a suivi la crise financière mondiale, pendant laquelle une dynamique de croissance plus faible a permis de pérenniser le cycle haussier. Selon nous, il est peu probable que ce scénario s’étire encore sur plusieurs années et nous lui accordons une probabilité de 35 %.

Troisième possibilité, si les politiques monétaires restent toujours aussi accommodantes et que les dépenses d’investissement sont renforcées, le taux de croissance pourrait rester supérieur à sa moyenne au cours des années à venir. Ce scénario est possible mais les contraintes d’offre vont probablement exercer leur influence « gravitationnelle », d’où une probabilité estimée à 25 % (la moins probable).

Trajectoire de croissance

Anticipations relatives aux actions

Probabilité

La croissance reste soutenue jusqu’en 2020 Performances élevées 25%
La croissance ralentit et renoue avec le potentiel de croissance du PIB d’ici 2020 Performances modestes/faibles 35%
La croissance recule, récession d’ici 2020 Performances négatives 40%

Source: Natixis Investment Strategies, prévision à fin juillet 2018.

Concernant le calendrier, gardons à l’esprit que les marchés financiers commenceront à anticiper un ralentissement économique ou une récession bien avant que les économistes puissent dater ce scénario. Lors des trois dernières récessions, l’inversion de la courbe des taux entre les segments 2 et 10 ans est intervenue 15 à 24 mois avant la récession, et les marchés boursiers ont atteint un pic 1 à 12 mois auparavant.

D’où la difficulté de prévoir l’évolution des marchés. Au-delà de la fiabilité de la prévision (faut-il ou non prévoir une récession ?), il faut également établir avec précision le temps nécessaire pour que cette tendance se répercute sur les marchés financiers.

Les répercussions sur le portefeuille
Compte tenu de la dynamique actuelle de l’économie, nous pensons que le contexte est propice à une performance positive des actions et des émissions d’entreprises, même si les marchés finissent par baisser en anticipation d’une récession en 2020. N’oubliez pas que nos estimations ne reposent que sur une probabilité de 40 %, rien n’est moins sûr.

Bizarrement, notre prudence à l’égard des actifs risqués n’est pas liée aux prévisions de récession, mais à d’autres scénarios plus optimistes. Comme une surprise positive en termes de croissance est peu probable (25 %) et que les marchés risquent de devoir faire face à une croissance lente mais positive (35 %), il convient d’adopter une certaine prudence en matière de gestion de portefeuille. Les investisseurs doivent-ils liquider leurs positions au profit des liquidités ? Cela nous semble prématuré car la récession n’interviendra pas avant 6 à 18 mois. L’économie pourrait aussi très bien ne pas entrer en récession au cours des années à venir !

Notre thème d’investissement intitulé « participation prudente » ne repose pas sur l’anticipation de l’évolution du marché (market timing) ou sur une prévision de récession. Il repose plutôt sur des scénarios de performance et sur les risques pour lesquels les investisseurs sont, ou non, rémunérés. Il est assez peu probable que les performances surprennent à la hausse mais il est très probable qu’elles soient faibles ou modestes. A nos yeux, ce compromis ne justifie pas une prise de risque agressive dans les portefeuilles.

 


Le présent article est fourni exclusivement à titre d’information et ne constitue par un conseil en investissement. Les points de vue exprimés ci-dessus peuvent évoluer en fonction des conditions de marché et d’autres facteurs. Il ne peut être garanti que les évolutions futures correspondront à celles prévues dans le présent article.