Quelle est la prochaine étape pour le cycle du crédit ?

Par l’équipe Macro Strategies de Loomis Sayles

Source graphique : Loomis Sayles. Opinions à date du 7 avril 2025. Le graphique présenté est montré à titre illustratif uniquement. Certaines ou toutes les informations contenues dans ce tableau peuvent être obsolètes et, par conséquent, ne doivent pas servir de base pour acheter ou vendre des titres. Les opinions ou prévisions contenues dans ce document reflètent uniquement les jugements et hypothèses subjectifs actuels des auteurs et ne reflètent pas nécessairement les opinions de Loomis, Sayles & Company, L.P. Cette information est susceptible de changer à tout moment sans préavis.

Dynamiques de fin de cycle

À notre avis, l'économie américaine est encore en fin de cycle, car les bénéfices et le marché du travail restent solides, soutenant ainsi la consommation des ménages. Les importations représentent en effet 15 % du PIB américain.^[1] Cependant, nous constatons d'importants vents contraires économiques. Une énorme incertitude et d'énormes perturbations de l'approvisionnement dues au choc tarifaire inciteront probablement les entreprises à freiner leurs dépenses d'investissement, selon nous. La plupart des modèles économiques que nous examinons montrent que les représailles des partenaires commerciaux seront un autre coup porté aux perspectives économiques. Nous prévoyons également que les frais de douanes limiteront l'offre de logements en raison de l'augmentation des coûts. La Réserve fédérale a suspendu son cycle de baisse des taux en réponse aux données récentes sur l'inflation plus persistante, et la politique reste restrictive.

À l'avenir, nous surveillerons de très près la santé des entreprises. Notre enquête la plus récente auprès des analystes de crédit de Loomis Sayles (nos Indices de Diffusion des Analystes de Crédit, ou CANDIs) a indiqué une perspective positive pour la santé des entreprises, mais a noté une augmentation des coûts des intrants. L'Indice de Santé du Crédit de Loomis Sayles (CHIN) est actuellement à un niveau sain, cohérent avec une phase de fin de cycle.

We believe profits are one of the most important indicators to watch because they drive the cycle. If declining demand or increased costs hit margins and profits turn negative, then companies are likely to start shedding labor. A rise in unemployment is a key signal for the downturn phase of the credit cycle.

Un Regard Plus Approfondi

L'analyse du cycle du crédit implique de mesurer les facteurs changeants qui influencent le mouvement d'un cycle et de suivre les interactions complexes entre le crédit et les prix des actifs. Nous utilisons notre cadre d'analyse du cycle du crédit pour interpréter les données et façonner nos vues sur la position d'un pays, d'un secteur ou d'un émetteur dans le cycle. Nous gardons à l'esprit la variabilité des indicateurs, car ils peuvent évoluer de manière significative ou marginale, influençant ainsi le sentiment et les évaluations du marché.

Interpréter le Cycle

Les principaux indicateurs économiques présentés dans le tableau suivant ont tendance à se comporter différemment à chaque phase du cycle du crédit. Actuellement, la plupart de ces indicateurs affichent des caractéristiques d'expansion ou de fin de cycle. Cependant, nous ne prenons pas les indicateurs à leur valeur nominale pour tirer des conclusions. Nos déterminations intègrent de l'art et de la nuance.^[2] Notre analyse indique des dynamiques de fin de cycle avec de sérieux vents contraires à l'horizon, qui pourraient nous plonger dans un déclin si les bénéfices s'effondrent et si l'endettement augmente. À ce stade du cycle, les investisseurs ont tendance à se concentrer sur la préservation du capital et à privilégier des actifs de meilleure qualité.

L'économie a traversé une période à la fin de 2022 et au début de 2023 où la menace d'un déclin était également élevée. L'excès d'économies des consommateurs, la demande refoulée et les dépenses de "vengeance" post-pandémie ont constitué un puissant moteur de croissance pendant la récession des bénéfices peu profonde de 2023. L'économie pourrait être moins résiliente cette fois-ci, car les économies excédentaires ont désormais été épuisées et les défauts de paiement des consommateurs sont en augmentation.

Source du tableau : Loomis Sayles. Opinions à date du 7 avril 2025. Les cellules surlignées représentent les attributs que nous observons actuellement. Le vert représente notre point de vue actuel. Le bleu vif représente le point de vue précédent (s'il diffère du point de vue actuel). Les flèches indiquent la direction du changement de point de vue, le cas échéant. Le tableau présenté est montré à titre illustratif uniquement. Certaines ou toutes les informations contenues dans ce tableau peuvent être obsolètes et, par conséquent, ne doivent pas servir de base pour acheter ou vendre des titres..

Et ensuite ?

Étant donné que les facteurs macroéconomiques ne se comportent pas toujours comme prévu, nous préparons des scénarios pour l'évolution du cycle du crédit américain au cours des six prochains mois. Voici trois scénarios potentiels et les indicateurs à surveiller :

Fin de cycle/Stagnation

• Le terme stagflation est souvent évoqué, mais nous pensons que ce terme implique un scénario des années 1970 avec une connotation beaucoup plus pessimiste concernant l'inflation, le chômage et les prix des actifs que ce que nous anticipons actuellement. Nous préférons le terme "stagnation" pour ce scénario car nous voyons l'incertitude liée à la guerre commerciale ralentir la croissance du PIB réel vers une "vitesse de stagnation", autour de 1 %. Les tarifs douaniers font grimper l'inflation de manière marquée, mais cette augmentation est temporaire, contrairement à une pression inflationniste persistante.
• La Réserve fédérale pourrait être lente à réagir à la croissance plus faible et à l'augmentation du chômage, mais l'inflation devrait se révéler "transitoire" à mesure que la demande faiblit, permettant ainsi une politique monétaire plus accommodante de la part de la Fed.
• Le taux de chômage augmente lentement pour atteindre 4,5 %, ouvrant la voie à la Fed pour répondre à son mandat de plein emploi et reprendre ses réductions de taux.
• Les marchés sont volatils et les évaluations deviennent plus favorables. La Fed fournit de la liquidité, contribuant à éviter des marchés baissiers dans les écarts de crédit et les actions.

Recession

• Nous croyons que les risques d'une récession complète augmentent et sont à peu près équivalents à ceux du scénario de stagnation légèrement moins perturbateur. La politique de la Fed est restrictive tandis que l'incertitude économique et politique est élevée.
• Nous pensons que les bénéfices sont la variable la plus importante à surveiller. Dans ce scénario, les bénéfices deviennent négatifs ou sous-estiment les attentes du consensus de 10 % à 15 %, entraînant des licenciements et une augmentation nette du taux de chômage. La hausse du taux de chômage est un indicateur retardé, mais elle définit une récession.
• La guerre commerciale devrait bouleverser des générations d'intégration du côté de l'offre. L'augmentation des niveaux de frais de dounaes reste en place et provoque à la fois un choc d'offre et un choc de demande.
• La guerre commerciale devient encore pire à mesure que d'autres pays réagissent. Cela devient une course vers le bas, rappelant les politiques de "l'auto-appauvrissement" des années 1930, lorsque les pays cherchaient à relancer leurs économies par des mesures commerciales protectionnistes aux dépens de leurs partenaires commerciaux.

Fin de cycle/Résilience

• Dans ce scénario à faible probabilité, l'économie continue d'avancer avec une croissance annuelle du PIB réel d'environ 2 %. Les bénéfices et les consommateurs restent résilients. Les frais douaniers maintiennent les prix élevés, mais les entreprises n'ont aucun problème à répercuter les coûts. Certaines entreprises pourraient même renforcer leurs marges, maintenant ainsi des bénéfices solides.
• Moins de migration maintient le marché du travail tendu et les salaires en bonne santé, ce qui permet aux consommateurs de continuer à dépenser.
• Les consommateurs substituent les importations par des biens domestiques et des voyages locaux. Un solde commercial en amélioration soutient la croissance du PIB.
• Les mains de la Fed sont liées avec une économie forte, un marché du travail solide et une inflation tenace ; aucune réduction de taux à l'horizon et les craintes de nouvelles hausses pourraient commencer à s'insinuer sur le marché. Ce scénario reconnaît le potentiel pour les rendements obligataires d'atteindre 5 %.

Thèmes macroéconomiques en un clin d'œil

Nos points de vue sur les sujets clés qui peuvent influencer le cycle du crédit

Le Consommateur Américain

Notre avis : La consommation globale des ménages aux États-Unis ralentit par rapport à des niveaux très élevés. Le consommateur reste cependant un moteur positif de la croissance économique.

Les détails : Les ménages à revenu élevé continuent de dépenser à des taux favorables. Les ménages à faible revenu, qui représentent une part beaucoup plus petite de la consommation totale, montrent des signes de faiblesse.

Croissance Mondiale

Notre avis : La croissance mondiale a subi un choc négatif massif. De manière encourageante, de nombreux pays sont en mesure de répondre par une augmentation des dépenses fiscales pour devenir plus résilients, sans que les États-Unis ne soient le moteur de la demande des consommateurs.

Les détails : Nous nous attendons à ce que les pays établissent de nouvelles relations commerciales et réorientent les chaînes d'approvisionnement. Nous pourrions être surpris de la rapidité avec laquelle ces changements peuvent se développer. Les États-Unis pourraient devenir vulnérables, car l'importateur ou le consommateur américain supporte le poids des frais de douanes. Le dollar américain plus faible pourrait refléter ces changements.

Politique Monétaire Américaine

Notre avis : Bien que le timing soit incertain, nous nous attendons à de nouvelles réductions de taux.

Les détails : Nous prévoyons que l'inflation continuera sa tendance désinflationniste après une augmentation temporaire due aux taxes douanières. Nous pensons que la Fed a probablement suffisamment confiance dans cette tendance désinflationniste pour répondre à une augmentation du taux de chômage par de nouvelles baisses de taux.

Bénéfices des Entreprises Américaines

Notre avis : L'année 2024 a été très forte pour les bénéfices. Les attentes du consensus pour 2025 diminuent progressivement, mais une croissance à un chiffre élevé est toujours attendue.

Les détails : Nous croyons que les attentes du consensus en bas vers le haut pour la croissance des bénéfices des entreprises américaines devraient glisser à partir du taux actuel de +10 %. Les consommateurs et les entreprises réduisent leur consommation et leurs investissements face à l'incertitude liée aux frais douaniers, ce qui affectera les bénéfices. Néanmoins, nous croyons toujours qu'une croissance des bénéfices de 6 % à 7 % est réalisable en 2025.

Prime de Risque de Crédit/Risque d'Appétit

Notre avis : Les écarts de crédit étaient très serrés au début de 2025 et offrent désormais plus de valeur à mesure que la volatilité a augmenté.

Les détails : Des écarts de crédit serrés nous ont amenés à rechercher de la valeur dans d'autres segments des marchés obligataires. Nous considérerions un élargissement supplémentaire des écarts comme une opportunité, car le rendement global reste attrayant.

Inflation

Notre avis : Les taxes douanières devraient interrompre la tendance désinflationniste.

Les détails : Nous constatons un refroidissement du marché du travail, ce qui pourrait contribuer à un ralentissement de la croissance des salaires. Si le taux de chômage augmente comme nous l'attendons, nous prévoyons que l'inflation reprendra sa tendance à la baisse, permettant à la Fed de réduire les taux d'intérêt.

Dollar Américainr

Notre avis : Nous croyons que le dollar américain est surévalué et il semble que l'administration américaine souhaiterait un dollar plus faible.

Les détails : Nous observons que les attentes de croissance pour les États-Unis sont révisées à la baisse par rapport à d'autres pays. De nombreux pays pourraient craindre que des barrières au capital soient la prochaine étape et pourraient décider de rapatrier leur capital, ce qui aurait un effet affaiblissant sur le dollar américain

Chine

Notre avis : L'énorme augmentation des frais de douanes représente un choc majeur, s'ajoutant à une longue période de déclin du marché immobilier et à une consommation des ménages faible qui pèsent sur la reprise de l'économie.

Les détails : Les exportations ont été l'un des rares moteurs de croissance pour la Chine récemment. De nombreux autres pays pourraient commencer à ériger leurs propres barrières commerciales, alors que la Chine dispose d'une grande capacité excédentaire et cherchera de nouveaux marchés d'exportation, ce qui pourrait nuire aux fournisseurs locaux.

Géopolitique

Notre avis : Alors que les guerres chaudes se refroidissent en Ukraine et au Moyen-Orient, les guerres commerciales explosent désormais sur la scène.

Les détails : Nous pensons que les chambres d'hôtel seront rares dans la région de Washington, D.C., alors que les décideurs mondiaux se rendent dans la capitale américaine pour négocier des accords visant à atténuer les pénalités tarifaires.