Rick Raczkowski, Portfolio Manager, Relative Return Team,
Loomis, Sayles & Company

Où en sommes-nous dans le cycle du crédit ?

Nous pensons que nous sommes dans la phase d'expansion tardive du cycle du crédit. L'économie reste saine et les bilans des entreprises et des consommateurs sont en bonne santé. Cependant, nous pensons que le meilleur est peut-être derrière nous. Nous ressentons encore les effets décalés des précédentes hausses de la Fed, et cela commence à se traduire par un certain stress chez les consommateurs à faible revenu et les petites entreprises.

Cela dit, nous ne nous attendons pas à un retournement de la conjoncture dans un avenir proche. Notre scénario de base est celui d'un atterrissage en douceur, où l'économie ralentit mais ne tombe pas en récession et où l'inflation diminue suffisamment vite pour que la Fed poursuive son cycle d'assouplissement. Nous pensons cependant que les risques sont plutôt orientés à la baisse, vers une croissance plus lente, une inflation plus lente et une Fed qui doit être plus agressive plutôt qu'une économie plus chaude, une inflation plus rapide et une Fed en pause ou qui commence à reconsidérer la possibilité d'une nouvelle hausse.

Notre hypothèse de base d'un atterrissage en douceur devrait soutenir les marchés du risque, mais nous ne pensons pas que les marchés du crédit en général et les marchés des spreads compensent pleinement les investisseurs pour les risques potentiels qui existent, en termes d'évolution possible du cycle du crédit.

Comment envisagez-vous actuellement la duration ?

Nous pensons que la duration a du sens dans l'environnement actuel. Par exemple, la duration fonctionne dans notre scénario de base d'un atterrissage en douceur, où l'inflation diminue et où la Fed continue d'assouplir sa politique. La duration fonctionne également dans les scénarios plus négatifs d'un ralentissement ou d'une crise de croissance.

La duration ne fonctionne pas dans une situation où l'inflation augmente et où la Fed commence à interrompre sa politique monétaire. Toutefois, la probabilité d'un tel scénario est relativement faible.

En ce qui concerne le positionnement de la courbe, nous pensons que les meilleures opportunités se situent dans la zone de la courbe comprise entre 5 et 10 ans. Nous pensons qu'elle offre un bon rendement et une durée suffisante pour se prémunir contre des scénarios économiques plus négatifs.

Comment pensez-vous que le cycle d'assouplissement va se dérouler à partir de maintenant ?

Oui, la Fed a certainement démarré son cycle d'assouplissement en fanfare avec une réduction de 50 points de base. Nous pensons que cela indique que la Fed pense réellement que l'inflation est sous contrôle et qu'elle passe maintenant à l'emploi dans le cadre de son double mandat.

Nous ne prévoyons pas d'autres réductions de 50 points de base à court terme. En fait, le président de la Fed, M. Powell, a repoussé cette idée en disant que la Fed n'était pas pressée d'entamer un cycle d'assouplissement agressif.

Qu'allons-nous donc surveiller ? Bien sûr, les rapports mensuels sur l'inflation, l'indice des prix à la consommation, le PCE, qui est la mesure préférée de la Fed. En particulier, nous allons nous intéresser à la composante « logement ». Le logement a été l'un des principaux moteurs de l'inflation au cours de ce cycle. Nous avons été encouragés par certaines données sur les loyers en temps réel qui ont été publiées, et qui se répercutent sur les indicateurs d'inflation avec un certain décalage. Nous veillerons donc à ce que ces mesures des loyers en tems réel continuent de baisser et n'accélèrent pas à nouveau.

En ce qui concerne l'économie, tout dépendra des marchés du travail. C'est ce que nous avons constaté avec un rapport sur l'emploi solide en septembre. Cela a amené le marché à réévaluer ses attentes en matière d'assouplissement de la Fed pour le reste de l'année.

Où voyez-vous actuellement des opportunités ?

Il y a toujours des opportunités sur les marchés des titres à revenu fixe, et nous en trouvons à plusieurs endroits en ce moment. Comme nous l'avons dit, nous pensons que la duration offre un bon rapport risque/rendement dans l'environnement actuel. D'une manière générale, nous pensons que les marchés du crédit sont, au mieux, à leur juste valeur. Les caractéristiques techniques et fondamentales des marchés du crédit restent solides. Nous ne pensons tout simplement pas que le niveau actuel des spreads, qui sont assez étroits, compense pleinement les investisseurs pour la gamme de résultats que nous prévoyons pour le cycle du crédit.

Cela dit, nous trouvons des opportunités. Dans le domaine du haut rendement, par exemple, nous trouvons des opportunités dans certains titres à haut rendement de plus courte durée. En ce qui concerne le crédit de qualité, bien que les spreads soient serrés, nous trouvons des opportunités dans le secteur financier. Sur les marchés titrisés, nous aimons les CLO. Nous pensons qu'il s'agit là d'une bonne combinaison de rendement et de protection potentielle contre la hausse des taux.

Nous apprécions également certains marchés du crédit titrisé tels que l'automobile, la location d'équipements et le leasing d'avions. Là encore, nous restons dans la qualité, mais nous augmentons le rendement par rapport aux entreprises génériques de qualité.

Globalement, nous trouvons également des opportunités sur certains marchés en devises d'Amérique latine, comme l'Uruguay, le Mexique et le Brésil, où nous obtenons des rendements de 9 à 10 % sur les obligations d'État. Nous pensons que ces positions devraient continuer à bénéficier de l'assouplissement des banques centrales mondiales, ainsi que des récentes mesures de relance prises par le gouvernement chinois.