WCM : saisir les opportunités dans un monde en mutation

Chaque semaine, quelque chose de nouveau semble bouleverser les marchés financiers. Pour certains investisseurs, ces changements majeurs sont source de stress et nuisent aux performances. D’autres semblent prendre le changement avec philosophie. Pour WCM, les périodes de changement sont souvent celles où émergent leurs meilleures idées et où se réalisent leurs meilleurs investissements. Dans cette séance de questions-réponses, nous échangeons avec Sanjay Ayer, gérant de portefeuille chez WCM, sur la manière dont l’équipe utilise les périodes de changement comme source d’opportunités d’investissement et sur la façon dont elle trouve ses idées d’investissement.

Q : Les marchés connaissent actuellement une forte volatilité et de nombreux changements, tandis que l’environnement macroéconomique est difficile à appréhender pour les investisseurs. Comment vous adaptez-vous à cette situation ?

Sanjay : La beauté de notre approche, c’est que nous n’avons pas besoin de changer. Notre philosophie d’investissement, fondée sur la trajectoire du moat et la culture, est conçue pour offrir une flexibilité tournée vers l’avenir. Nous devons donc simplement orienter cette boussole vers les prochaines tendances de fond du changement.

Prenons l’IA. Nous n’avons pas encore parfaitement réussi à naviguer dans cet environnement, mais nous estimons l’avoir plutôt bien appréhendé. Au départ, nous avons fait deux choix.

• Le premier consistait à acheter les acteurs qui fournissent les « pioches et les pelles », car nous nous attendions à ce qu’un transfert de richesse s’opère des hyperscalers, c’est-à-dire des grands dépensiers, vers les fournisseurs de dépenses d’investissement.
• Ensuite, au sein de cet univers, nous avons cherché à exploiter le piège du spécialiste.

Cela signifie que si vous êtes un analyste industriel qui couvre une entreprise de systèmes HVAC ou, par exemple, Comfort Systems, qui est l’un des plus grands employeurs d’électriciens au monde, vous avez évolué dans cette bulle pendant 20 ans, en échangeant avec des dirigeants et des analystes qui partagent votre point de vue. Comment pourriez-vous réellement mesurer ce que l’IA signifiait, quelle était l’ampleur de l’opportunité et, en plus, comment déterminer son importance par rapport à cette activité ?

Je pense donc que c’est là que nous avons trouvé de nombreuses poches d’opportunités, particulièrement au début. On peut citer des entreprises comme Siemens Energy, des entreprises comme Comfort Systems, ou encore des entreprises du secteur HVAC comme Modine, dans le domaine de l’IA.Puis, à partir de cette approche, vous continuez à regarder vers l’avenir et vous vous demandez : « Quel est le prochain goulot d’étranglement sous-estimé ? »

Nous avons acheté des entreprises de réseaux, comme Celestica, qui représentait le premier point de blocage, jusqu'à des entreprises du secteur de l'énergie, comme Siemens Energy, qui constituait le défi suivant.

Mais ensuite, comme nous entretenons de très bonnes relations avec les équipes dirigeantes des entreprises dans lesquelles nous investissons, nous avons demandé à Siemens Energy et à GE Vernova, qui sont les deux principaux fournisseurs de turbines à gaz :

« Quel est votre principal point de blocage ? » Et les deux entreprises nous ont répondu : « Notre principal point de blocage, c’est qu’il n’y a personne pour construire ces turbines à gaz. »

Nous avons donc pris cette information et nous nous sommes demandé : « D’accord, comment pouvons-nous en tirer parti ? »

Il s’avère qu’une entreprise d’un milliard de dollars appelée Argan, cotée sous le symbole AGX, construit effectivement des turbines à gaz et que presque aucun analyste de Wall Street ne la couvre. Mais vous prenez cette information, vous restez curieux et vous continuez à éplucher le sujet couche après couche. C’est pourquoi vous avez vu notre exposition à l’IA devenir importante, tout en évoluant progressivement vers la prochaine poche d’opportunités, plutôt que de simplement acheter NVIDIA ou Broadcom et de considérer que le travail est terminé.

Q : Le Covid a constitué un tournant majeur pour les marchés et l’investissement. Pouvez-vous nous donner quelques exemples de la manière dont l’équipe a navigué dans ce changement ?

Sanjay : Je pense que, pendant ce long marché haussier, entre la crise financière mondiale et le Covid, les investisseurs ont appris certaines règles. Ils ont confondu les vents favorables avec la qualité et ont considéré certains secteurs comme bons et d’autres comme mauvais.Avec le temps, ces observations se sont transformées en hypothèses. Ce qui s’est produit, c’est que vous avez commencé à confondre un environnement favorable avec une entreprise favorable. Et lorsque les conditions ont changé, il est devenu très difficile de s’adapter.

Le secteur des produits de luxe en est un exemple emblématique. Pendant 25 ans, la règle dans le luxe était simple : achetez des actions du secteur du luxe et elles monteront année après année. Et, au sein de ce secteur, achetez simplement les marques haut de gamme, comme LVMH, Ferrari, Hermès et, dans une certaine mesure, Kering. Après le Covid, cette règle s’est effondrée, et elle s’est effondrée rapidement. Si votre règle a toujours été « achetez des actions de luxe », vous n'avez jamais eu besoin d'analyser la situation de manière plus critique.

Des écarts de valorisation abyssaux se sont alors creusés. Tout d'un coup, on se retrouve avec l'un des plus grands écarts de prix de l'histoire entre le grand luxe et le luxe abordable, représenté par des marques comme Coach, qui opère actuellement un redressement culturel. Coach appartient à Tapestry, que nous détenons dans notre portefeuille Select Global Growth. Aujourd'hui, ces règles que vous avez suivies pendant 20 ans s'effondrent dans l'ère post-Covid ; et c'est précisément là que nous voyons de nombreuses opportunités.

La règle à laquelle les investisseurs avaient été formés et auxquels ils avaient été favorablement conditionnés pendant 15 ans a donc été complètement inversée.

Un deuxième exemple serait celui des services informatiques. Les services basés sur la main-d’œuvre peuvent être une excellente affaire lorsque vous êtes du bon côté d’un déséquilibre entre l’offre et la demande, et c’est exactement ce qui s’est passé pour l’informatique pendant 15 ans. Il suffisait d'acheter du Accenture, d'acheter des prestataires indiens d'externalisation informatique, ou encore certaines de ces moyennes capitalisations comme EPAM et Globant. Elles figurent dans les indices de croissance. Mais que se passe-t-il si l’offre et la demande s’inversent ? Que se passe-t-il si l’intelligence artificielle réduit la valeur du travailleur ? Et que se passe-t-il si l’Inde produit beaucoup trop d'ingénieurs qualifiés ? Si ces deux événements se produisent en même temps, ces règles pourraient bien voler en éclats.

Ce que nous avons fait, c’est repartir de ce constat fondamental : les entreprises de services basées sur la main-d’œuvre peuvent être performantes, mais seulement si le rapport offre-demande leur est favorable. Nous avons appliqué ce cadre d’analyse aux entreprises de travail manuel (les « cols bleus ») qui emploient des électriciens ou des techniciens en chauffage, ventilation et climatisation (CVC), car c'est dans ce secteur que nous observons, après le Covid, les tensions de recrutement les plus fortes.

Q : Votre portefeuille est très différent de celui de la plupart des autres gérants actifs. Comment trouvez-vous vos idées ?

Sanjay : Tout le monde veut de belles diapositives de présentation avec des schémas en entonnoir et des structures ultra-complexes, comme si c'était le Saint Graal pour trouver des idées. Mais dans la pratique, ce n'est pas du tout comme ça que ça marche. Pour trouver de grandes idées, il suffit d'être d'une curiosité implacable. C'est ce que nous appelons « être un imposteur curieux ». Intéressez-vous à un secteur et posez toutes les questions bêtes. Personne ne vous prendra de haut parce que vous posez des questions bêtes, et vous serez surpris de ce que vous pouvez apprendre lorsque vous n'êtes pas prisonnier de 20 ans d'habitudes et de certitudes.

En fin de compte, ce qui cause la chute des gestionnaires de fonds, c'est qu'ils développent des angles morts. De nouvelles réalités émergent, ils ne sont pas à l'aise face à elles, et il est tellement plus confortable de rester dans sa zone de confort, sur son propre terrain. Le plus triste, c’est que ces angles morts ne surgissent pas de nulle part. On est conscient de leur existence, ils sont flous, juste là, dans notre vision périphérique, et on choisit simplement de ne pas regarder.

Et cela en dit long sur notre culture d'entreprise. Nous nous apprécions mutuellement et nous adorons faire équipe pour nous attaquer, par exemple, à l'industrie minière canadienne. Il y a cinq ans, aucun d'entre nous n'y connaissait grand-chose. L'idée d'aller rencontrer le PDG de l'une de ces entreprises nous paraissait intimidante. Mais quand on le fait en groupe, et qu'on y prend du plaisir, cela s'avère être une expérience extrêmement enrichissante.

Je pense que l'on se laisse souvent piéger par l'envie de montrer qu'on est intelligent, au lieu de chercher à s'améliorer. Alors que tout ce que nous essayons de faire, jour après jour, c'est de devenir un tout petit peu meilleurs. Je crois que cet état d'esprit, cette curiosité qui pousse à creuser toujours plus loin, cette quête permanente de la prochaine excellente idée, cette obsession des angles morts, le tout soutenu par une culture d'entreprise forte, c'est véritablement ce qui nous anime chez WCM.