La surperformance peut-elle devenir une habitude ?

Pour rendre cela plus concret, lorsque j’ai rejoint l’entreprise, des sociétés comme Amazon et Google commençaient tout juste à entrer dans des phases de changement narratif, mais à cette époque, elles étaient extrêmement controversées. Google n’était qu’à une innovation de Yahoo de disparaître. Amazon était largement perçue comme une mauvaise entreprise. « Comment pouvez-vous subventionner une offre de livraison comme Prime alors que vous n’êtes même pas rentable ? »

Il y a dix ans, j’assistais à la journée investisseurs d’Nvidia consacrée aux analystes. Il y avait moins de 20 personnes présentes, qui mettaient Jensen [Huang] au défi de défendre son activité de puces pour le gaming face au grand Intel. Ces choses peuvent sembler ridicules aujourd’hui, mais cela montre à quel point les récits de marché et les fondamentaux peuvent évoluer rapidement.

Et c’est vraiment là que réside l’objectif de Select Global Growth : prendre cette trajectoire du moat et cette culture, puis les appliquer là où nous pouvons réellement tirer parti de cette période de basculement dans le cycle de vie d’une entreprise, avec pour objectif de capter une part disproportionnée de la surperformance ou de l’alpha généré par cette entreprise tout au long de sa vie.

Et l’ensemble de notre processus de recherche, notre équipe de recherche et la manière dont l’équipe est structurée sont orientés vers cette volonté d’identifier ces histoires suffisamment tôt : pas uniquement dans la technologie ou la consommation, là où les investisseurs traditionnels orientés croissance ont tendance à regarder. Il s’agit simplement de faire preuve d’une curiosité constante, d’observer le monde entier, de rechercher des poches de changement et de basculement, d’utiliser cette boussole constituée par la trajectoire du moat et la culture pour aider à les identifier, puis de les intégrer de manière très rationnelle dans un portefeuille bien construit.

L’autre distinction que je mentionnerais est que Select Global Growth est une stratégie sans contraintes. À bien des égards, c’est donc le produit le plus amusant à gérer. Nous pouvons véritablement mobiliser tous les atouts concurrentiels et tous les avantages compétitifs de WCM, et regarder dans des recoins du marché où, réellement, personne ne regarde. Et à maintes reprises, nous avons fait partie des premiers investisseurs institutionnels côté acheteurs (« buy-side ») d’une certaine importance à nous intéresser à une entreprise dans laquelle nous finissons par investir.

Nous avons parlé de la raison pour laquelle les gestionnaires d’actifs échouent et de ce que les gens ne voient pas. Je pense que, sauf si vous êtes extrêmement intentionnel dans votre démarche, les forces gravitationnelles du secteur sont trop puissantes. Elles vous poussent vers la conformité.

Elles vous poussent vers la rigidité. Elles vous poussent vers la complexité, et on le constate encore et encore.

La plupart du temps, lorsqu’un gérant connaît le succès et nous étudions cela, il fait une chose très bien, mais de manière très étroite, et le marché le récompense pour cela. Il connaît une réussite spectaculaire, puis lorsque l’environnement change, comme cela s’est produit au cours des cinq ou six dernières années, il ne dispose tout simplement plus de la boîte à outils ni des moyens nécessaires pour s’adapter, et il finit progressivement par devenir insignifiant sur une longue période. C’est une philosophie tournée vers le passé.

Je défendrais avec conviction l’idée que la trajectoire du moat et la culture, ainsi que ce concept de changements dans le récit de marché, sont précisément conçus pour offrir de la flexibilité. Ils sont, par nature, très tournés vers l’avenir. Lorsque l’on parle des cinq dernières années, je pense que le fait de disposer d’un portefeuille et d’une philosophie flexibles est précisément ce qui a permis à WCM de prendre de l’avance sur certains de ses pairs dans le domaine de la croissance de qualité.

L’avantage concurrentiel de toute entreprise évolue en permanence, avec des phases de renforcement et d’affaiblissement, et ce que vous voulez détenir, ce sont des entreprises pour lesquelles vous pouvez défendre, pour différentes raisons, l’idée que la probabilité que leur avantage concurrentiel soit plus fort au cours de la prochaine décennie est très élevée.

Et je vais vous donner un exemple. C’est un exemple ancien, mais je pense que c’est le plus brillant. Si nous revenons en 2007 et que nous cherchions une entreprise de très grande qualité, disposant d’un énorme avantage concurrentiel et se négociant avec une décote par rapport à sa valeur intrinsèque, ce que tout le monde recherche, nous aurions choisi Nokia.

En 2007, Nokia détenait environ 53 % du marché des téléphones portables. L’entreprise dominait le marché à l’échelle mondiale, affichait des rendements élevés sur les capitaux investis, n’avait aucune dette, générait beaucoup de flux de trésorerie disponibles, bénéficiait d’une excellente marque : que pouvait-on ne pas aimer ? Et elle se négociait à 60 centimes pour chaque dollar de valeur intrinsèque. En fait, la plupart des analystes de Wall Street avaient une recommandation d’achat sur Nokia parce que l’entreprise était dominante et disposait d’un énorme avantage concurrentiel. Eh bien, nous n’avons pas besoin de beaucoup réfléchir pour voir ce qui s’est finalement passé avec Nokia. Était-ce réellement une entreprise de grande qualité ?

Notre réponse serait non. Si vous aviez regardé la direction dans laquelle évoluait son avantage concurrentiel, vous auriez compris qu’il ne s’agissait pas d’une entreprise de grande qualité, car son avantage concurrentiel était en train de s’éroder. Nous savons tous maintenant, avec le recul, qu’Apple et Android ont complètement détruit cette entreprise.

Or, la plupart des gérants, après un ou deux, ou trois ou quatre mauvais trimestres, auraient renforcé leur investissement parce qu’ils auraient dit : « Eh bien, c’est toujours une entreprise dominante, elle possède toujours une excellente franchise et une grande marque. Achetons-en davantage puisqu’elle est moins chère. » Et c’est un exemple classique de la manière dont le monde et Wall Street en particulier fonctionnent en matière d’investissement.

Nous avons donc inversé cette logique. Les questions que nous nous posons sont les suivantes : quelle est la probabilité que l’entreprise dans laquelle nous souhaitons investir soit plus forte, par rapport à toutes les autres entreprises de son secteur ?

Si nous répondons correctement à cette question, nous avons le sentiment d’avoir déjà fait une grande partie du chemin vers un investissement réussi.

Deuxièmement : nous nous concentrons sur les personnes.

Les entreprises sont constituées de personnes. Je souris toujours un peu lorsque j’entends les gens parler des entreprises comme d’objets inanimés. Elles ne le sont pas : elles sont composées de personnes. Nous consacrons beaucoup de travail à l’étude de la culture et des personnes et, lorsque nous effectuons nos recherches, nous recherchons trois choses :

1. Nous voulons constater un véritable alignement entre les valeurs de l’entreprise et ce qu’elle cherche à accomplir sur le plan stratégique.
2. Nous voulons constater une forte présence de ces valeurs dans l’ensemble de l’organisation, à tous les niveaux.
3. Et surtout, nous devons constater une capacité d’adaptation dans la culture de l’entreprise.

Nokia constitue là encore un excellent exemple. L’entreprise n’était pas disposée à remettre en cause les anciens téléphones « briques » qu’elle fabriquait afin de créer le smartphone, car cela aurait menacé sa vache à lait. Elle manquait donc de capacité d’adaptation.

Wall Street ne croit qu’aux choses que l’on peut mettre dans un tableur, classer et noter. Et avec les personnes, ce n’est pas possible. Vous construisez une mosaïque, et cette mosaïque relève de l’art, et elle demande énormément de travail sur une longue période. Mais je peux vous dire que ces deux idées, détenir des entreprises dont l’avantage concurrentiel est en train de se renforcer, puis s’assurer qu’elles disposent d’une culture, d’un ensemble de convictions et de personnes capables de les pousser à développer cet avantage concurrentiel au fil du temps, constituent l’idée centrale permettant de comprendre comment nous avons généré ce type de rendements et pourquoi nous pensons être en mesure de continuer à le faire.