En 2020, les stratégies d’achat de volatilité ont été particulièrement payantes. Mais ce n’est pas aussi simple que d’acheter le VIX.

Points clés

  • Si vous étiez acheteur de volatilité au premier trimestre 2020, votre portefeuille est probablement en bien meilleure situation que la moyenne. Il faut cependant se garder d’adopter une vision simpliste des moyens de se protéger contre la volatilité.
  • Le coût du portage des stratégies de volatilité est tel que se tromper sur une longue période peut s’avérer très coûteux. Certains investisseurs tentent d’éviter ce coût de portage grâce au market timing, mais les chocs de volatilité sont aujourd’hui plus rapides et plus intenses que par le passé. Il est donc dangereux d’essayer d’anticiper les corrections du marché.
  • La stratégie Long Volatility de Seeyond protège contre la volatilité du marché actions sans impliquer des coûts de portage aussi importants et sans essayer de deviner les mouvements du marché. Une couverture efficace de la volatilité permet aux investisseurs d’augmenter leur risque sur d’autres pans de leur portefeuille afin de maximiser les performances.

Les investisseurs qui étaient acheteurs de volatilité en mars 2020 ont beaucoup moins souffert que la plupart de leurs homologues. En fait, selon leur exposition à la volatilité, leurs portefeuilles peuvent même avoir pris de la valeur.

La leçon à en tirer pour l’avenir pourrait donc être qu’il faut acheter le VIX (un indicateur de la volatilité) et ne rien faire jusqu’à la prochaine crise. Malheureusement, ce n’est pas si simple. En réalité, le fait d’acheter et de détenir le VIX, « l’indice de la peur », pourrait entraîner des coûts considérables pour les investisseurs et leur causer beaucoup de problèmes.

Voici donc pourquoi, et comment les investisseurs peuvent remédier à cela.

Des coûts de portage élevés
Le VIX est largement méconnu. Il est considéré comme un simple indicateur de la peur des investisseurs, qui peut être acheté et vendu comme d’autres titres. Lorsque le VIX atteint un pic, vous le vendez et vous récoltez les profits engendrés.

Dans la pratique, cette vision simpliste de la protection contre la volatilité ne fonctionne pas. Le problème est que l’indice VIX n’est pas directement négociable sur les marchés, ce qui oblige les investisseurs à acheter des contrats à terme sur le VIX. Les contrats à terme se négocient avec une prime par rapport au VIX et convergent vers ce dernier avec le temps.

Ce qui signifie qu’acheter de la volatilité a un coût. Ce coût est largement connu sous le nom de coût de portage, lequel est commun à toutes les stratégies convexes. (Les stratégies convexes sont celles qui génèrent de meilleures performances lorsque vous avez raison que lorsque vous avez tort.)

Le coût de portage du VIX est relativement élevé par rapport à d’autres stratégies convexes, si bien que les périodes prolongées où l’on a « tort » sont très coûteuses. Autrement dit, si la volatilité ne connaît pas de pic pendant des années, les investisseurs perdent un capital important. Un investisseur qui souhaitait se protéger contre la volatilité et qui aurait alloué 100 dollars à l’indice VIX fin 2016 aurait perdu 90 % de son capital au 17 février 2020 (juste avant que les investisseurs des marchés actions ne commencent à paniquer à propos du COVID-19). Même un investisseur qui aurait profité de l’énorme pic de volatilité du mois de mars aurait malgré tout réalisé une perte de 50 %.

« De nombreux investisseurs qui ont misé sur le VIX, se sont fait piéger et en ont conclu qu’être acheteur de volatilité était une mauvaise idée », explique Simon Aninat, gérant de portefeuille chez Seeyond, une société affiliée de Natixis Investment Managers. « Nous pensons que c’est regrettable ».

Le mythe du market timing
L’une des façons dont les investisseurs tentent d’éviter ce coût de portage est de chercher à prévoir les ralentissements. Ils achètent une protection contre la volatilité lorsqu’ils pensent avoir identifié un point d’inflexion potentiel sur le marché.

Cela implique généralement de détecter les premiers signes d’un futur krach boursier en élaborant des modèles macroéconomiques et en surveillant les facteurs influencés par les prix. Cette approche permet effectivement de réduire les coûts de portage, mais comporte également le risque de passer à côté des signaux avant-coureurs d’un retournement économique. Pour Simon Aninat, « au moment où les investisseurs voudront acheter la volatilité, elle aura déjà augmenté et le VIX sera déjà trop cher ».

Parmi les méthodes alternatives pour se protéger contre les corrections de marché, on trouve l’investissement dans des stratégies actives telles que les CTA (Commodity Trading Advisors). Les CTA sont des stratégies de suivi de tendance : lorsque les actions sont en tendance baissière, les CTA deviennent vendeurs du marché, et génèrent des performances positives tout au long de la baisse, jusqu’au plus bas du marché. Du moins, c’est la théorie.

En pratique, les CTA ont globalement perdu de l’argent au cours des cinq dernières années. Pourquoi ? Parce qu’au lieu de connaître des phases claires de hausse durables ou de baisse prolongées, le comportement des marchés est très erratique, prompts à des « flash crashs » brutaux suivis de rebonds forts et rapides. Dans ce contexte ces CTA ont dû revoir leur stratégie : ils ont choisi d’attendre confirmation des tendances baissières et de « différer » leur timing de vente, de sorte de ne pas se trouver à contre-courant d’un marché qui rebondirait tout de suite après… au risque d’amoindrir leur capacité de protection à la baisse, ce qui s’est encore produit en mars 2020 : il n’a fallu que 23 séances de bourse pour que le marché chute d’environ 35 %. Lors du krach de 2008, dont beaucoup craignaient qu’il ne dévaste le système financier, il a fallu environ 50 séances de bourse pour que le marché chute de 35 %.

Selon Simon Aninat, « quelque chose ne fonctionne plus sur le marché ». « Nous ne savons pas si cela est lié aux actions des banques centrales ou aux changements structurels du marché, mais ce que nous savons, c’est que les chocs de volatilité peuvent être plus rapides et plus profonds. Il est beaucoup plus dangereux que par le passé d’essayer de prévoir les corrections du marché ».

Un moyen plus efficace de se servir de la volatilité
Il existe un moyen de se protéger contre la volatilité des marchés actions sans payer trop cher et sans essayer de deviner l’avenir. En substance, il s’agit d’acheter de la volatilité à plus long terme. Plutôt que d’acheter de la volatilité à trois mois, la stratégie consiste à acheter de la volatilité à un an, pour laquelle le coût de portage est beaucoup moins important.

Seeyond vend également la volatilité à court terme pour tirer profit du portage, bien que cela doive être soigneusement calibré afin de ne pas nuire au profil de performance global. Pour un investisseur, cette stratégie est très défensive, mais avec un coût de portage nettement inférieur.

Mais ce n’est pas tout. Une fois la stratégie défensive mise en place, la question est alors de savoir quand prendre ses bénéfices.

Dans le passé, les chocs de volatilité étaient relativement rares et un investisseur en volatilité aurait pu réaliser des bénéfices sur chacun d’entre eux. Aujourd’hui, cependant, les microcorrections sont presque trop nombreuses pour être énumérées et il est plus difficile de savoir quand vendre. « Vous pouvez prendre tous vos bénéfices lorsque la volatilité passe de 15 à 20 et obtenir des performances correctes », indique Simon Aninat. « Mais vous risquez alors de passer à côté de la vraie crise et du passage de 20 à 40 », ajoute-t-il.

La couverture contre la volatilité libère le budget de risque
Ces performances indiquent que même lorsque les stratégies acheteuses de volatilité ne sont pas payantes pendant des périodes prolongées, elles peuvent toujours permettre d’obtenir des performances intéressantes à long terme.

« C’est un point très important à prendre en compte lorsque l’on parle de protection contre la volatilité», explique Simon Aninat. « Certains disent qu’ils ne veulent pas subir de petites pertes chaque année sur une période qui durerait plusieurs années. Mais selon nous, il est important de considérer le portefeuille dans son ensemble ».

En envisageant le portefeuille comme étant aussi bien à la recherche de performance que défensif, une stratégie de couverture de la volatilité donne aux gérants de portefeuille la liberté d’augmenter l’exposition aux actions. Lorsque les marchés sont bien orientés, cela permet d’augmenter les chances de surperformer l’indice.

Et si l’indice s’effondre, les pertes sont partiellement ou totalement compensées.

Conclusion : et maintenant, que faire en termes de couverture contre la volatilité ?
Notre stratégie acheteuse de volatilité est intrinsèquement contrariante : elle achète de la volatilité lorsque les marchés sont stables ou orientés à la hausse, et vend de la volatilité lorsque les marchés s’effondrent et que le VIX atteint un pic.

La stratégie de Seeyond a parfaitement rempli sa mission en 2020, mais cela ne signifie pas que son travail est terminé. Les investisseurs actions finiront par avoir une certaine visibilité sur les performances futures des entreprises. Lorsque cela arrivera, que l’on anticipe des performances boursières importantes ou faibles, la volatilité commencera à se calmer et la stratégie recommencera à acheter de la volatilité.

Comme l’explique Simon Aninat, « nous avons une devise : il faut réparer le toit pendant que le soleil brille ». « Il est à peu près certain que le soleil brillera à nouveau. Mais il est tout aussi certain qu’il pleuvra à nouveau ».
Publié en mai 2020

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