Faire de la liquidité un fétiche est une folie

Pourquoi les régimes de retraite à cotisations définies devraient repenser leurs options par défaut ?

La pandémie de COVID-19 (un peu à l’image des nombreuses corrections historiques des marchés financiers) a remis au goût du jour l’impact négatif des actifs avec une liquidité quotidienne sur les portefeuilles des régimes à cotisations définies. Les fonds par défaut des régimes à cotisations définies sont sensiblement exposés aux actions et suivent inexorablement les phases de baisse des marchés. Pour les adhérents approchant de la retraite, la volatilité à court terme peut être très pénalisante.

Lorsque John Maynard Keynes a déclaré que « la liquidité des investissements qui profite à l’ensemble de la communauté, ça n’existe pas »¹, il théorisait les périodes de ralentissement économique ou de récession. Dans ce type de contexte, la liquidité d’une multitude d’actifs peut s’évaporer du jour au lendemain en raison de la défiance entre les institutions. La liquidité disparaît lorsque les investisseurs se retirent du marché simultanément et l’obligation de liquidité quotidienne de certains instruments exacerbe le problème.

C’est pourquoi il existe des mécanismes pour ne pas pénaliser les investisseurs qui choisissent de rester investis : swing pricing, décotes entre des ETF obligataires et leurs indices sous-jacents et l’écartement marqué des spreads entre l’achat et la vente. Les actions cotées conservent une bonne liquidité, même si elles sont exposées à des corrections massives.

Face à la crise du COVID-19, on se rend compte de l’impact de la quête effrénée de liquidité des fonds par défaut des régimes de retraite à cotisations définies, qui sont fortement exposés aux marchés actions et répliquent donc leurs mouvements baissiers, sans que leur diversification ne les aide à atténuer la baisse de leur valeur. Pour les adhérents approchant de la retraite, la volatilité à court terme peut être très pénalisante. Investir sur le long terme est certes rémunérateur, mais au sein de chaque portefeuille, les adhérents ne cessent d’effectuer des retraits et des versements, puis finissent par prendre leur retraite. Tous n’ont pas le privilège de pouvoir conserver le même régime pendant 40 ans ou une fenêtre de 5 ans pour prendre leur retraite, de sorte que la volatilité peut fortement les pénaliser.

Réduire la volatilité grâce au crédit alternatif
Intéressons-nous à l’impact d’un investissement dans le crédit alternatif sur l’amélioration de l’efficience d’un portefeuille pendant les corrections de marché. Ajoutons à un portefeuille DC une couche de stratégie crédit multiassets, composée de 50 % de prêts senior privés européens à effet de levier et de 50 % de titres de crédit cotés. Nous évaluons l’impact d’un renforcement de l’exposition de 20 % et 40 % - de manière proportionnelle - sur un fonds par défaut composé de 85 % d’actions internationales et de 15 % de gilts.²

Le principal avantage de s’exposer a crédit alternatif dans un portefeuille DC est de réduire son profil de risque, sans affecter outre mesure les performances sur l’horizon d’investissement, ce qui accroît l’efficience du portefeuille. Cette allocation est en mesure de diminuer l’impact des épisodes de tension importants et prolongés. Entre 2002 et 2020, période marquée par la crise financière mondiale de 2008, la perte maximale est passée d’environ 27 % dans le portefeuille traditionnel à 23 % grâce à l’ajout d’une allocation de 20 % au crédit alternatif, et à 25 % en ajoutant une allocation de 40 % à des stratégies de crédit alternatif.

A partir du début de la crise (nov. 2007)³, un portefeuille assorti d’une exposition au crédit alternatif de 20 % à 40 % aurait permis aux adhérents des régimes d’effacer leurs pertes d’ici la fin 2009(+0,7 % avec une allocation de 20 % et+3,3 % avec une allocation de 40 %). En revanche, le portefeuille DC standard resterait dans le rouge (-2,12 %) fin 2009 et ne pourrait effacer ses pertes avant février 2010. Une allocation à ce type de stratégie de crédit alternatif aurait donc protégé le portefeuille contre une correction des marchés. Mais qu’en est-il de sa performance sur le long terme ? La performance globale est relativement similaire, mais sa composition est très différente ! Le portefeuille par défaut traditionnel (85 % - 15 %) affiche un potentiel haussier plus important, avec un ratio de participation à la hausse⁴ d’environ 86 % (vs 63 % et 76 %). En revanche, il souffre davantage en cas de chute des marchés, avec une participation à la baisse proche de 82 % (vs 53 % et 68%).

Une exposition aux titres de crédit alternatif permet également de réduire le risque global d’un portefeuille (sur la base de la volatilité annualisée), qui passe de 11,67 % à 9,97 % et 8,45 %. De plus, le portefeuille présente une performance ajustée du risque plus élevée, avec un ratio de Sharpe passant de 0,42 à 0,45 et 0,52. Le portefeuille avec une allocation au crédit alternatif aurait donc surperformé l’indice MSCI World⁵ sur 18 des 20 trimestres baissiers. Il aurait ainsi assuré une protection contre le risque de baisse tout en maintenant le niveau de performance global du fonds.

Les allocations traditionnelles exposent les adhérents des fonds DC à des pertes
Certains régimes de retraite DC ont été en mesure de proposer des fonds par défaut appropriés répondant aux besoins des adhérents les plus anciens, et ont ainsi réduit l’impact négatif sur les portefeuilles pendant les phases de baisse des marchés Néanmoins, notre enquête auprès des régimes de retraite britanniques⁶ a montré que nombre d’entre eux n’offrent à leur adhérents qu’une seule option par défaut, ce qui laisse supposer que ces derniers pourraient largement en pâtir (quelque soit leur style de vie ou leur date d’échéance) si les allocations par défaut des fonds ne sont pas modifiées.

Les investisseurs ont besoin des performances à long terme des marchés actions, mais avec une moindre volatilité. Les régimes de retraite à cotisations définies doivent accompagner leurs adhérents jusqu’à la retraite, mais en réduisant l’impact des fluctuations des marchés. C’est précisément ce qu’un investissement approprié sur les marchés des titres privés peut leur apporter.

La version intégrale du rapport est disponible ici