Rezessionsradar

Ein Blick auf die globale Wirtschaftsdynamik, mögliche Wachstumshürden und die Frage: „Wird die Rezession eintreten oder nicht?“ David F. Lafferty…

Rezession im Anmarsch
Wirtschaftsprognosen sind nicht nur ein schwieriges Unterfangen, sondern auch unglaublich unpräzise. Wir können jedoch mit nahezu hundertprozentiger Sicherheit sagen, dass in den USA (und/oder weltweit) irgendwann eine Rezession eintreten wird. Für die Anleger ist natürlich der genaue Zeitpunkt von überaus großer Bedeutung. In Anbetracht der aktuellen Bewertungen und hohen Wachstumserwartungen ist es äußerst unwahrscheinlich, dass Aktien einen Wirtschaftsabschwung unbeschadet überstehen würden. In diesem Monat gehen wir der Frage nach, welchen Kurs die Wirtschaft einschlagen wird, mit welchen Wachstumshürden künftig zu rechnen ist und wann die nächste Rezession eintreten könnte.

Besser geht‘s nicht?
Die Weltwirtschaft hat in den letzten zwei Jahren zweifellos an Stärke gewonnen. Wir haben bereits mehrfach darauf hingewiesen, dass sich das BIP in den meisten Ländern und Regionen ab Mitte 2016 deutlich verbessert hat – verglichen mit den Wachstumsraten, die zwischen 2010 und 2015 verzeichnet wurden. In vielen Fällen war dies darauf zurückzuführen, dass das Wirtschaftsniveau den höchsten Stand seit der globalen Finanzkrise erreicht hatte - gemessen an Kennzahlen wie den ISM- oder EMI-Gesamtindizes.

Diese Stärke zeigte sich auch in der Entwicklung globaler Aktienwerte. Zwischen Mitte 2016 bis zum Höchststand Ende Januar dieses Jahres legte der S&P 500®1 allein auf Kursbasis (ohne Dividenden und Reinvestitionen) um nahezu 37% zu. Aktien außerhalb den USA kletterten fast genauso stark in die Höhe. So verbuchte der MSCI World Ex-US Index2 im gleichen Zeitraum einen Zuwachs von 36% (in Lokalwährung). Die Weltwirtschaft brummte, und dies spiegelte sich auch in den Gewinnen auf den Aktienmärkten wider. In goldenen Zeiten wie diesen sollten sich die Anleger jedoch langsam damit auseinandersetzen, wie die Kehrseite aussehen könnte.

Globale Hindernisse
Wir gehen zwar davon aus, dass sich die globale Wirtschaftsdynamik 2018 weiter fortsetzen wird. Im Jahr 2019 dürfte das weltweite Wachstum jedoch allmählich auf Hindernisse stoßen:

1) Höhere kurzfristige Zinssätze der US-Notenbank, der EZB und der BOE. Was ist diesmal anders? Bislang hatten die Zinserhöhungen der US-Notenbank lediglich Realzinsen3 zur Folge, die weniger negativ waren. Diese werden jedoch in positives Terrain rutschen, wenn der Leitzins der US-Notenbank4 die Marke von 2% knackt und sich damit der Kerninflation nähert. Einfach formuliert: Bis jetzt war Geld für weniger als nichts zu haben. Das wird sich 2019 jedoch ändern, wenn die Realzinsen in den positiven Bereich drehen.

2) Eine weitere Abflachung/Umkehr5 der Renditekurve könnte die Banken unter Druck setzen. Das Risiko besteht darin, dass die Kreditvergabe weniger profitabel wird und das Kreditwachstum - und damit den Motor des Wirtschaftswachstums - ausbremst.

3) Eine deutlich restriktivere Handelspolitik, wenn die Länder Vergeltungsmaßnahmen beschließen und es zu einer Unterbrechung der globalen Lieferketten kommt.

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Quelle: Bloomberg, Natixis Investment Strategies Group, Dez. 2008 – Juni 2018 (monatlich)

4) Die fiskalpolitischen Anreize lassen nach, da die Vorteile der Steuersenkungen an Kraft verlieren. Auch wenn es stellenweise noch positive Nebeneffekte geben wird: Die Auswirkungen der Steuersenkungen werden zwischen 2019 und 2020 nachlassen, wenn die Produktivität nicht gleichzeitig angekurbelt wird. Darüber hinaus besteht in Anbetracht massiver Haushaltsdefizite weitaus weniger finanzpolitischer Spielraum. Insbesondere dann, wenn die Demokraten im November wieder die Macht im Repräsentantenhaus übernehmen.

5) Ein sehr chaotischer Brexit. Der holprige EU-Ausstieg von Großbritannien dürfte Unternehmen und Verbrauchern noch mehr Unsicherheit bescheren, wodurch das Wachstum noch weiter ausgebremst wird.

6) Das sich abschwächende Kreditwachstum in China wird die Investitionen in der dynamischsten Volkswirtschaft der Welt voraussichtlich begrenzen.

7) Risiko höherer Ölpreise. Während der Preis von Rohöl der Sorte WTI auf dem globalen Ölmarkt zwischen 60 USD und 65 USD pro Barrel liegt, ist damit zu rechnen, dass sich die geopolitischen Risiken im Nahen Osten verschärfen und dies die Ölpreise nach oben treibt – was in der Vergangenheit kein gutes Zeichen für das globale Wachstum war.

Um es ganz klar zu sagen: Diese Dynamik ist nicht neu. Sie scheint sich jedoch bei jedem dieser Aspekte einem schmerzlicheren Wendepunkt zu nähern. Aufgrund dieser Hindernisse gehen viele Marktbeobachter in ihren Prognosen davon aus, dass Ende 2019 oder im Jahr 2020 eine globale Rezession einsetzen wird.


Zeitlicher Ablauf und Kurs des Wachstums
Aus den oben genannten Gründen erwarten wir für 2019/2020 schwierigere Wachstumsbedingungen. Das heißt jedoch nicht unbedingt, dass eine Rezession vor der Tür steht. Wir sehen drei potenzielle Szenarien für die Wachstumsentwicklung.

Erstens könnte sich das Wachstum weltweit deutlich abschwächen und schließlich in einer Rezession münden. Aus den oben erwähnten Gründen setzen wir die Wahrscheinlichkeit für dieses Szenario bei 40% an. Beachten Sie bitte, dass diese Ansicht eine anstehende Rezession für möglich, aber nicht für wahrscheinlich hält (unter 50%).

Zweitens könnte sich das globale Wachstum über die nächsten Jahre auf eine Rate verlangsamen, die eher den historischen Normalwerten entspricht (von rund 2% in den USA und Europa), ohne in eine Rezession/Kontraktion abzugleiten. Dies würde der Erholung und Expansion nach der globalen Finanzkrise entsprechen, in deren Verlauf eine flacher verlaufende Wachstumstendenz den Aufwärtszyklus verlängerte. Dass das noch mehrere Jahre so weitergehen könnte, sehen wir eher skeptisch und gehen daher von einer Wahrscheinlichkeit von 35% aus.

Drittens besteht noch die Möglichkeit, dass eine nach wie vor recht expansive Geldpolitik in Verbindung mit höheren Investitionen für die nächsten Jahre ein weiterhin überdurchschnittliches Wachstums zulässt. Das könnte zwar passieren, ist aber – da wir vermuten, dass angebotsseitige Engpässe Schwerkraftwirkung ausüben und die Wahrscheinlichkeit für dieses Szenario unseren Schätzungen nach daher bei 25% liegt – das unwahrscheinlichste Ergebnis.

Wachstumsentwicklung Erwartungen für Aktien Wahrscheinlichkeit
Weiterhin starkes Wachstum bis einschließlich 2020 Hohe/solide Erträge 25%
Verlangsamung des Wachstums auf langfristiges BIP-Potenzial bis spätestens 2020 Moderate/
niedrige Erträge
35%
Stagnation, Rezession bis spätestens 2020 Negative Erträge 40%
Quelle: Natixis Investment Strategies, Prognose mit Stand Juli 2018.

Hinsichtlich des zeitlichen Ablaufs ist unbedingt zu beachten, dass die Kapitalmärkte eine Abschwächung oder Rezession vermutlich längst eingepreist haben dürften, wenn sie von den Ökonomen offiziell datiert wird. Bei den drei letzten Rezessionen ging die Inversion der Renditekurve für 2-/10-jährige Anleihen6 der Rezession um 15 bis 24 Monate voraus, während der Aktienmarkt seinen Zenit 1 bis 12 Monate davor erreichte.

Das macht deutlich, warum es so schwierig ist, auf dem Markt den richtigen Zeitpunkt zu erwischen. Dafür braucht es nicht nur eine zutreffende Prognose – kommt die Rezession oder kommt sie nicht? –, sondern auch eine genaue Vorhersage, wie lange es dauert, bis sie sich auf den Kapitalmärkten manifestiert.

Was bedeutet das für Ihr Portfolio?
Angesichts der aktuellen Konjunkturdynamik sehen wir noch Luft für positive Renditen von Aktien und Unternehmensanleihen, selbst wenn die Märkte in Erwartung einer Rezession für 2020 irgendwann in den Rückwärtsgang schalten. Aber nicht vergessen: Wir gehen dafür von einer Wahrscheinlichkeit von 40% aus – es ist also keine sichere Sache.

Ironischerweise geht unsere Zurückhaltung bei risikoreicheren Anlagen nicht auf eine Rezessionsprognose zurück, sondern auf unsere anderen positiveren Szenarios. Da wir eine positive Wachstumsüberraschung für eher unwahrscheinlich halten (25%) und die Märkte von noch positivem, aber schwächerem Wachstum wenig begeistert sein könnten (35%), ist möglicherweise eine etwas vorsichtigere Portfoliopositionierung angeraten. Sollten Anleger also aussteigen und Kasse machen? Dies erscheint verfrüht, da es noch 6 bis 18 Monate dauern könnte, bis die Rezession einsetzt. Es könnte auch sein, dass die Wirtschaft in den nächsten Jahren überhaupt nicht in den Rezessionsmodus übergeht!

Unser Thema der „vorsichtigen Partizipation“ gründet sich nicht auf dem richtigen Zeitpunkt oder auf makroökonomischen Rezessionssignalen, sondern auf Zukunftsszenarien für die Erträge und darauf, ob Anleger für Risiken entschädigt werden oder nicht. Die Wahrscheinlichkeit einer positiven Ertragsüberraschung ist vergleichsweise gering. Viel eher ist zu erwarten, dass die Erträge mäßig bis moderat ausfallen. Unseres Erachtens ist ein aggressives Eingehen von Portfoliorisiken in dieser Konstellation nicht zu rechtfertigen.

 


1 Der S&P 500® Index ist ein allgemein anerkannter Maßstab für die Wertentwicklung des US-Aktienmarktes. Der Index wird nicht gemanagt und setzt sich aus 500 Stammaktien zusammen, die neben anderen Faktoren nach Marktgröße, Liquidität und Repräsentation der Branche ausgewählt werden. Er misst ferner die Performance des Large Cap-Segments des US-Aktienmarkts.

2 Der MSCI All Country World Index ex-US ist ein streubesitzadjustierter marktkapitalisierungsgewichteter Index, der die Aktienmarkt-Performance der globalen Industriestaaten (ohne USA) und der Schwellenländer abbilden soll. Der Index wird mit wiederangelegten Mindestdividenden nach Abzug von Quellensteuern ausgewiesen.

3 Der Realzins ist der Zinssatz, mit dem ein Anleger nach Berücksichtigung der Inflation rechnen kann.

4 Der Leitzins der US-Notenbank, den Banken einander für Tagesgeld berechnen.

5 Die Abflachung der Renditekurve beschreibt ein Szenario, in dem die Renditen kurz- und langfristiger Anleihen enger beieinander liegen.

6 Die Renditekurve für 2-/10-jährige Anleihen beziehungsweise der entsprechende Spread ist ein Maßstab dafür, wie steil oder flach die Renditekurve zwischen 2-jährigen und 10-jährigen US-Staatsanleihen verläuft.

Alle Investments sind mit Risiken verbunden, darunter das Verlustrisiko. Investmentrisiken bestehen bei Aktien, festverzinslichen Wertpapieren und alternativen Investments. Es kann nicht zugesichert werden, dass ein Investment seine Wertentwicklungsziele erreicht oder Verluste vermieden werden können.

CFA® und Chartered Financial Analyst® sind eingetragene Marken des CFA Institute.

Diese Unterlagen dienen ausschließlich der Information und sind nicht als Anlageberatung zu verstehen. Die geäußerten Ansichten und Stellungnahmen entsprechen dem Stand vom 3. August 2018 und können sich aufgrund von Markt- und sonstigen Bedingungen ändern. Es kann nicht zugesichert werden, dass Entwicklungen wie prognostiziert ablaufen. Die tatsächlich erzielten Ergebnisse können abweichen.

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