Warum jeder über Rezession spricht
Die Sorge, die schlimmste Inflation seit 40 Jahren könnte anhalten, während die Wirtschaft in einem von geringem Wachstum geprägten Szenario festhängt, hat einen langen Schatten auf viele Prognosen für 2023 geworfen.
Wohlgemerkt hat ein Großteil der heutigen Bevölkerung der Industrieländer im erwerbsfähigen Alter noch nie so drastische Preiserhöhungen erlebt – ebenso wenig wie die Aussicht, die Inflation durch höhere Zinsen wieder unter Kontrolle zu bringen. Tatsächlich hat eine ganze Generation nie eine Zeit ohne steigende Aktienkurse, niedrige Inflation und niedrige Zinsen gekannt.
Doch die Welt hat sich verändert, und der Begriff „Rezession“ ist im Alltagssprachgebrauch wieder präsent. Ob die Rezession aber kommt, ist nicht unbedingt gesagt. Und es wird auch nicht jeder Anleger gleichermaßen davon betroffen sein.
Allgemeiner formuliert ist unter einer Rezession nach Angaben des US National Bureau of Economic Research ein spürbarer Rückgang der Konjunktur zu verstehen, der gleich mehrere Monate anhält.
Rezessionen können viele Begleiterscheinungen haben, unter anderem steigende Arbeitslosigkeit, nachlassenden Konsum und rückläufige Aktienkurse. Außerdem können auch die Konkurse und Kreditausfälle zunehmen.
Rezessionen können durch externe Faktoren wie Krieg, Naturkatastrophen oder politische Veränderungen hervorgerufen werden. So kann beispielsweise ein Krieg den Handel unterbrechen und die Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen verringern.
Ferner können manche Wirtschaftssektoren davon stärker betroffen sein als andere. Von der Rezession der Jahre 2008/2009 wurden zum Beispiel der Finanzsektor1 und der Immobilienmarkt besonders stark in Mitleidenschaft gezogen: In den USA verpuffte Haushaltsvermögen in Höhe von 19,2 Bio. US-Dollar,2 als die Häuserpreise im Schnitt um 40 % fielen.3
Eine Rezession kann überdies unterschiedlich stark ausfallen. Eine schwerere, längere Rezession wird oft als „Depression“ bezeichnet – oder, wie es der ehemalige US-Präsident Harry S. Truman einst formulierte: „Eine Rezession ist, wenn Ihr Nachbar seine Arbeit verliert. Eine Depression ist, wenn Sie keinen Job mehr haben.“
Rezessionen können auch zu einem Börsencrash führen: Im Oktober 1929 brachen beispielsweise die Aktien an der Wall Street nach dem Spekulationsboom der „goldenen 20er-Jahre“ drastisch ein. In nur zwei Tagen verlor der Dow Jones Industrial Average 25 %. Als der Dow Jones im Juli 1932 schließlich auf sein Rekordtief absackte, hatte er 89 % eingebüßt und brauchte bis 1954, um den Stand von 1929 wieder zu erreichen.4
Doch nicht jede Rezession bringt die Börse zum Absturz. In der Geschichte kam es mehrfach vor, dass die USA zwar in die Rezession rutschten, aber kein lähmender Börsencrash stattfand.
Mit Inflation ist nämlich die Teuerungsrate der Waren und Dienstleistungen unseres täglichen Bedarfs gemeint wie Lebensmittel, Benzin und Konsumprodukte. Die Zentralbanken können die Zinsen anheben, um die Konjunktur abzukühlen und erhöhte Inflation wieder unter Kontrolle zu bringen.
Theoretisch kann eine Zentralbank durch höhere Zinsen die Fremdkapitalkosten für alle möglichen Verbindlichkeiten beeinflussen, von Kreditkartenschulden bis zu Hypothekenraten. Höhere Zinsen begrenzen das zur Kreditaufnahme verfügbare Geld, und wenn Verbraucher und Unternehmen keinen Zugang mehr zu billigen Krediten haben, sinken die Preise, weil die Menschen für konjunktursensible Güter und andere, nicht unbedingt nötige Einkäufe weniger ausgeben, während die Unternehmen ihre Kosten reduzieren, indem sie Personal entlassen.
Die Bank of England, die unlängst eine Erhöhung der Zinsen um 0,75 Prozentpunkte auf 4 % ankündigte (den größten derartigen Schritt seit 1989),5 begann 2022 damit, die Zinsen heraufzusetzen. Die US-Notenbank Federal Reserve (kurz Fed), das Zentralbanksystem der Vereinigten Staaten, hatte die Zinswende bereits vorher eingeleitet – und zwar deutlich aggressiver.
Schließlich waren die USA die erste große Volkswirtschaft, in der sich höhere Inflationsraten zurückmeldeten. Begonnen hatte das 2021 im Anschluss an die staatlichen Pandemiehilfen für die US-Wirtschaft und die dadurch angekurbelten Ausgaben.
Später fasste die Inflation auch in anderen Ländern Fuß: Hohe US-Nachfrage trieb die Ölpreise in die Höhe, während Russlands Angriffskrieg gegen die Ukraine Anfang 2022 die Märkte für Energie und Lebensmittel aus den Angeln hob – vor allem in ganz Europa. Die Fed reagierte auf die US-Inflation, indem sie die Zinsen auf den höchsten Stand seit 15 Jahren brachte. Dem schlossen sich viele Länder weltweit an.
Auf diese Weise können die Handlungen der Fed großen Einfluss auf die Entscheidungen von Zentralbanken in anderen maßgeblichen Volkswirtschaften ausüben. Entscheidend ist daher der Zeitpunkt: Wie stark und wie schnell sollte die Fed die Zinsen erhöhen? Und wann sollte sie die Wende einleiten und die Zinsen wieder herabsetzen, um so möglicherweise eine Rezession abzuwenden?
Im Sommer 2022 äußerten Ökonomen, Marktstrategen und Wirtschaftslenker allesamt ihre Kritik an Vorgängen, die sie als eine Reihe von Fehlentscheidungen der Fed ansahen. Im Wesentlichen ging es dabei um drei Punkte:6
- dass die Fed nicht schnell genug gehandelt hatte, um die Inflation einzudämmen
- dass sie nicht energisch genug einschritt (trotz einer Reihe von Zinserhöhungen)
- dass sie die Krise nicht rechtzeitig kommen sah.
Manche beziehen sich auf den Leading Economic Index (LEI), einen Index für Frühindikatoren, den The Conference Board seit Jahrzehnten veröffentlicht. Dieser fasst mehrere Konjunkturindikatoren zusammen. Dazu gehören die Veränderung des S&P 500, die Anträge auf Arbeitslosenunterstützung, Auftragseingänge im produzierenden Gewerbe und die Baugenehmigungen.
Weitere maßgebliche Indikatoren sind unter anderem:
Die Drehung der Renditekurve
Anfang 2022 warfen 2-jährige US-Staatspapiere höhere Renditen ab als 10-jährige – von den englischsprachigen Ökonomen als „2s10s“-Kurveninversion bezeichnet –, was in der Vergangenheit eine Rezession signalisierte.
Zur Erklärung: Das US-Finanzministerium legt kurz und lang laufende Wertpapiere auf. Die Rendite- oder Zinsstrukturkurve stellt die Renditen kurzfristiger US-Schatzwechsel denjenigen langfristiger Schatzanweisungen und Staatsanleihen gegenüber. Das Finanzministerium gibt Schatzwechsel mit Laufzeiten bis zu einem Jahr und Schatzanweisungen mit Laufzeiten von zwei, drei, fünf und zehn Jahren aus, aber auch Anleihen mit Laufzeiten von 20 und 30 Jahren.
Gewöhnlich sollte die Verzinsung umso höher ausfallen, je länger das Kapital gebunden wird, um den Anleger für dieses zeitbedingte Risiko zu entschädigen. Normalerweise zeigt die Renditekurve daher mit zunehmender Laufzeit der Anleihen nach oben. Sorgen sich die Anleger aber mehr um die Gegenwart als um die Zukunft, kann die Kurve drehen.
Eine solche Umkehrung der Renditekurve ging ausnahmslos allen der letzten sieben Rezessionen voraus: 1970, 1973, 1980, 1990, 2001, 2008 und 2020.7 Sie ist oft ein Anzeichen dafür, dass die Fed die kurzfristigen Zinsen zu stark in die Höhe getrieben hat oder dass Anleger lieber zu langfristigen Anleihen greifen als zu riskanteren Vermögenswerten.
Abschmelzende Unternehmensgewinne
Im Januar 2023 gab der FTSE 100 – der Index für britische Blue-Chips – 0,4 % ab. Die größten Verluste verbuchten Gesundheits- und Rohstoffwerte, nachdem Daten belegten, dass die britische Privatwirtschaft die rasanteste Talfahrt seit zwei Jahren hinlegte.8 Aus den Aktienkursen gehen die Prognosen der künftigen Unternehmensgewinne hervor. Sinken diese, investieren die Unternehmen weniger und kürzen Stellen und Löhne. Ein Abwärtstrend auf dem Markt kann daher ein Indikator für eine bevorstehende Rezession sein.
Bröckelndes Verbrauchervertrauen
Wissen Einzelne und Unternehmen nicht, was die Zukunft bringt, setzen sie in aller Regel bei Ausgaben und Investitionen den Rotstift an. Das kann zu nachlassender Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen führen, was wiederum einen Rückgang von Produktion und Beschäftigung auslöst.
Ebenso strich die Weltbank ihre Wachstumsprognosen für 2023 zusammen, da sich die Zinserhöhungen der Zentralbanken verstärkt bemerkbar machen, Russlands Krieg gegen die Ukraine weitergeht und die Motoren der großen Volkswirtschaften weltweit ins Stottern geraten. Die Entwicklungsbank erklärte, sie rechne für 2023 mit einem globalen BIP-Wachstum von 1,7 % – abgesehen von den Rezessionen in den Jahren 2009 und 2020 so wenig wie zuletzt 1993.10
Es gibt allerdings auch andere Stimmen. So sagen die Ökonomen von Goldman Sachs für die Eurozone keine Rezession mehr voraus – sie berufen sich darauf, dass sich die Wirtschaft Ende 2022 nachweislich robuster entwickelt hat, dass die Erdgaspreise drastisch gefallen sind und dass China seine Covid-19-Auflagen früher aufhob als erwartet.11
Auch Jack Janasiewicz, Portfoliomanager und leitender Portfoliostratege bei Natixis Investment Managers Solutions, hält eine „sanfte Landung“ in den USA noch für möglich. Unter den zwölf von ihm angeführten Datenpunkten verweist er darauf, dass „der Arbeitsmarkt robust bleibt und sich Beschäftigungszuwächse und Lohnsteigerungen abschwächen, ohne den Arbeitsmarkt einbrechen zu lassen“.12
Letztlich sind Rezessionen notorisch schwer zu prognostizieren. Der Investmentveteran Peter Lynch hat das folgendermaßen kommentiert: „Der Aktienmarkt hat in den letzten 50 Jahren Konjunkturaufschwünge zu 100 Prozent korrekt prognostiziert. Er hat sich nicht ein einziges Mal geirrt. Die Trefferquote bei einem Abschwung liegt dagegen unter 50 Prozent.“13
Im Dezember 2022 erklärte Fed-Chef Jerome Powell: „Meiner Ansicht nach weiß keiner, ob wir eine Rezession bekommen oder nicht ... Es kann einfach niemand wissen.“14
Selbst der von OpenAI im November 2022 vorgestellte allwissende Chatbot ChatGPT lässt sich nicht auf eine Aussage festnageln, ob es 2023 zu einer Rezession kommt oder nicht.
Er sagte dazu: „Ich bin ein Sprachmodell und kann keine zukünftigen Ereignisse vorhersagen, wie zum Beispiel, ob 2023 eine Rezession bevorsteht oder nicht … Außerdem verändert sich die aktuelle Verfassung der Weltwirtschaft ständig und kann von einer breiten Palette unvorhersehbarer Ereignisse beeinflusst werden, was Zukunftsprognosen zusätzlich erschwert.“
So entwickeln sich beispielsweise defensive Sektoren – Gesundheitswesen, Versorgung und Basiskonsumgüter – in aller Regel in einer Rezession positiv, weil sie Waren und Dienstleistungen des Grundbedarfs bereitstellen, die konjunkturunabhängig nachgefragt werden.
Ebenso gelten Anleihen als sicherere Anlageklasse, weil sie einen stetigen Ertragsstrom bieten und vor Aktienmarktvolatilität schützen können. In einer Rezession könnte eine Investition in US-Staatsanleihen oder qualitativ hochwertige Unternehmensanleihen daher durchaus sinnvoll sein.
Setzen die Zentralbanken mit ihren Zinserhöhungen spätestens am Ende des ersten Quartals 2023 aus, könnten sich dadurch im festverzinslichen Segment sogar verschiedene Chancen ergeben, etwa durch Ausbau des Durationsengagements (die Duration misst, wie empfindlich eine Anleihe auf Zinsänderungen reagiert).
Im Aktiensegment sind Value-Unternehmen normalerweise fundamental stark, etwa durch hohe Liquiditätsreserven und niedrige Verschuldung. Das kann ihnen helfen, einem Konjunkturabschwung zu trotzen.
Vergessen Sie aber nicht: Eine Rezession ist eine kurzfristige Abschwächung der Konjunktur, von der sich die Märkte früher oder später wieder erholen. Bleiben Sie daher investiert und sorgen Sie wie immer dafür, dass Ihr Investmentportfolio breit gestreut ist und Marktvolatilität verkraften kann.
Gedankliche Vielfalt fördert die Entwicklung erkenntnisreicher Ideen.
- Anleihe – Der „Anleihen- oder Rentenmarkt“ beschreibt grob einen Markt, auf dem Anleger Schuldtitel kaufen können, die entweder von staatlichen Stellen oder von Unternehmen auf den Markt gebracht beziehungsweise „emittiert“ werden. Regierungen von Ländern „emittieren“ gewöhnlich Anleihen, um Kapital zur Schuldentilgung oder zur Finanzierung von Verbesserungen der Infrastruktur zu beschaffen. Unternehmen „emittieren“ Anleihen, um das nötige Kapital für die Weiterführung des Betriebs, den Ausbau von Produktlinien oder die Eröffnung neuer Standorte aufzubringen.
- Chatbot – Ein Kurzwort für „Chatterbot“, das Computerprogramme beschreibt, die durch Sprachbefehle oder Text-Chats oder beides Gespräche zwischen Menschen simulieren.
- Festverzinsliche Wertpapiere – Eine Anlageklasse, die Anlegern bis zur Fälligkeit des Investments – dem vereinbarten Termin, an dem das Investment endet, was oft die Rückzahlung oder Prolongation einer Anleihe auslöst – Zahlungsströme in festgesetzter Höhe zukommen lässt, in der Regel in Form von festen Zinsen oder Dividenden. Bei Fälligkeit erhält der Anleger zusätzlich zu den bereits vereinnahmten Zinsen den investierten Kapitalbetrag zurück. Zu den typischen festverzinslichen Investments zählen Staatsanleihen, Unternehmensanleihen und in den letzten Jahren auch vermehrt grüne Anleihen. Festverzinsliche Wertpapiere können mit einem oder mehreren der folgenden Risiken verbunden sein: Kreditrisiko, Zinsrisiko (wenn die Zinsen steigen, fallen gewöhnlich die Kurse von Anleihen), Inflationsrisiko und Liquiditätsrisiko.
- Duration – Ein Maß für die Sensibilität einer Anleihe für Zinsänderungen. Sie im Auge zu behalten, kann es Anlegern effektiv ermöglichen, die Zinsrisiken ihrer Portfolios zu steuern.
- S&P 500 – Ein allgemein anerkanntes Barometer für die Wertentwicklung des US-Aktienmarkts. Er ist ein unverwalteter Index aus 500 Stammaktien, ausgewählt unter anderem nach Marktgröße, Liquidität und Branchenrepräsentation. Er misst auch die Wertentwicklung des Large-Cap-Segments des US-Aktienmarkts.
- Kurz-/langfristige Wertpapiere – Festverzinsliche Wertpapiere bieten Anlegern einen Strom festgesetzter regelmäßiger Zinszahlungen sowie die Kapitalrückzahlung am Ende ihrer Laufzeit. Das US-Finanzministerium garantiert staatliche festverzinsliche Wertpapiere, was diese zu Investments mit ausgesprochen geringen Risiken, aber auch vergleichsweise niedrigen Erträgen macht. Zu den kurzfristigen festverzinslichen Wertpapieren zählen US-Schatzwechsel (Treasury Bills) mit Laufzeiten bis zu einem Jahr ab ihrer Ausgabe. Zu den längerfristigen Emissionen des US-Finanzministeriums gehören Staatsanleihen (Treasury Bonds), die in 30 Jahren fällig werden.
- Sanfte Landung – Eine gemäßigte Konjunkturabschwächung nach einer Wachstumsphase. Die Fed und andere Zentralbanken streben eine sanfte Landung an, wenn sie die Zinsen erhöhen, um die Inflation einzudämmen. Die Erfolgsbilanz der Fed bei Versuchen, eine sanfte Landung zu bewerkstelligen, fiel in bisherigen Zinserhöhungszyklen gemischt aus. Die Wahrscheinlichkeit einer sanften Landung verringert sich durch die mit der Geldpolitik einhergehenden zeitlichen Verzögerungen.
- The Conference Board – Eine gemeinnützige Organisation, die ihren Peer-to-Peer-Unternehmensmitgliedern Wirtschaftsinformationen erteilt. Die 1916 gegründete ökonomische Denkfabrik ist eine häufig zitierte private Quelle für Wirtschaftsinformationen und vor allem für ihren Konsumklimaindex (Consumer Confidence Index, CCI) und ihren Index der Frühindikatoren (Leading Economic Index, LEI) bekannt.
- US-Schatzanweisung – Eine Schatzanweisung (Treasury Note) des US-Finanzministeriums ist ein staatlicher Schuldtitel mit einer festen Verzinsung und einer Laufzeit von zwei bis zehn Jahren.
- US-Schatzwechsel – Ein Schatzwechsel (Treasury Bill, kurz T-Bill) ist eine kurzfristige, vom US-Finanzministerium besicherte Schuldverschreibung mit einer Laufzeit von höchstens einem Jahr. Je länger die Laufzeit, desto mehr Zinsen wirft ein T-Bill für den Anleger ab.
- Rendite – Ein Maß für die aus einem Investment vereinnahmten Erträge. Im Falle einer Aktie besteht die Rendite in der jährlichen Dividendenzahlung in Prozent des Marktkurses der Aktie. Bei Anleihen ist die Rendite der jährliche Zins in Prozent des aktuellen Marktkurses.
- Renditekurve – Dabei handelt es sich im Grunde um eine Linie, die die Zinsen von Anleihen mit gleicher Bonität, aber unterschiedlicher Fälligkeit zu einem bestimmten Zeitpunkt abbildet. Diese Zinsstrukturkurve gibt das Renditeverhältnis zwischen Anleihen des gesamten Laufzeitspektrums wieder. Dieses gilt als „normal“, wenn die Rendite lang laufender Anleihen höher ist als die Rendite kurzfristiger Papiere. Die am häufigsten ausgewiesene Renditekurve vergleicht US-Staatsschuldtitel mit 3 Monaten, 2 Jahren, 5 Jahren und 30 Jahren Laufzeit. Sie wird als Referenzwert für andere Schuldtitel auf dem Markt herangezogen, etwa für Hypotheken- oder Bankkreditzinsen, und ebenso zur Prognose von Veränderungen bei Wirtschaftsleistung und Wachstum.
2 Quelle: blah U.S. Department of the Treasury. "The Financial Crisis Response in Charts," Page 3 of PDF, https://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/Documents/20120413_FinancialCrisisResponse.pdf
3 Quelle: Federal Reserve Bank of St. Louis. S&P/Case-Shiller U.S. National Home Price Index, https://fred.stlouisfed.org/series/CSUSHPINSA
4 Quelle: BBC, October 2008, ‘Lessons from the 1929 stock market crash’, http://news.bbc.co.uk/2/hi/business/7656949.stm
5 Quelle: Bank of England, MPC minutes, February 2023, https://www.bankofengland.co.uk/monetary-policy-summary-and-minutes/2023/february-2023
6 Quelle: CNBC, June 2022, https://www.cnbc.com/2022/06/18/here-are-three-things-the-feds-done-wrong-and-whats-still-not-right.html
7 Quelle: Federal Reserve Bank of St Louis, August 2018, The Yield Curve Versus the Unemployment Rate in Predicting Recessions
8 Quelle: Reuters, January 2023, FTSE 100 dips after weak data highlights recession risks
9 Quelle: WEF, January 2023, https://www.weforum.org/agenda/2023/01/global-recession-economic-outlook-2023/
10 Quelle: Reuters, January 2023, https://www.reuters.com/markets/world-bank-warns-global-economy-could-easily-tip-into-recession-2023-2023-01-10/
11 Quelle: Yahoo Finance, January 2023, Goldman No Longer Sees Euro-Area Recession as It Lifts Outlook
12 Quelle: LinkedIn, January 2023, Carve it Up
13 Quelle: Yahoo Finance, https://finance.yahoo.com/news/learning-peter-lynch-survive-market-181024634.html
14 Quelle: Transcript from press conference, Federal Reserve, December 2022, https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20221214.pdf
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