DNCA-Ausblick 2025
Februar 07, 2025
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4 Min
Welche größeren makroökonomischen Ereignisse prägten das Jahr 2024?
2024 wurde von mehreren größeren makroökonomischen Ereignissen bestimmt. In den Vereinigten Staaten gewann Donald Trump nach einem hitzigen Wahlkampf die Präsidentschaftswahl, was erneut für wirtschaftliche Unsicherheiten sorgte. Wie in seinem Wahlprogramm angekündigt, erklärte der neue Präsident seine Bereitschaft, höhere Zölle einzuführen, um Ungleichgewichte im globalen Handel abzubauen. Ebenso will er die Deregulierung vorantreiben und trotz eines hohen Staatsdefizits Steuern senken sowie eine nachgiebige Finanzpolitik betreiben. Aus wirtschaftlicher Sicht erwies sich das Wachstum als überraschend robust und lag trotz einer restriktiven Geldpolitik aufs Jahr gerechnet im Schnitt bei rund 3 %. Durchwachsene Signale vom Arbeitsmarkt veranlassten die US-Notenbank dennoch, bereits im September einen Zinssenkungszyklus einzuleiten, was eine geldpolitische Wende darstellte.
In der Eurozone blieb das Wachstum insgesamt gedämpft. Die Konjunktur wurde durch hohe Energiepreise und einen unter Druck stehenden Industriesektor belastet. Spanien tat sich mit einem Wachstum von 1,6 % hervor. Im Vergleich dazu erzielte der deutsch-französische Block 0,3 %.
In Frankreich erreichte das Haushaltsdefizit rund 6 % des BIP, angeheizt durch hohe öffentliche Ausgaben und politische Instabilität, die sich in vorgezogenen Neuwahlen und mehreren Kabinettsumbildungen niederschlug. Vor diesem Hintergrund prognostiziert die EZB eine Rückkehr zu neutralen Zinssätzen im Jahr 2025. Eine deutlichere Lockerung der Geldpolitik könnte jedoch in Betracht gezogen werden, falls sich die Konjunkturschwäche in der Region intensiviert.
In China verschärfte sich die Abschwächung. Das Wachstum ging im dritten Quartal auf 4,6 % zurück. Die Krise im Immobiliensektor verschlimmerte sich. Die Baubeginne brachen im Jahresvergleich um 23 % ein. Im September wurden zwar Konjunkturmaßnahmen eingeführt, doch diese zeigen vorerst nur begrenzt Wirkung. Der Inlandskonsum bleibt nach wie vor träge und die wirtschaftlichen Aussichten des Landes hängen nunmehr zum Teil von der neuen Handelspolitik der Regierung Trump ab.
Wie haben sich die Finanzmärkte 2024 entwickelt?
Die Finanzmärkte waren 2024 von gegenläufigen Tendenzen großer Wirtschaftsräume geprägt. In Europa verzeichnete der Aktienmarkt einen Anstieg von +6,0 %, der zu Beginn des Jahres durch die Hoffnung auf eine Reihe von Zinssenkungen und solide Unternehmensgewinne gestützt wurde.
Die zweite Jahreshälfte wurde jedoch durch wirtschaftliche, politische und geopolitische Sorgen beeinträchtigt: Die politischen Krisen in Frankreich und Deutschland, die Wahl Donald Trumps und dessen Zollandrohungen, die Ausweitung der Konflikte in der Ukraine und im Nahen Osten und der schwache Konsum in China.
Der CAC 40 erlitt Verluste (–2,15 %). Er wurde abgestraft für die politische Instabilität in Frankreich und die Abschwächung im Luxusgütersektor, der stark von China abhängig ist.
In den Vereinigten Staaten erreichten die Märkte neue Höchststände, mit dem S&P 500 bei +33,1 % und der Nasdaq bei +34,3 % (in lokaler Währung), begünstigt durch einen Zyklus von Zinssenkungen und ein robustes Wirtschaftswachstum (BIP Q2: +3 %, Q3: +3,1 %). Die Wahl von Donald Trump hat den Optimismus, insbesondere im Technologie- und Finanzsektor, aufgrund von Erwartungen an eine Deregulierung und Steuersenkungen gestärkt.
Nach Sektoren schnitt der europäische Bankensektor (+26 %) am besten ab, getragen von soliden Gewinnen, einem Wiederaufleben der Fusions- und Übernahmeaktivitäten und einem langsameren Tempo bei Zinssenkungen. Versicherungen (+18,2 %) profitierten trotz der Auswirkungen von Naturkatastrophen von ihrem defensiven Naturell. Die Automobilindustrie(–12,2 %) und Grundstoffe (–11,3 %) wurden dagegen durch die Konkurrenz aus China belastet, aber auch dadurch, dass die dortige Nachfrage hinter den Erwartungen zurückblieb.
Wie lassen sich die aktuellen Bewertungen auf dem US-Markt analysieren? Wie sieht der Ausblick für das kommende Jahr aus?
Die aktuellen Bewertungen auf dem US-Markt erreichen ein hohes Niveau. Der S&P 500 weist ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 22x aus, was deutlich über seinem 20-Jahres-Median von 16x liegt. Dieser Aufschlag geht mit einer ausgeprägten Konzentration einher: Nur 31 % der Aktien im Index erzielten 2024 eine Outperformance. Das erinnert an die Internetblase von 1999/2000. Die Performance wurde von Mega-Caps dominiert, deren Kapitalisierung allerdings zu fast 40 % Gegenstand kartellrechtlicher Ermittlungen ist, was zusätzliche Risiken mit sich bringt.
Der Ausblick bleibt überschaubar. Goldman Sachs prognostiziert eine durchschnittliche Jahresrendite von nominal 3 % über 10 Jahre (also eine Effektivrendite von 1 %). Diese Rahmenbedingungen verlangen nach einer strategischen Diversifizierung mit Schwerpunkt auf drei maßgeblichen Bereichen.
Erstens bietet eine Diversifizierung nach Größe Chancen im Segment der Small- und Mid-Caps (Smid). Dieses Segment reagiert sensibler auf sinkende Zinsen, da 49 % der Unternehmen im Russell 2000 variabel verzinsliche Schuldtitel begeben haben, gegenüber nur 9 % im S&P 500. Außerdem dürfte ein einsetzender Aufwärtstrend bei Fusionen und Übernahmen mittelständischen Unternehmen zugutekommen. Morgan Stanley geht von einer Zunahme der Transaktionen um 50 % bis 2025 aus, was einer sanften Landung der Wirtschaft und dem Druck durch Private-Equity-Fonds zuzuschreiben ist.
Zweitens kann sich eine Diversifizierung nach Stil als interessant erweisen, insbesondere durch eine Umstellung auf Value-Aktien. Dieser Anlagestil profitiert von einer attraktiven relativen Bewertung, die in den USA unter dem langfristigen Durchschnitt liegt (eine Standardabweichung unter dem Mittelwert) und in Europa sogar noch deutlicher (1,5 Standardabweichungen). Der Anlagestil Value erfährt auch Unterstützung durch seine Korrelation mit den Inflationserwartungen, die im vierten Quartal 2024 um 50 Basispunkte gestiegen sind, und durch die Widerstandskraft heimischer Branchen, die von Handelsspannungen nicht so stark betroffen sind.
Eine geografische Diversifizierung kann schließlich für Ausgewogenheit im Portfolio sorgen. Während die Vereinigten Staaten für viele Investoren eine Rekordallokation darstellen, bleibt die Eurozone trotz attraktiverer Bewertungen untergewichtet. Ein besserer geopolitischer Ausblick, etwa durch eine Waffenruhe in der Ukraine, oder fiskalpolitische Aussichten, insbesondere in Deutschland nach den vorgezogenen Neuwahlen, könnte die Kapitalflüsse umkehren und den europäischen Märkten Auftrieb geben.
Die hohen Bewertungen der US-Märkte begrenzen das Gewinnpotenzial zwar, doch daher kann eine auf Diversifizierung nach Größe, Stil und geografischen Regionen ausgerichtete Strategie interessante Chancen eröffnen und dabei die Widerstandsfähigkeit von Portfolios 2025 stärken – in einem Umfeld, das besonders ungewiss wirkt.
