Im September 2024 sagte François Collet, Deputy CIO und Portfolio Manager bei DNCA, dass er ein besonderes Augenmerk auf hartnäckige Inflation und Marktvolatilität gelegt hat. Es bestehe die Möglichkeit eines Fehlers der Zentralbank. Darüber hinaus hat der in Paris sitzende François Collet geäußert, dass er besorgt sei, dass Haushaltsdefizite möglicherweise größer sind als zuvor angenommen. Seitdem ist viel passiert. Aber hat der Anstieg der Volatilität in diesem Jahr die konventionelle Weisheit über das Investieren in festverzinsliche Wertpapiere verändert?

In diesem Q&A beantwortet François Collet Fragen, die auf einigen Aussagen aus unseren jüngsten Umfragen unter Privatanlegern basieren¹. Festzustellen ist, ob die Erwartungen der Investoren mit den Wahrnehmungen unserer Experten über die Märkte für festverzinsliche Wertpapiere übereinstimmen.

Bei 70 % der von uns befragten Investoren, die sagen, dass die Welt instabil erscheint und sie sich um ihre Finanzen sorgen, scheinen viele Anleger verloren zu sein – tatsächlich geben fast ein Viertel (23 %) der Befragten an, nicht zu wissen, was sie tun sollen. Was würden Sie sagen, um die Investoren zu überzeugen, weiterhin zu investieren?

Langfristig gesehen ist es das Schlimmste, was ein Investor tun kann, Bargeld zu horten, da die realen Renditen von Bargeld langfristig negativ sind. Egal, ob in Europa oder den USA – ein Investor, der mehr als zwei Jahrzehnte Bargeld hält, hätte eine negative Nettorendite erzielt, sobald die Inflation berücksichtigt wird. Daher ist das beste Mittel, um mit Sicherheit Geld auf lange Sicht zu verlieren, in Bargeld zu investieren. Bargeld ist niemals eine zufriedenstellende langfristige Anlagelösung.

Die langfristigen Renditeerwartungen sind von 12,8 % über der Inflation, die 2023 verzeichnet wurde, auf 10,7 % über der Inflation gefallen, aber selbst moderate Erwartungen bergen weiterhin erhebliche Risiken. Sehen Sie in einem Bereich der Anlageklasse für festverzinsliche Wertpapiere mehr Möglichkeiten als in einem anderen? Was vermeiden Sie momentan?

Selbst bei Aktien wird es schwierig sein, zweistellige Renditen zu erzielen. Bei Anleihen kann eine zweistellige Rendite nur ausnahmsweise erzielt werden, vielleicht wenn die Fed ihre Leitzinsen massiv für ein Jahr senkt, aber diese außergewöhnliche Leistung würde eine Garantie für niedrigere zukünftige Renditen darstellen.

Wir befinden uns in einem Zyklus von Zinssenkungen durch die Zentralbanken, in einer Zeit sehr hoher öffentlicher Defizite. Daher favorisieren wir Long-Positionen am Anleihemarkt und konzentrieren uns auf den mittleren Teil der Kurve, von 5 bis 10 Jahren, und vermeiden das sehr lange Ende (20-30 Jahre), das mit den öffentlichen Defiziten in den meisten Ländern verbunden ist. Tatsächlich vermeiden wir zurzeit das lange Ende der Staatsverschuldungskurve, bis sich die fiskalische Situation verbessert.

Wir bevorzugen eine Anlage in Staatsanleihen aus Schwellenländern mit Investment-Grade-Rating. Länder wie Chile, Polen und Ungarn haben niedrigere Schuldenquoten als entwickelte Länder, bieten eine recht gute Sichtbarkeit der Schulden und haben im Vergleich zu entwickelten Ländern recht positive Spreads. Bei Laufzeiten von fünf bis zehn Jahren bieten die Renditen dieser Länder eine mehr als angemessene Entschädigung für das eingegangene Risiko.

Was denken Sie, wenn wir erfahren, dass 43 % der Investoren besorgt über das Potenzial eines wirtschaftlichen Zusammenbruchs sind, während weitere 41 % über die Aussichten eines Marktcrashs besorgt sind?

Ich glaube mehr an die Möglichkeit einer wirtschaftlichen Verlangsamung als an einen echten wirtschaftlichen Zusammenbruch. Ich glaube nicht an eine Rezession wie die, die wir nach der Internetblase im Jahr 2000, während der globalen Finanzkrise im Jahr 2009 oder der Pandemie im Jahr 2020 erlebt haben, da die Schuldenniveaus des Privatsektors niedrig sind.

Wir können jedoch eine kurzfristige Verlangsamung oder Rezession nicht ausschließen. Deutschland befindet sich seit zwei Jahren in einer milden Rezession. Trotz dessen hält sich der deutsche Aktienmarkt gut, und obwohl die Arbeitslosenquote leicht gestiegen ist, ist die wirtschaftliche Situation nicht katastrophal. Tatsächlich ist die Situation an den Märkten ganz gut.

Und je mehr Investoren sich um einen Marktcrash sorgen, desto unwahrscheinlicher ist es, dass er eintritt. Die Tatsache, dass die Menschen besorgt sind, ist tatsächlich ein gutes Zeichen. Der Tag, an dem alle euphorisch sind und niemand denkt, dass die Märkte fallen können, ist wahrscheinlich der Zeitpunkt, an dem wir ein wenig zurückfahren müssen. Im Moment gibt es unsererseits keine größeren Probleme.

Obwohl die Inflation den Zielen der Zentralbanken nahekommt, glauben nur wenige, dass sie wirklich unter Kontrolle ist. Weltweit denken nur 41 % der Investoren, dass die hohe Inflation endlich hinter uns liegt. Wie ist Ihre Sicht auf die Inflation? Gibt es andere Risiken, die für Investoren in festverzinslichen Wertpapieren dringlicher sein sollten?

Die beiden Hauptsorgen der Investoren sind der Ausfall – das Risiko, nicht zurückgezahlt zu werden – und die Inflation. Die Ausfallraten von Unternehmen sind niedrig und sollten trotz des Wachstumsrückgangs so bleiben. Die Schuldenniveaus im Privatsektor sind gut unter Kontrolle.

Auf der Staatsseite ist eine Insolvenz der US-Regierung aufgrund ihrer hervorragenden Kreditqualität äußerst unwahrscheinlich. Andererseits würde eine Verschlechterung der Kreditqualität der US-Regierung zu einer Abwertung des Dollars und damit zu mehr Inflation in den USA führen. Inflation ist das zweitwichtigste Risiko für Anleiheinvestoren, und Privatanleger haben recht, zu glauben, dass dies so bleiben könnte. Die inflationäre Welle [die 2021 begann] liegt größtenteils hinter uns. Dennoch laufen die aktuellen Defizitniveaus Gefahr, in den nächsten Jahren eine zweite Welle der Inflation auszulösen.

Während der S&P 500 2024 weiterhin neue Rekorde aufstellte, haben Sorgen über die Stärke des AI-Trends in Kombination mit Trumps Zöllen viele dazu veranlasst, ihre Exposition gegenüber US-Aktien zu hinterfragen, in der Überzeugung, dass der Weg für US-Aktien wahrscheinlich mit mehr Volatilität und größerer Streuung gefüllt sein wird. Was denken Sie: Ist die Ära des amerikanischen Exzeptionalismus wirklich vorbei? Und wenn ja, könnten wir eine neue Phase des europäischen Exzeptionalismus erleben?

Für mich ist der amerikanische Exzeptionalismus vor allem ein Exzeptionalismus des US-Aktienmarktes und nicht des US-Wachstums. Die Performance der US-Aktien ist weit überlegen im Vergleich zu anderen Aktienmärkten. Das liegt hauptsächlich an den Technologiewerten, deren gigantische Kraft mit der von Regierungen vergleichbar ist.

Wenn wir im Kontext des Wachstums über amerikanischen Exzeptionalismus sprechen, denke ich, dass wir etwas irreführend sind. Das Wirtschaftswachstum in den USA ist sicherlich höher als in Europa oder Japan. Aber ich denke, dass dieses Wachstum weitgehend mit der Migrationspolitik verbunden ist, die unter der Biden-Administration umgesetzt wurde, und den 16 Millionen Einwanderern während Bidens Amtszeit, die die Erwerbsbevölkerung und das potenzielle kurzfristige Wachstum ankurbelten. Eine Rückkehr zu viel restriktiver Migrationspolitik sollte das Wachstum verlangsamen.

Ich denke, dass der Wachstumsunterschied zwischen den USA und der Eurozone seit der Pandemie viel mehr durch diese Unterschiede im Wachstumstempo der Erwerbsbevölkerung erklärt werden kann als durch die starke Dynamik des amerikanischen Verbrauchers oder durch öffentliche Politiken, die dort effizienter waren.

Darüber hinaus wird ein Rückgang des Wachstums in den USA nicht automatisch in mehr Wachstum in der Eurozone übersetzt. Tatsächlich ist das eine schlechte Nachricht für die Europäer. Die europäischen Aktienmärkte hinken Wall Street zweifellos hinterher, was uns die Hoffnung gibt, dass sie aufholen. Aber das Potenzial ist moderat.

Der Rückgang des Dollars – der den Euro stärkt – und die Verlangsamung des US-Marktes wirken sich negativ auf die Gewinne großer europäischer Unternehmen aus. Unternehmen, die in die USA exportieren, werden durch den Wechselkurseffekt benachteiligt. Wenn die Abneigung der Investoren gegenüber US-Aktien sich in einem abwertenden Dollar niederschlägt, ist das nicht unbedingt eine gute Nachricht für Europa.

Wird der Status des Dollars als Referenzwährung und der US-Staatsanleihen als sichere Anlagen infrage gestellt?

Der Status des Dollars als risikofreie Anlage wird infrage gestellt, nicht jedoch der der US-Staatsanleihen. Auch wenn Investoren den Status des Dollars als sichere Anlage in Frage stellen, bleibt der Dollar und wird meiner Meinung nach auch weiterhin eine Benchmark-Währung sein, zumindest für die nächsten fünf bis zehn Jahre.

Wer könnte an seine Stelle treten? Ich glaube nicht, dass der Dollar vom Euro, Gold oder dem Yuan entthront werden kann. Selbst wenn er herausgefordert wird, wird der Dollar die Reservewährung der meisten Zentralbanken bleiben. Das Pfund war im ersten Teil des zwanzigsten Jahrhunderts die Referenzwährung der Welt, verschwand jedoch nicht aus den Reservekörben der Zentralbanken mit dem Ende des Britischen Empire.

Es ist nach wie vor eine wichtige Währung in den Reservekörben der Zentralbanken, zwar viel weniger als damals, aber es ist eine Währung, die vier bis fünf Mal so wichtig ist, wie es das BIP des Vereinigten Königreichs in den Reserven der großen internationalen Zentralbanken rechtfertigt. Der Status einer Währung als Benchmark kann nur über einen sehr langen Zeitraum erodiert werden.

Geschrieben am 27. Juni 2025