Vergessen Sie die Marktschwankungen, setzen Sie auf langfristige Perspektiven
Juli 21, 2025
-
9 Min
Wenn es um die Analyse der Märkte geht, hat David Herro, Co-CIO – Internationale Aktien bei Harris | Oakmark, alles gesehen. Doch ist die Saison 2025 etwas anderes. Schließlich hat sich in kurzer Zeit viel verändert. Vergleichen Sie einfach, was institutionelle Anleger uns im November 2024 über ihre größten Portfoliorisiken mitgeteilt haben (Bewertungen und Zinssätze) und was Vermögensverwalter im Januar 2025 sagten (Volatilität und Inflation). Was könnte sich seit Oktober 2024 möglicherweise geändert haben? Und wie verändert die Volatilität in diesem Jahr die konventionelle Weisheit über Value Investing?
In diesem Q&A beantwortet David Herro Fragen, die auf einigen der Antworten unserer kürzlichen Umfrage unter Privatanlegern basieren1, um zu sehen, ob die Erwartungen der Anleger mit den Wahrnehmungen unserer Experten über die Aktienmärkte übereinstimmen.
Bei 70 % der befragten Investoren, die angeben, dass die Welt instabil erscheint und sie sich um ihre Finanzen sorgen, scheinen viele Anleger verloren zu sein – tatsächlich geben fast ein Viertel (23 %) der Befragten an, nicht zu wissen, was sie tun sollen. Was würden Sie sagen, um die Anleger zu überzeugen, investiert zu bleiben?
Ich lache immer, wenn ich CNBC oder Bloomberg sehe und sie sagen, dass es heute so unvorhersehbar sei. Es ist jeden Tag unvorhersehbar. Wir wissen nicht, was in der Zukunft passieren wird. Zunächst einmal müssen die Menschen erkennen, dass Unvorhersehbarkeit einfach Teil des Umfelds ist. Es gibt verschiedene Faktoren, die diese Unvorhersehbarkeit verursachen. Es gibt Kriege, es gibt Energiepolitik, es gibt Zinspolitik, es gibt Naturkatastrophen, es gibt Pandemien, es gibt Handelskriege. Wir befinden uns ständig in einem Zustand des Wandels und der Unsicherheit.
Wie gehen wir als Anleger damit um? Wenn wir das mit unseren Kunden besprechen, sagen wir: Denken Sie wie ein Anleger und nicht wie ein Trader. Was ist der Unterschied zwischen den beiden? Ein Trader versucht, Preisschwankungen vorherzusagen und dann zu setzen, was er für die wahrscheinlichste Preisschwankung hält. Für einen Trader ist Volatilität der Feind. Daher versucht er, einem kurzfristigen Trend zu folgen.
Ein Investor hingegen tritt einen Schritt zurück, identifiziert einen unterbewerteten Vermögenswert und investiert langfristig. Wenn wir in Unternehmen investieren, investieren wir in Vermögenswerte mit langen Zeitrahmen. Wir betrachten unsere Investitionen nicht als Trades. Wir sehen sie als langfristige Investitionen.
Für mich gibt es vier Schlüsselpunkte, um Anleger zu überzeugen, investiert zu bleiben. Nummer eins: Denken Sie langfristig – denken Sie wie ein Anleger und nicht wie ein Trader. Auf diese Weise haben Anleger die Möglichkeit, von der Volatilität und Unsicherheit zu profitieren, anstatt sich von ihnen hin- und herziehen zu lassen. Die kurzfristigen Preisbewegungen bieten Anlegern die Gelegenheit, sich für eine langfristige Überrendite zu positionieren.
Nummer zwei: Bleiben Sie diversifiziert. In den letzten zehn Jahren, die im Dezember 2024 endeten, hat es sich nicht ausgezahlt, diversifiziert zu sein. Man hat einfach sein Geld in den US-Markt, insbesondere in die Magnificent 7-Aktien, gesteckt, und es hat funktioniert. In den 1980er Jahren hat man sein Geld ähnlich in japanische Aktien investiert, und es hat funktioniert.
Aber es funktioniert, bis es nicht mehr funktioniert. Und historisch gesehen gilt: Je länger es dauert, bis sich die Fundamentaldaten durchsetzen, desto größer wird die Anpassung nach unten sein. Was wir in den letzten zehn Jahren an den globalen Aktienmärkten als Beispiel gesehen haben, ist ein nicht nachhaltiges Interesse an US-Aktien. US-Aktien machen über 70 % der globalen Aktienindizes aus.
Im Grunde war es eine verlierende Strategie, untergewichtet in den USA zu sein. Globale Aktien ohne US-Anteil haben in diesen zehn Jahren gerade einmal etwa 5 % erzielt, während die USA etwa 13 % erreicht haben, also rund 800 Basispunkte pro Jahr über zehn Jahre. Nun ist der S&P 500 in diesem Jahr nahezu flach, während internationale Indizes um fast 20 % gestiegen sind. Historisch gesehen zahlt es sich aus, diversifiziert zu sein. Es mag kurzfristig und sogar mittelfristig funktionieren, aber letztendlich holen die Preise und der Wert auf.
Nummer drei: Makroökonomische Umfelder sind exogen. Daran können Sie nichts ändern. Um auf Punkt eins zurückzukommen: Denken Sie langfristig und nutzen Sie dies zu Ihrem Vorteil. Investoren müssen erkennen, was sie beeinflussen können und was nicht, und sich nicht über Exogenes den Kopf zerbrechen, sondern versuchen, die Situation zu nutzen.
Nummer vier: Sie dürfen den Preis von Vermögenswerten nicht ignorieren – besonders wenn Sie ein Investor sind. Wenn Sie ein Trader sind, ist der Preis egal. Ihnen geht es nur um die Bewegung. Unserer Meinung nach ist der Wert eines Vermögenswertes der Barwert seiner zukünftigen Cashflows. Selbst wenn etwas dauerhaft unterbewertet erscheint, macht es oft Sinn, investiert zu bleiben, wenn der Cashflow weiter steigt, denn letztendlich setzen sich die Fundamentaldaten durch. Spielen Sie nicht jeder Preisbewegung hinterher, schauen Sie sich den Preis der Vermögenswerte an. Versuchen Sie, nicht dort zu investieren, wo das Geld war, sondern dort, wo das Geld hingehen wird. Ein zentrales Glaubensprinzip von uns ist, dass Geld letztendlich dorthin fließt, wo die Cashflow-Rendite ist.
Der Preis eines Vermögenswerts wird durch Cashflow-Ströme bestimmt, egal ob wir von einer Aktie, einer Anleihe oder einer Immobilie sprechen. Und der Preis wird letztendlich durch den Mietstrom, den Nettoertragsstrom, den Zinsstrom – was auch immer es ist – bestimmt. Wenn wir uns dem Trader-Denken hingeben, sind wir oft blind für die Bewegung und nicht für den zugrunde liegenden intrinsischen Wert.
Hat sich Ihre Sicht auf internationale Aktien seit Inkrafttreten der Trump-Zölle verändert? Sehen Sie dies als einen Vorteil für den Zufluss in europäische Aktien, insbesondere?
Für Europa, das von globalen Investoren weitgehend ignoriert wurde, waren die Zölle ein Weckruf, um selbstständiger zu werden, sei es in der Verteidigung, sei es in der Geldpolitik, sei es im Anleihemarkt. Die Ankündigung der Zölle gab den europäischen politischen Entscheidungsträgern den Anstoß, zu reagieren.
Die Bundestagswahl in Deutschland war ein weiterer Beweis dafür, dass das gewohnte Geschäft in Europa wirklich keine gewinnende Strategie ist. Sie müssen einen anderen Weg einschlagen. Und ich denke, wir sehen, dass dies langsam geschieht. Ich glaube, dass europäische Vermögenswerte, die über einen Großteil von ein oder zwei Jahrzehnten ignoriert wurden, endlich steigen werden.
Wenn man sich die Bewertungsdifferenzen zwischen europäischen Aktien und US-Aktien ansieht, denken wir, dass es noch viel Raum für Verbesserungen gibt. Vergessen Sie nicht, dass der US-Dollar seit 2014 einen enormen Aufwärtstrend erlebt hat, was für mich letztendlich als nicht nachhaltig erwiesen ist. Denn der Dollar ging von einer messbar unterbewerteten Position im Jahr 2014 zu einer messbar überbewerteten Position hier im Jahr 2025, elf Jahre später.
Während der S&P 500 im Jahr 2024 weiterhin neue Rekorde aufstellte, haben Sorgen über die Stärke des KI-Handels, kombiniert mit Trumps Zöllen, viele dazu veranlasst, ihre Exposition gegenüber US-Aktien zu hinterfragen, in der Überzeugung, dass der Weg für US-Aktien wahrscheinlich von mehr Volatilität und größerer Dispersion geprägt sein wird. Würden Sie dann so weit gehen zu sagen, dass die Ära des US-Exceptionalismus vorbei ist und dass wir möglicherweise eine Ära des europäischen Exceptionalismus erleben könnten?
Ich denke, der US-Exzeptionalismus in Bezug auf das weltweite Interesse am US-Aktienmarkt ist vorbei. Die Geschwindigkeit, mit der die US- oder europäischen Entscheidungsträger einige der Dinge, die sie anscheinend initiieren, beschleunigen werden, wird bestimmen, ob Sie eine massive Welle von Geld zurück nach Europa gibt.
Aber in der Zwischenzeit wird es keine massive Welle benötigen, um die Aktienkurse zu bewegen, da das Interesse daran so gering ist. Wenn eine große Welle jemals kommt, könnte es sogar dazu kommen, dass europäische Aktien überbewertet werden. Aber wir sind heute noch weit davon entfernt.
Die Menschen erkennen, dass sie all ihre Chips in einem Bereich platziert haben, und dieser Bereich wird sehr teuer und sehr überfüllt. Unternehmen mit Sitz in Europa sind europäische Unternehmen – aber sie sind auch globale Unternehmen – genau wie die großen US-Unternehmen.
Gibt es neben Europa andere geografische Gebiete, die Sie derzeit als Chance sehen?
Wir warten weiterhin auf Japan. Bei Harris | Oakmark sind wir nach wie vor untergewichtet in Japan. Wir sehen eine verbesserte Kapitalallokation durch das japanische Unternehmensumfeld, aber wir sehen keine drastische Verbesserung der operativen Margen. Wir warten auf eine bessere Unternehmensleistung, aber bis dahin ist es schwierig, in Japan Wert zu finden.
Es gibt auch andere Orte, die man in der Schwellenwelt betrachten kann, zum Beispiel in Korea. Und in China denken wir, dass es ausgewählte Chancen gibt, insbesondere im Technologiesektor. Wir haben Engagements in Tencent und Alibaba, die wir als zwei erstklassige Technologieunternehmen ansehen.
Selbst wenn die Inflation den Zielen der Zentralbanken näherkommt, glauben nur wenige, dass sie wirklich unter Kontrolle ist. Global denken nur 41 % der Anleger, dass die hohe Inflation endlich der Vergangenheit angehört. Wie denken die Unternehmen, in die Sie investiert sind, über Inflation? Sehen Sie eine Reaktion von den Managementteams?
Ich denke, größtenteils ist die Angst vor Inflation definitiv stabilisiert worden. Wir hatten nach der globalen Finanzkrise künstlich niedrige Preise, weil Banken und Verbraucher ihre Bilanzen wiederherstellen mussten. Wir hatten extrem künstlich niedrige Zinssätze. Und dann gab es natürlich die Pandemie und dann viel zu viel fiskalischen und monetären Stimulus.
Jetzt sehen wir, dass sich all dies umkehrt. Die Zentralbanken haben die geldpolitischen Anreize gestrafft, sodass der monetäre Stimulus verschwunden ist. Natürlich gibt es immer noch zu viel fiskalischen Stimulus. Ich glaube nicht, dass wir Deflation haben werden, aber ich denke, dass wir trotz der fiskalischen Verantwortungslosigkeit der globalen Regierungen, insbesondere der USA, Disinflation erleben werden.
Die Zölle könnten natürlich inflationär für die USA werden, aber für den Rest der Welt sollte der Inflationsdruck geringer sein, und die Zentralbanken sollten in der Lage sein, die Zinssätze weiter zu senken. Mit der Deflation, die wir in China sehen, und den deflationären Druck, den KI der Wirtschaft präsentieren wird, denke ich, dass wir mehr Disinflation und niedrigere Inflationsniveaus sehen werden, was es den Zentralbanken ermöglichen wird, aus einer geldpolitischen Perspektive großzügiger zu sein.
Glauben Sie, dass die Zölle in einen vollwertigen Handelskrieg umschlagen werden?
Ich denke, ein vollwertiger Handelskrieg würde zu vielen Verlierern führen und ist zu irrational. Ich glaube nicht, dass es einen vollwertigen Handelskrieg geben wird. Ich denke, es wird weniger Handelsfreiheit geben als in der Vergangenheit.
Was denken Sie, wenn wir erfahren, dass 43 % der Anleger besorgt über das Potenzial eines wirtschaftlichen Zusammenbruchs sind, während weitere 41 % über die Aussichten eines Marktcrashs besorgt sind?
Ich würde sagen, sie denken nicht vorausschauend. Sie denken darüber nach, was heute passiert, und drücken ihre Sichtweise auf das aus, was heute passiert.
Im Vergleich zu vor 10 oder sogar 40 Jahren werden Informationen sofort gehandelt. Geld bewegt sich sofort. Wir haben große Pools von Handelskapital, während vor 30 Jahren die großen Geldpools keine Handelskapital waren, sondern langfristige, leistungsorientierte Pensionspläne. Jetzt haben Sie diese großen Handelskapitalpools, die Hebel einsetzen, die Algorithmen und Faktorhandel nutzen, was bedeutet, dass wir mehr Volatilität und größere Preisschwankungen haben.
Ich würde argumentieren, dass Sie als Anleger mehr Möglichkeiten haben, weil Sie mehr unvollkommene Preisfindung haben. Aber Sie müssen den richtigen Zeitrahmen haben, um davon zu profitieren. Und wenn Sie nicht den richtigen Zeitrahmen haben, werden Sie einfach wie ein Windsack herumgerissen.
Sie müssen sich an die einfache Tatsache erinnern, dass der Zeitrahmen der Vermögenswerte, in die wir investieren, sehr langfristig ist. Die Bewertungsbewegung dieser Unternehmen ist sehr schrittweise. Aber die Preisbewegung könnte sehr aggressiv sein. Und diese Preisdifferenz bietet Chancen.
Verfasst im Juni 2025.
